蓝色光标：内生与外延并举打开增长空间

　　事件

　　公司公布2011年上半年业绩预告,净利润为5300-5620万元,同比增长65-75%,超出市场预期,符合我们的预期。今年以来公司已推动一系列并购完善产业链布局,尤其是今九广告并购落地,我们重新测算公司2012年并表后的备考利润。

　　评论

　　内生持续高增长可期,受益于行业景气及运营效率进一步提升:公司上半年净利润在5300-5620万元,接近去年全年净利润水平,较去年上半年同比增速高达70%左右。我们在研究报告《内生增长与外延扩张并举》中已详细分析,公司现有内生增长的空间主要在于继续分享公关及整合营销行业成长的景气度,以及所服务的客户行业对于整合营销投入的持续增加、服务延伸所涉及的新服务类型的快速成长。而公司2011年加强运营效率管理,优化所服务客户的收入与利润率结构,提升利润率水平。精细化运营管理使公司继续保持执行优势,为未来几年延续内生高速增长打开新的空间。而公司对于娱乐营销等领域的不断孵化,亦为内生性高增长提供持续的动力。

　　系列并购完善产业链布局,收购资产质量较高:公司今年以来实施的系列并购,大力推动了在广告、公关、活动展览子行业的产业链布局。收购的今九广告、金融公关、思恩客均为整合营销领域中资产质量较高的标的。尤其今九广告是行业中为数不多的可同时提供全案广告代理、媒介代理购买、公关活动服务的综合性广告公司。参考国际大型传播集团的发展经验,对于广告行业的大力布局延伸,对于公司摆脱公关公司的定位,走向整合营销传播集团,并最终实现业务的协同发展具有长期战略意义。我们认为公司在广告营销行业仍会继续大力布局,使集团业务结构进一步优化。公司的收入与利润结构将从服务泛IT、汽车、消费品行业拓展至房地产、财经公关,并思恩客主要服务与互联网广告营销领域,进一步切入互联网行业。

　　系列并购在并表后快速增厚公司业绩:仅考虑内生性增长,我们预测公司2011-2013年净利润分别为0.94、1.18、1.53亿元。若考虑今年系列并购行为带来的备考利润,2012年公司净利润可达1.96亿元左右,2012-2013年摊薄后EPS可达1.50、1.86元。并表业绩的增厚主要来自于今九广告、金融公关与思恩客。随着公司继续坚定推行外延战略,由并购带来的直接业绩增厚,仍然是未来几年公司业绩快速提升的重要看点。

　　投资建议

　　我们考虑公司的系列并购行为,上调公司2011-2013年摊薄后EPS为1.20(全年备考)、1.50、1.86元。目前A股市场对于公司通过并购实现产业链布局,且维持业绩高成长性的逻辑认同度较高,分歧在于当前股价对应2011年并表前利润估值并不便宜。我们延续中期策略寻求业绩相对确定性的思路,认为在传媒行业中,蓝色光标仍然为短期内业绩高成长相对确定的品种。而公司2012年之后的净利润水平,虽然有待于观察其并购子公司未来的表现,但作为本身内生性增长能够维持高速增长,并有能力通过提升管理效率和孵化新业务不断打开新的增长空间,管理实力居于业内领先的公司,在持续的并购过程中,有能力做到良好的管理输出,维持其收购资产的盈利能力,兑现业绩承诺。当前公司股价对应2011-2013年备考EPS,PE为30倍、24倍、19倍。我们采用PEG=1的估值方式,对应2011年40%以上的增长,认为公司股价仍有上涨空间。维持“买入”评级。

　　风险

　　点国内整合营销行业整体规范程度较低,公司通过不断并购要实现迅速成长,需具备很高的管理输出能力。经营规模与经营范围不断扩张过程中,整体管理能力与运营效率是否提升始终具备较高的不确定性。