三五互联(300051)行业机会和收购促使公司高增长

投资逻辑

　　中小企业GDP 贡献与信息化率缺口巨大，SaaS 服务助力中小企业信息化：中小企业提供中国55.6%的GDP，但其信息化率却不足10%，信息化的严重不足制约了我国经济占比较大的中小企业GDP 的增长。战略性新兴产业鼓励政策指出，新一代信息技术的云计算将为加快中小企业信息化提供了最佳解决途径，利用SaaS 服务解决信息化比传统方法节约成本5/6。三五互联作为创业板上市的SaaS 类中小企业信息化服务提供公司将受益于行业的高速成长。

　　两条腿走路，纵向提升企业ARPU 和横向增加用户数将成为未来企业增长的要素：按每个企业用户算，域名收入才几十元，邮箱服务收入可到3000元，而提供了OA 办公系统的可达上万，纵向延伸边际收入呈几何式递增。同时，公司新招募600 多人，整个销售团队达1400 多人，为以后企业用户的增长打下了强大的人员服务基础。

　　募集资金后快速扩张收购，公司业绩增长将在今年体现：公司10 年收购了以企业邮箱业务为主的亿中邮公司和以无线信息产品服务业务为主的中亚互联公司。一方面，亿中邮公司增强了公司在企业邮箱的市场份额，中亚互联给公司将自身的传统电子商务向移动电子商务融合提供了平台。另一方面，收购预计给公司净利润2011 年和2012 年分别增厚1580.6 万元和1759.3 万元。增厚EPS0.197 元和0.219 元。

投资建议

　　我们看好未来云服务在中小企业信息化中的巨大发展前景。公司目前市值小，未来业绩弹性大，建议投资者重点关注其收购情况和CRM 系统等新业务的研发情况。

估值

　　公司属于云服务应用平台综合提供商，我们综合了上市中可比的公司的2010 和2011 年平均PE，我们给予公司11 年35 倍，12 年25 倍PE，合理价格为30 元。

风险

　　公司主要业务企业邮箱和网站建设等技术壁垒不高。公司近期高管人员更换以及大力招聘的销售人员需要磨合时间。收购的公司业绩表现和整合业务进展低于预期。