传媒业—业绩符合预期，成长选影视和营销服务，可阶段性布局传统媒体

　　投资要点：

　　投资建议与评级：首选投资组合蓝色光标、省广股份、华谊兄弟，重点关注顺网科技和光线传媒，可阶段性布局传统媒体。传媒行业12 年初至今绝对涨幅0.9%，相比沪深300 超额收益5.6%，其中前4 个月累计超额收益-6.6%，从5 月开始每个月均取得超额收益，5/6/7/8 月超额收益分别为0.3%/1.3%/3.0%/7.6%，我们对9月份传媒行业取得超额收益依然乐观。继续看好市场空间广阔，核心竞争力强的新媒体公司。营销服务行业首选蓝色光标(13 年26 倍PE)和省广股份(13 年24 倍PE)，影视行业首选华谊兄弟(13 年19 倍PE)，上述三家公司未来3 年净利润复合增长率均有望超过40%，同时可阶段性布局传统媒体。

　　投资逻辑及理由：1)对于大部分新媒体公司，依然保持较高净利润增长趋势，能充分消化估值压力，预计仍有估值切换行情;2)有市值管理动力的传统媒体或有阶段性投资机会：可以现价介入传统媒体(12 年PE 25 倍)，建议关注三个方向，一个是低每用户价值/有整合预期的有线公司，比如武汉塑料/广电网络，二是低估值/有新媒体拓展预期的传统媒体公司，比如博瑞传播/中南传媒;三是再融资诉求强烈的公司，比如中文传媒/浙报传媒/长江传媒。

　　业绩整体符合预期，2 季度新媒体行业增速显著加快。传媒行业12 年上半年共计实现归属于上市公司股东的净利润42.3 亿元，同比增长13.0%(剔除电广传媒因投资收益同比大幅下降，同比增长19.2%)，其中新媒体实现净利润11.8亿元，同比增长31.1%，传统媒体同比增长7.2%(剔除电广传媒因投资收益同比大幅下降，传统媒体实现净利润30.5 亿元，同比增长14.8%)，总体符合预期，其中超预期公司包括蓝色光标/顺网科技/华策影视/百视通;中报低于预期的公司主要有华录百纳/博瑞传播/歌华有线/吉视传媒/广电网络，有线公司低预期概率较高。2 季度单季度全行业实现归属于上市公司股东的净利润24.0 亿元，同比增长17.7%，低于1 季度18.7%的增速，主要在于传统媒体行业2 季度业绩增速有所下滑(2 季度传统媒体行业增速为11.0%，低于1 季度17.5%的增速)，而新媒体增速显著加快，同比增长38.0%，远高于1 季度22.5%的增速，呈现逐季回暖的特点。当前传媒行业分别对应12/13 年27 倍/22 倍PE，相对申万全部重点公司12 年PE 2.58 倍，与历史2.53 倍的均值相当，估值相对合理。其中新媒体行业对应12/13 年PE 为31/23 倍，传媒媒体对应12/13 年PE 为25/22倍。

　　收入增长稳定，新媒体表现优于传统媒体。上半年传媒行业实现营业收入294.7 亿元，同比增长21.4%，其中新媒体行业实现营业收入75.9 亿元，同比增长33.8%，优于传统媒体行业17.6%的收入增速(传统媒体实现营业收入218.8亿元)。2 季度单季度传媒行业收入达到294.5 亿元，同比增速达到19.9%，弱于1 季度23.1%的增速，其中新媒体行业收入增速为37.4%，好于1 季度29.5%的同比增速，而传统媒体增速为14.4%，低于1 季度21.2%的同比增速，全行业新旧媒体收入增长继续呈现分化的趋势。

　　毛利率基本稳定，新媒体行业有所提升。上半年传媒行业毛利率达到35.3%，相比上年同期的35.7%略有下降。其中新媒体行业毛利率有所提升，同比提升2.6 个百分点至40.2%;传统媒体毛利率略有下降，同比下降1.5 个百分点至33.9%。2 季度单季度传媒行业综合毛利率为35.8%，相比去年同期下降1.3 个百分点(环比1 季度提升1.0 个百分点)，其中新媒体同比下降1.0 个百分点至39.2%(环比下降0.6 个百分点)，传统媒体下降1.5 个百分点至34.5%(环比来看提升1.2 个百分点)。

　　营业利润增长稳健，剔除财务费用等影响后新媒体行业增速大幅领先传统媒体。上半年传媒行业实现营业利润48.0 亿元，同比增长14.0%，其中新媒体行业同比增长30.8%，远高于传统媒体行业8.4%的增速;其中2 季度传媒行业实现营业利润26.2 亿元，同比增长12.5%，其中新媒体行业同比增长33.2%，高于1 季度27.7%的增速，传统媒体行业同比增长5.4%，大幅低于1 季度12.1%的单季增速。而若剔除投资收益、资产减值损失的影响，上半年传媒行业营业利润同比增速达到29.8%，其中新媒体同比增长27.9%、传统媒体同比增长30.5%，传统媒体高于新媒体的主要原因在于传统媒体较高的财务费用影响影响。若进一步剔除财务费用影响，上半年全行业营业利润同比增长26.6%，其中新媒体行业同比增长64.2%，亦远高于传统媒体企业12.6%的增速;

　　传统媒体净利润率有所下降，新媒体基本稳定，现金流出增加。上半年传媒行业整体净利润率为14.4%，同比下降1.0 个百分点。其中新媒体行业基本稳定，为15.6%，传统媒体有所下滑，同比下降1.4 个百分点至13.9%，主要原因在于有线电视行业净利率下滑明显。从单季度来看，2 季度传媒行业整体净利率与去年同期持平，为15.7%，其中新媒体行业净利润率为16.6%，同比提升1.1 个百分点，也高于1 季度14.3%的净利润率;传统媒体行业净利润率为15.3%，同比下降0.5 个百分点(相比1 季度回升0.6 个百分点)。从现金流状况来看，上半年传媒行业整体经营性现金流净流入19.5 亿元，同比略降9.7%，其中新媒体行业经营性现金流净流入同比下降97.8%，主要原因为影视剧公司如华谊兄弟、华录百纳等因影视剧内容投拍，现金流出显著增加所致;传统媒体行业现金流状况良好，上半年经营性现金净流入达到19.3 亿元，同比增长25.3%。