新股申购——福安药业(300194)一体化经营优势突出，储备品种推动公司转型

投资要点

　　公司此次拟公开发行A 股3340 万股，发行后总股本为13340 万股。董事长汪天祥持有公司6152 万股股份，占发行前总股本的 61.52%，为公司的控股股东及实际控制人,发行后持股比例下降至46.12%，仍为公司实际控制人。

　　公司前身为福安有限，成立于2004 年 2 月，2009 年7 月整体变更为股份公司。成立之初，公司主营特色抗生素原料药业务，2009 年7 月公司通过收购庆余堂和生物制品公司，涉足抗生素制剂和药品流通业务，拥有了抗生素医药中间体—抗生素原料药—抗生素制剂—抗生素产品销售完整的业务体系。主要产品包括氨曲南原料药及制剂，替卡西林钠、磺苄西林钠原料药，头孢硫脒、头孢唑肟钠制剂，其中氨曲南原料药及制剂为公司主导产品。

　　公司2008 到2010 年分别实现营业收入1.98 亿元、3.25 亿元和4.64亿元，年复合增长率为51.89%。实现归属于母公司的净利润4569.90万元、9067.06 万元和12313.69 万元，年复合增长率为39.15%，其中由于技术工艺的突破，2008 年利润同比增长701.75%。

　　公司从成立之初就专注于特色抗生素品种，目前主要产品包括氨曲南，替卡西林钠、磺苄西林钠，头孢硫脒、头孢唑肟钠，大部分品种都有从原料药到制剂的完整产业链。2010 年公司原料药和制剂收入占比分别为55.84%和 39.31%，制剂的毛利占比为 44.76%，并呈逐年上升趋势。公司主导产品氨曲南原料药及制剂产品产销量快速增长，2008 年-2010 年分别实现销售收入1.34 亿元、2.23 亿元和2.92 亿元，复合增长率达到 47.38%。2009 年氨曲南原料药及制剂产品市场占有率分别达48.09%和11.37%。

　　氨曲南是由美国百时美施贵宝公司(BMS)研制开发的第一个成功应用于临床的单环β-内酰胺类抗生素，1984 年首次在意大利上市。氨曲南适用于需氧革兰氏阴性菌感染的治疗，尤其适用于尿路感染、下呼吸道感染、败血病、急性淋病和外科感染，临床应用20多年来，其安全性和有效性已得到充分证实。由于氨曲南在临床疗效、细菌清除率和安全性方面的显著优势，氨曲南制剂已在国内临床上广泛应用。近年来在国产化的推动下，氨曲南制剂终端市场销售额从2006 年的5.55 亿元猛增至2009 年的45.82 亿元，年均复合增长率为102.11%，居各类别抗生素药物增长速度之首，显示出良好的市场前景。

　　一体化产业链优势明显。现公司已初步形成医药中间体生产-抗生素原料药生产-抗生素制剂生产-抗生素制剂销售一体化的业务模式，有效减少了交易成本和风险，提升了经营效率，使得公司的盈利和抗风险能力大大增强。同时，该模式能够快速反映终端市场的信息，促进原料药环节的创新与改善，使公司对市场的反应更敏感、更及时，与国内单一的抗生素原料药或抗生素制剂生产企业相比公司竞争优势明显。

　　技术领先，储备丰富。近年来，公司在研发方面的投入呈逐年上升趋势，2010 年公司研发达到 1117万元，同比增长 15.64%。公司拥有一支训练有素的技术团队—礼邦药物公司，专门从事抗生素等药物的研发，除依靠自身力量进行研究开发外，公司还与四川抗生素研究所等科研机构广泛合作。到目前为止公司拥有发明专利 4 项，已受理发明专利 9 项，国家新药证书6 份，药品批准文号 58个，目前申报生产的品种有 22 个，处于临床研究阶段品种有2 个。除了抗感染品种外，心脑血管类、精神类和抗肿瘤等专科用药将是公司未来发展的重要方向。预计从2012 年注射用磺苄西林钠、盐酸奈必洛尔、富马酸喹硫平、L-门冬氨酸 L-鸟氨酸和奥拉西坦等新产品将先后获批上市。随着专科用药收入比重提升， 公司业务模式也将由单一依靠抗生素品种逐步转型为抗生素和专科用药协同发展的格局。

　　募投项目介绍。公司此次公开发行3340 万股，募集资金主要用于原料药、制剂产能扩建和研发中心建设。抗生素原料药技改扩产方面主要包括新建两条原料药生产线(氨曲南和青霉素原料药生产线)，并对原有的两条生产线进行改扩建(青霉素和头孢原料药生产线)。抗生素制剂技改扩产方面主要包括新建两条制剂生产线(普通粉针和头孢粉针生产线)。募投项目的实施一方面是帮助公司解决产能瓶颈的问题，另一方面是为了更加有效的发挥产业链一体化优势，实现上下游协同发展。目前，公司普通粉针产能不足，无法完全消化自产的氨曲南原料药;而头孢类原料药产量又无法满足头孢类制剂品种的生产需求。若募投项目能够顺利实施，实现原料药和制剂的“无缝对接”，则公司的盈利能力将迅速提升。

　　盈利预测与估值:我们预计公司2011 年-2012 年EPS 分别为1.23 元、1.75 元。参考选取的业务类似的可比公司估值水平，我们给予公司合理的估值区间为2011 年35-37 倍PE，对应的二级市场合理价格区间是43.05 元～45.51 元。

风险提示:

　　1)市场竞争加剧的风险。潜在的竞争对手可能受利益驱动，在资金和技术的依托下不断涌入市场，加剧该细分市场的竞争，一方面将可能会对行业整体的利润水平造成一定的负面影响，另一方面可能对公司优势产品的市场地位产生威胁，对公司新产品推广带来阻碍。

　　2)价格调整的风险。主要产品氨曲南、替卡西林钠克拉维酸钾、磺苄西林钠、头孢硫脒、头孢唑肟钠等制剂均为乙类医保用药，随着医药体制改革的深入，基本药物价格的下降是行业发展的趋势。另外，随着竞争的增加，降价依然是主要的竞争手段。

　　预测发行价：43.05～45.51 元