利空未到出尽时 地量发出两大重要信号

　　市场风格难以彻底改变

　　新年伊始，大盘股走势略强，而创业板和中小板均告大跌。而在2010年，小盘股表现远远强于大盘股。因此，大小盘股票风格转换的话题再被热议，但我们觉得，市场风格彻底从小盘转向大盘仍然非常困难。我们可以从三个方面来分析。

　　首先，宏观经济政策力度存在不确定性。今年的货币政策已经明确转为稳健。虽然市场有了充分预期，但从国家控通胀、调结构和稳增长等多元目标看，政策力度随时会有变化。在去年,每次CPI、PPI以及信贷数据始终公布前,大盘踟蹰不前。预计今年大盘仍会对经济数据非常敏感。

　　第二是基本面不够明朗。2010年中国经济的确稳步回升,但外围市场仍有较大不确定。在这样的背景下,新兴产业振兴规划以及"十二五"规划等政策的，仍将使得新兴题材概念持续活跃。而代表传统产业的大盘蓝筹股难有超预期的业绩,也不会有高比例的送转。即使有消息面因素刺激，对大蓝筹股带来短期波动力度也比较有限，脉冲式的上涨比较难以难以把握。

　　第三是融资压力不减。去年新股发行异常火爆，股市融资创下了历史纪录，预计今年仍会维持高速发行，股市资金面总体会保持一个较为紧张的弱平衡态势。这些因素决定了大盘股上涨总是难以持久，其机会大部分来自大小盘股的估值差距过大之后的修复。

　　因此，我们认为在新的一年中，大盘股与小盘股的表现差异将会缩小，但大盘股绝不会一统天下。不同板块将维持动态平衡，轮动仍将是市场主要的特征。

　　在此背景下，股市并没有走出大牛市的基础。总体来看，大势依旧会维持震荡格局。在暴跌时要敢于介入优质公司，而大盘连续反弹后，则应该坚持减仓操作。总的来说，目前的策略应该是涨时不可过于乐观，跌时不必太过悲观。

　　从具体的操作思路来说，我们认为不同类型的投资者可以根据自身偏好来选择不同的策略。一、对于激进型的投资者而言。今年大盘虽然不会有单边大涨行情，但局部热点会不断涌现，短线获利的机会多多。具体来说，七大新兴产业的具体规划会陆续出台，必将刺激相关个股表现。宏观调控的力度调整，也会使周期性行业出现短期机会。但要把握这类机会，必须要有对市场的高度敏感性，并且有一定风险承受能力。目前来看新兴产业中的高铁、核电、风电等板块机会较大。由于2011年中国高速铁路运营总里程将突破1.3万公里，对相关上市公司形成长期利好，预计未来该板块仍将反复活跃。受益于高铁快速增长的设备和信息化技术都将获得确定性高速增长。除了传统的两车两晋之外，从事安全控制的高铁新贵世纪瑞尔也值得中期关注。而预计"十二五"期间新增污水处理能力大幅增长，将在"十一五"4500 万吨/日的目标基础上翻一番，总投资有望超过5000 亿元。同时对综合节能服务领域的扶持力度会非常大。目前来看、节能环保概念近期下跌幅度较大，个股可逢低关注华芳纺织、泰豪科技、和双良节能等。

　　对于稳健型投资者来说，今年也有很大用武之地。2010年主题投资大行其道，而今年市场会更加关注业绩增长。不论是周期或是非周期，业绩确定高速增长的公司长线看好。我们认为今年的大势仍是宽幅震荡，那么即使是优质公司也会在系统性风险之下随大盘泥沙俱下，这就给了我们很多在跌下来之后买入的机会。

　　另外对于长线投资者来说，B股市场堪称最后一块未挖掘的金矿。管理层在最近两年陆续推出了创业板、股指期货、融资融券等创新业务，今年国际板也有望推出。既然有了QFII、QDII、海外上市和国际板，那么B股市场已经失去了必要性。而从管理层工作思路来看，B股市场问题也该提上议事日程。不论以何种形式来解决，AB股市场的大幅差价终将逐步减少到消失。 (作者系华泰证券研究所研究员)(上证)

　　利空未到出尽时

　　很多投资者都有过这样的经历：在市场上出现利空消息(特别是预期中的利空消息)的时候，股市往往会上涨。反过来，如果是出现利多消息(尤其是预期中的利多消息)，则股市通常都会下跌。统计也显示，过去很长一段时间中，凡公布提高准备金率及提高利率的，股市大都上涨，而凡公布降低准备金率及调低利率的，股市则大都下跌。这种看似有违常理的现象，在股市上则被解释为“利空出尽是利多”，或者是“利多出尽是利空”。

　　不过，最近一段时间的状况却并非如此。人们看到，虽然像对于提高准备金率之类的调控政策，投资者都有比较充分的预期，而且很多人也都清楚，现行的准备金率尽管已经很高，但在今后一段时间，还是会有不小的提高空间。既然是预期中的利空，应该说投资者对此也是有了一定的思想准备，那么何以在相关消息公布后，股市没有出现“利空出尽是利多”的效应，反而加速向下破位呢?

　　这里的关键问题是，利空并没有出尽。的确，提高准备金率的预期是大家都有的，而且提高的幅度大家也是有所估计的，但是什么时候提高，大家都不是很清楚。实际上，具体的执行时间，又是大有讲究的。在年初的时候就提高准备金率，这种高压姿态对投资者的心理影响很大。去年股市最后以下跌报收，其开端就是在年初央行率先提高了准备金率。所以说，在银行刚开始放贷，市场预期流动性会得到初步改善的情况下，央行就宣布提高准备金率，这样做要比提高准备金率本身对市场的杀伤力更大。

　　但是利空还不仅止于此。有媒体报道，央行要求今年新增信贷规模同比减少10%，而这样一来全年的信贷增长就不是7.5万亿元了，而是只有7.2万亿元，这是超出市场预期的。另外，还有报道说1月份的信贷规模只能占全年指标的12%，而在过去，1月份的信贷投放往往是全年计划的15%以上。这样看来，今年的调控是从年初就开始收紧，这点与过去的做法很不相同，自然是市场所不适应的，也就成为新的利空。顺着这样的思路，人们会发现，虽然现在来看利空在不断释放，但是远远没有到释放完毕的时候。既然是利空未尽，那么当然就不会带来利好的效果了。

　　时下，投资者最为担忧的是，虽然去年12月份的消费者价格指数可能会低于5%，但是到了今年的1月份，很可能再度上升到5%以上，甚至超过6%。道理也简单，1月份仅因为去年基数方面的原因，价格指数就要上涨4%，再加上有新的涨价因素出现，的确存在“坐五望六”的可能。这样一来，大家就不得不担心有关方面还会出台什么样的政策调控，这些政策又会对市场产生什么样的冲击。显然，现在的不确定性还很大，原有的利空释放以后，又有新的利空出现，如此一来，就不存在原有利空出台后因为没有新的利空而市场环境转好的基本条件。因此，股市就一直笼罩在政策利空的阴影之下，这个时候是股市首先要向下去寻找到支撑，而不是试图反弹。时下，市场所面临的就是这样的局面，所以大盘的节节下跌是难以避免的。此刻，理性的投资者恐怕不会太多地去想何时抢反弹，而是会等待最后的利空释放。

　　股市跌多了，出于技术上的原因，也确实会反弹，这很自然，但这种反弹不具备趋势性的含义。真正意义上的上涨，应该是建立在市场环境改变(哪怕只是局部改变)的前提。而现在，大家应该明确的是，这个前提还没有出现。利空未到出尽时，投资者当谨慎行事，回避不必要的操作。

　　地量发出两大重要信号

　　笔者刚提到昨日暴跌是股指期货配合a股主力的又一次在大涨之前的刻意打压，昨日市场就配合的创出了去年国庆行情以来的地量，成交量跌破700亿大关，沪市全日成交688亿。因此对于昨天最值得投资者关注和研究的自然就是这688亿的成交量。结合目前的市场走势，笔者认为昨天的地量向我们发出两大重要信号。

　　第一，我们看到沪市成交破700亿，点位位于2708点，而上一次成交破700亿出现在9月21日，成交669亿，点位位于2591点，可以看到在成交几乎持平的情况下收盘点位反而提高100余点的走势表示市场目前已经处在新一轮的暴涨前夜。第二，由于昨日的地量出现在前天放量暴跌的基础上，因此接下来市场将用几个交易日的低位震荡来构筑底部。

　　根据以上分析，大家可以看到今昨日市场发出的信号与笔者前日提出的在前期缺口2656点附近企稳后再度回升并在2800附近收盘放假的节前运行轨迹相吻合。所以对于投资者来讲，在现阶段只要把握几个要点就可以了。第一，目前市场已经处于暴涨前夜，第二，大盘仍需维持几天的低位震荡。(连心) 

　　蓄势2011 A股迈开长周期牛市第一步

　　2011年是十二五规划的元年，中国经济面临经济内部结构性调整和启动新周期经济增长的艰巨任务，受制于经济转型的宏观背景和外围市场，股市将出现震荡起伏的复杂走势。今年将是平衡市，呈现显著的牛熊交替特征，出现大牛市的可能性不大，但是其中的行业轮动和主题投资的机会非常丰富。预期上证指数波动区间大约在3000点到5000点，核心波动区间在3200点到4500点之间，一、四季度见全年高点，二、三季度下跌，四季度，在外围风险释放和经济转型红利显现的背景下，股市有望步入长期趋势性牛市。

　　从市场机会来讲，上半年大于下半年，最看好一季度。流动性上看，由于一季度国际经济形势相对稳定，一季度国内市场的流动性也较为宽松，同时政策预期也相对较好，外围市场一季度之前不存在大的风险。一季度股指从较低点启动，有30%以上的回升空间。下半年政策的收紧和海外流动性的收缩，整体流动性偏紧，造成A股的估值回落，若二、三季度过度下跌，四季度盈利也会非常丰厚。

　　一季度上涨的动力来源于传统周期类个股的估值修复。以银行为例，2010年银行融资需求基本得到解决，银行股调整到一定的低位，估值的优势会被市场深度挖掘，以银行为代表的低估蓝筹股将面临一波30%以上的上涨机会，而券商，保险等低估的金融股和抗通胀板块如煤炭有色，食品饮料等行业也会在银行股的带领下有一定的估值修复行情。

　　二，三季度行情相对悲观，建议小仓位参与个别行业的投机性上涨。宏观面上，通胀的顽固性导致政策的收紧和外围的不确定性是将会在二季度冲击股市;经济基本面上，人民币持续升值在下半年会对出口会有一个很严重的影响，企业利润会降低，此外对房地产的打压，以及地方政府融资平台的清理等三大因素叠加在一起的话，会导致下半年经济处于一个下行状态，企业利润也会下滑。此外，我们认为欧洲债务问题可能在二三季度集中爆发，这些内外因素叠加将会导致股市出现持续调整。但是由于业绩的支撑，我们认为上证指数跌破2500点的可能性很小，但是中小市值股票的去泡沫化过程会很残酷。

　　我们预计如果国内的经济出现衰退的迹象后政策有望再度转为宽松，股市四季度将进入修复期，趋势性机会取决于二三季度股市调整的幅度，主题投资的机会也会较为丰富。放长周期来看，紧缩之后将迎来更多机会。

　　根据我们对各行业的分析，2011年看好的行业主要有：符合产业升级的TMT、清洁能源和电气设备、机械设备(军工，高端制造)、化工新材料;符合消费升级的商业贸易、食品饮料、纺织服装、旅游酒店、农林牧渔和医药生物以及符合资产价格重估的金融服务(转型好的银行、保险、券商)，建议超配。全年首推的行业是电气设备行业，这也是在未来两三年能够跨越牛熊周期的行业。阶段性看好：大银行、能源、有色、地产、钢铁、水泥建材。 (作者系江海证券研究发展部分析师)(上证)

　　流动性变数将影响今年市场走势

　　经过30年的货币扩张推动经济粗放增长，特别是2009年的过度信贷之后，过剩流动性已经在2009年房地产价格飞涨和2010年下半年开始的通胀中显示出持续的威力，成为影响宏观经济、经济政策和资本市场的重要因素。

　　2011年是宏观经济和资本市场充满变数的一年，对于流动性及其对资本市场的冲击而言，更是如此。从增量看，银行和地方的扩张意愿和能力的增强，人民币升值加快的预期强化和热钱流入预计增多，使得增量流动性压力显著增大;而没有明确全年的信贷目标和类似2010年的3-3-2-2投放节奏，边走边看的货币政策必然导致信贷波动的更加不稳定;对升值预期的调控和海外经济的不确定性使得热钱的进出将呈现脉冲式波动。从存量看，M2/GDP将又创新高，居民部门的财富以流动性形式的集中使货币的资本属性增强，企业部门的信贷配给和信贷过剩并存的窘境受制于金融体制短期难以改观，经济结构和产业调整使旧的资金投资渠道被迫改弦更张，结构性的流动性过剩矛盾凸显。

　　应对今年的流动性冲击，简单概括为"收紧增量、回收存量"。前者意味着，如果说2009年是宽松货币政策，2011年的六次上调准备金率和两次加息已经是"中性偏紧"，2011年将是货币政策明确从紧的一年。就全年而论，紧缩重点在上半年;就上半年而论，一季度的紧缩超预期概率大于二季度。利率、准备金率和汇率将"三率齐动"，预计1年期存款利率达到3.5%，由期限非对称到存贷款非对称;准备金率将视热钱流入、外汇占款的增长和银行的放贷情况而成为全天候的常态工具，即使差别准备金率具备实施条件后亦不会废止;预计全年升值5%。

　　增量收紧，存量过剩依旧，不能简单的压制，只能有效的疏导。如何削弱居民的流动性对通胀和资产价格的冲击，一是前述配合通胀中枢上移提高名义利率，同时深化房地产改革稳定房地产价格;二是通过实体经济、资本市场和房地产三渠道"回收"居民流动性，使其回流到企业以及政府部门。资本市场对居民流动性的回收主要体现在一级市场，1992年以来，A股筹资金额仅3.万多亿元，预计未来一级市场的融资额还会持续增长。房地产市场已经成为最重要的回收流动性的市场。值得注意的是，如果贷款增速过快，房地产市场就更近似一个流动性创造的市场，杠杆率的运用决定了房地产市场的功能，而房地产泡沫膨胀的天然趋势是使其创造流动性功能更强，2010年房地产市场已经在加杠杆，但回收的角色远远弱于2009年。2011年起，通过供给层面的二元(保障房和商品房)、需求层面的二元(打击投机，保障消费，提高投资成本和杠杆)和价格层面的二元(高端和低端，不同经济水平地区的价格差别扩大)调整，房地产将实现由流动性创造到流动性回收的转变，在回收流动性上起到更大作用。 (作者系中信建投证券分析师)(上证)

　　转型孕育新周期 新产业现新蓝筹


　　从国际宏观经济背景看，全球经济再平衡，汇率博弈下美元指数区间震荡为主，欧债危机及其影响逐步弱化，而人民币更适宜缓慢升值。

　　国内经济转型加速，货币政策转向稳健，当前，管控热钱、抑制通胀以及资产价格泡沫仍是政策重点。保障房建设加速，出口增速虽略有回落，但经济仍将呈现平稳增长，并不会二次探底。在消费升级，政策导向下产业转移、升级的推动下，以新兴产业为载体，中国经济正在孕育新一轮周期。这将形成一批新产业，并将在资本市场上诞生一批新蓝筹。根据日韩等经验，新蓝筹将更具有终端消费特征、技术特征，并能够发挥未来我国的比较优势即更能发挥人力资本的行业。

　　从市场角度看，预计今年上市公司业绩整体增速为15-20%;市场供求关系将弱于2010年，热钱呈脉冲格局，流动性看点在于社会财富的再配置。在紧缩周期内，市场整体估值水平较难提升，估值将保持分化。传统蓝筹估值水平以低位震荡为主，而新兴产业的估值溢价将保持、估值差将高位波动;业绩的增长将是市场的基本动力。而市场的波动主要体现为新兴产业与传统产业估值大幅背离后的修正以及业绩修正对估值差的动态调整。

　　2011年市场整体上依然适宜定义为大平衡市格局，上证指数低点可能在2450点、高点在3420-3590点。以消费升级与产业升级为主体的新兴蓝筹有望正反馈行情，对传统蓝筹保持一定估值溢价。

　　从操作上看，以平衡市的逻辑，把握物价房价、政策调控、经济增长以及中小板与大盘股估值差的互动特征。受制于紧缩压力以及风格过度背离的估值差压力，短期控制仓位、市场以结构性交易机会为主、可以适当把握2-3月份高送转主题的提前配置。在经济以及政策信号的释放后或市场运行至合理区间下轨附近时，增加仓位、平衡配置下把握风格的阶段性比例。明年中后期设备投资比重提升、民间投资活跃，电子信息设备、高端装备、医疗等新兴产业及消费升级下的中高端消费品产业链将是首选。 (作者系东北证券上海研究咨询分公司分析师)(上证)

　　徐一钉：国际市场博弈错综复杂 今年市场高点或已现

　　经过30年改革开放以来的高速发展，站在目前这个时点上，我们研判国内经济和未来的政策取向恐怕不能简单地看国内，因为我们需要面对的是一个错综复杂的国际市场。我认为，2009年甚至是2008年以来，作为目前全球经济、军事老大的美国，在未来的八到十年中要完成三个战略目标：第一个战略目标就是要打垮欧元。2008年美元占全球货币总量已经下降到60%多，欧元已经严重威胁了美元地位;第二个战略目标就是撇清债务。目前美国政府的负债已经很严重了，2010年美国国债占美国GDP的94%，如果再加上各种隐形的负债恐怕接近60万亿美元。让美国人勒紧裤腰带过"紧日子"显然不现实，通过美元贬值、制造通胀是撇清债务的很好方式，因此，美国在QE2之后出现QE3、QE4并不意外，以期通过八到十年的努力，未来美国的资产负债表能够重新恢复"正常"。同时还可以通过向中国输入通胀，逼人民币升值;第三个战略目标是针对中国。到2011年底中国GDP折算成美元将超过6万亿，在中国经济快速增长的压力之下，美国对中国会采取什么样的态度?恐怕不会是简单的，国家和国家的博弈有的时候是很残酷的，想一想1989年日本的情况。

　　在这个背景之下，我想美国、欧洲、日本等西方国家是不会让中国在一个良好的经济、金融氛围中发展，更不会让中国很顺利地渡过转型期。他们希望中国在经济增长过程中犯错误，甚至引导中国犯错误，并设置障碍、制造麻烦。因此，我们不能简单地站在国内角度来看待中国的经济、金融政策变化，需要从全球主要经济体博弈角度来分析。

　　"十二五"期间中国要实现经济转型本身就是一件很艰难的事，要在更加复杂的全球博弈中实现顺利转型就更难。在这个过程中，我想无论是宏观政策、货币政策或者说其他一些政策的制定可能会有很大的波动，甚至出现较高频率的政策摆动。果真如此的话，降低投资风险的最好办法是：1、寻找相对确定的投资或交易性机会;2、弱势市场"现金为王"，控制仓位，2011年机会是跌出来的。

　　不出意外的话，2011年上证综指的高点已经见到，即1月7日的2868点，2011年余下的时间里A股市场将在震荡中向下探寻支撑。上证综指在2750点至2940点之间整理了34个交易日，两市累计换手率为52.11%。后市一旦有效跌破2750点，上述整理区域将成为密集阻力区。若此，先下看2500-2550点支撑。如果再跌破，则看2300-2350点的支撑力;另外，中小板综指(399101)日K线形成三重顶，形态构筑时间长达60个交易日、换手非常充分，一旦跌破颈线位则意味着中小板指数拉开中期调整的帷幕，创业板指数走势类似。值得注意的是，中小盘股票流动性都不好，一旦转入调整，中小盘股票明显缺乏承接力。持续下跌必然动摇持有者的信心，弱势"自我强化"特征将使进入调整态势的中小盘股票缺乏抵抗性反弹动力。(上证)

　　李大霄：2009年起步 2010年调整 2011年震荡上行 

　　美国的房地产市场因为利率水平的越来越低，在保尔森提出买一套再买一套再叫邻居买一套的号召下，缓慢复苏应该是大概率事件，这样因为房价下跌而产生的一系列衍生品问题会渐渐得到解决。债券市场也会随着经济复苏缓慢恢复到常态，资金流出就成为大概率事件。这样资金可能从货币市场及债券市场慢慢流向股票市场，所以大的判断是全球股票市场在资金支持下会趋强。

　　回到国内，房地产作为吸纳资金第一大户的功能可能会相对以前弱化，债券市场的吸引力也可能降低。再观察一下国内居民储蓄存款动向，据央行2010年四季度调查显示，在当前物价、利率以及收入水平下，45.2%的城镇居民倾向于"更多投资"，37.6%倾向于"更多储蓄"，17.3%倾向于"更多消费"，这也是近年来"更多投资"首次取代"更多储蓄"成为居民第一选择。上述倾向直接导致了居民储蓄的分流，此前数据显示，2010年10月份居民储蓄单月减少7000亿元，创历史纪录。再观察银行存款返还现金的普遍现状，居民储蓄搬家可能是一种趋势。

　　2010年A股市场跌宕起伏，展望2011年，我国国民经济的主体和大部分优质资产已经逐渐实现上市，未来IPO将更多集中在以经济结构调整为出发点的中小企业上;银行再融资高潮基本结束，预计2011年融资规模较今年略有下降，大型股票IPO洪峰可能已经过去。虽然国有股大规模减持行动还没有展开，但起码解禁洪峰在2010年已经结束，这也许是2011年的一个有利条件。

　　目前A股市场整体PE(TTM)估值为18.81倍左右，市净率估值为2.83倍左右，依然处于较低水平。从风格指数估值来看，目前大盘成份股指数PE(TTM)仅为15.09倍，接近历史底部区域;从AH股溢价指数来看，目前处于100以下。AH股溢价指数在历史上有两次跌至100点左右，分别是2005年6-7月以及2008年8-9月，而这两个阶段均是A股底部区域。从大盘蓝筹股的估值水平和AH股溢价指数处于历史低位来看，2011年A股市场震荡上行概率较大。市场总体运行格局将呈现2009年起步、2010年调整、2011年震荡上行态势。

　　从更高的角度看，以中国为代表的新兴国家有机会成为引领全球经济增长的新动力。而我国的城市化进程还远未完成，中国的人居条件和发达国家相比仍有较大的提升空间，广阔的内需市场也为我国经济持续成长提供了充足的动力。可以预见的是，危机过后我们将迎来一个高速发展的时代，A股市场也将受益我国经济的快速发展。投资者在注意避免投资风险的同时，更重要的是把握我国经济飞速发展带来的投资机遇。(上证)