天威保变：多晶硅业务步入收获期

　　配股进程加快，预计上半年即可完成

　　公司于春节前已将材料上报至证监会，目前处于等待批复阶段，我们预计时间在一个月左右。公司配股方案为10股配1.4-1.8股，拟募集资金仅2.47亿元，公司获得证监会批文后，可迅速完成配股。我们预计配股完成后，公司将加快步伐解决集团与公司之间的关联交易，相关资产注入的时间表将越来越近。

　　多晶硅业务量升价稳，产能步入扩张期目前多晶硅现货市场价格在70万/吨(含税)左右，我们认为上半年价格将企稳，下半年可能略有下降。目前公司权益产能3450吨，今年各生产线都将达产，预计权益产量将达到2828吨，同比增长60.99%。另外天威硅业和乐电天威今年将进行技改，年底产能将分别提升至5000吨，同时两家的二期5000吨扩建也可能于今年启动，以实现2012年底产能达万吨。我们认为公司的多晶硅业务已形成规模，步入了收获期，未来将成为主要的利润增长点。

　　输配电业务进入低谷，收入和毛利率均下降

　　公司2010年变压器产量约8000多万KVA，价格下滑较明显，而铜价上涨推高了变压器生产成本，因此毛利率水平可能降至18%左右。2011年该业务仍处于低谷，预计变压器产量最多与2010年持平，价格将有10%-20%的下滑，公司将主要通过大规模原料采购控制成本，预计毛利率水平估计将降至15%-16%。但随着特高压新线招标的开始，2012年输配电业务收入规模和毛利率都将回升。

　　组件业务难有增长，薄膜电池和风电业务困难重重

　　公司参股的天威英利新能源在2010年预计贡献业绩0.15元，天威英利组件产能400MW，未来基本不会扩产，2011年业绩贡献将下降至0.13元左右。薄膜电池和风电业务没有实质性进展，2011年难以贡献利润，盈亏平衡是最好状态。

　　投资建议

　　我们预计公司2010-2012年EPS分别为0.60元、0.78元和1.27元，考虑到多晶硅业务可能超预期以及未来资产注入，按公司2012年30倍PE估值，公司目标价位38.10元，给予“买入”评级。