美元企稳反弹？美元持续弱势？

　　强硬如山

　　美联储再度实施量化宽松政策,市场认为美元流动性泛滥将提高通胀,导致美元贬值。自8月10日,美联储主席伯南克放出QE2的话后,市场已经对此做出了剧烈的调整。

　　美元指数自6月初,已经从88.7跌至目前的77左右,5个月跌幅近13%。其他非美货币则大幅升值,日元在11月1日一度创出80.2的15年新高;在澳大利亚央行加息的影响下,澳元兑美元汇率突破平价;欧元从6月初的1.18一路飙升至1.4;新兴市场货币也未幸免于难,巴西布雷尔不断走高,人民币在不到4个月的时间里升值了近3%。全球股市也备受鼓舞,道琼斯指数成功站上了11000点,中国股市自10月初以来,已经上涨了近500点。 

　　市场的这种反应,在美联储QE2落地之后,是否会继续延续呢？美国的量化宽松能否刺激经济,并激起本国期盼的通胀？面对美联储的政策,其他各国恐怕也不会无动于衷。

　　流动性泛滥误区

　　美联储的QE2,就是通过购买债券来扩大美联储的资产负债表规模,从而达到释放基础货币（money base）的目的。在通常的情况下,基础货币会通过银行进行放大后进入市场,进而增加市场的流动性和货币供给。

　　这里的关键是,银行能否顺利起到放大基础货币的作用,银行能否把基础货币转化为信贷。美银美林首席北美经济学家哈里斯（Ethan S. Harris）在分析美联储的QE2政策时告诫大家,“基础货币和我们通常理解的流动性有很大区别,这不仅在商业界,在学术界都经常产生混淆和误解。基础货币仅包括现金和银行准备金,而流动性还包括支票和其他流动性资产。”

　　自2000年之后的3年里,日本央行把其基础货币扩大了一倍,但这些钱都趴在银行里变成了超额准备金,并没有成为信贷释放出去。日本处于流动性陷阱下,日本央行对释放流动性无能为力。

　　类似的情况也发生在2009年的美国,当时美联储实行了QE,资产负债表规模迅速扩大了一倍多,从2007年6月的8993亿美元上升到目前的2万亿美元以上。2008年9月,美国基础货币为8500亿美元左右,到2010年6月达到了20100亿美元,增长了近2.5倍。

　　但美国市场的流动性（M2）在近两年的时间里,一直维持在8-8.5万亿的水平。从M2/基础货币的货币乘数来看,从危机前的9.5下降到了4.5左右,这表明银行对于货币扩张的放大作用受到急剧抑制。

　　哈里斯指出,“现在的美国并不处于正常情况,银行的信贷渠道还未完全修复,基础货币并不能转化为银行信贷并增加市场上的流动性。”

　　从效果上看,美国在实施QE之后,通胀水平不但没有上升,反而有继续下降的趋势。9月份美国核心CPI仅为0.8%,即使是包括食品和能源在内的CPI同比增长也只有1.1%,远低于美联储2%的通胀目标。

　　如果2009年美国实施的QE政策并不能推起美国的通胀,那么我们对目前的QE2恐怕也不能抱太大的期望。

　　预期已被消化

　　可以说,之前两个月的美元持续下跌,以及全球股市的上涨,很大程度上是对美联储QE2政策的预期所致。大家注意到,近两个月美联储、欧央行和日本央行都还没有实施定量宽松政策。一旦人们对美国通胀的预期没有成为现实,预期将会消失,美元可能反弹。

　　法国巴黎银行高级经济学家孟原在接受《证券市场周刊》采访时表示,美联储的QE2不会对经济、就业和美国通胀起到立竿见影的效果,只是会对美国银行和家庭去杠杆化的痛苦有所缓和罢了,“预计未来一年内,美元指数会升至85左右。”

　　如果以美元指数来衡量美元走势的话,其中欧元和日元的变化尤为关键,因为这两种货币的权重占了近70%。

　　孟原认为,目前日元和欧元的升值几乎已经到了一个调整的极限,而且欧元区经济发展的不平衡也会制约欧元的走强,这决定了美元指数将反弹。

　　面对美联储政策的影响,日本政府也已经开始干预汇市,巴西也采取了强力的资本管制措施。虽然目前来看,效果并不理想,但各国政府绝不会坐视本国货币升值而不顾。这种多国互相博弈,也会大大削弱美联储的QE2政策。

　　对于美国经济来说,最为有效的不会是货币政策,而是财政政策。