迟来的私募债 认购热度正在冷却 改善负债结构

　　海宁森德皮革有限公司(下称“海宁森德”)赶上了中小企业私募债开闸的好时机，最近他们通过私募债融到了一笔资金。

　　海宁森德发行的森德私募债由国泰君安承销，挤进了深交所首批中小企业私募债的行列。沪深两大交易所首批20只私募债甫一上市，受到市场追捧，由东吴证券承销的苏州华东镀膜玻璃有限公司5000万元中小企业私募债券在上证所正式发行，仅半天便销售一空。森德私募债也在短时间内全部售完。

　　但市场的热情正在迅速冷却。经济下行、利率持续下调让投资者开始担忧私募债的风险。

　　上海一位券商资管人士告诉《陆家嘴》记者，自己已经拒绝了数家私募债的路演。

　　盖在私募债头上的面纱正徐徐揭开，也许这个资本市场的新生儿需要一段让市场接受的时间。

　　改善负债结构

　　海宁森德是香港上市公司卡森国际控股的子公司，由浙江卡森实业有限公司和凯迪纳国际有限公司共同投资组建的中外合资企业，主营业务是汽车坐垫革的生产和销售，一年的销售额超过9亿元人民币。

　　谈起发私募债的由来，海宁森德的财务负责人透露，起先是合作银行把自己推荐给券商，在经过一番沟通后，他们觉得这个融资结构不错，便决定以发债的方式融资。

　　最终他们募集了期限3年的1.5亿元人民币的资金，发行利率为8.1%。这在首批发债民营企业中是最低的一家，通常来说较低的利率意味着更低的风险。

　　森德私募债乘着东风，在短时间内全部售完，对于债券的发行利率以及期限结构，上述负责人都表示满意，他们暂时没有提前回购债券的打算。

　　基于行业本身特性，海宁森德需要大量流动资金，在发行私募债之前，他们的融资途径大多是银行短期借款，这造成资产负债结构的失衡。尽管8.1%的发行利率比现行一到三年期6.65%的银行基准利率要高得多(即使按20%~30%的上浮也要高)，但相比一年期的贷款，资金来源要稳定不少。

　　不过，债券发行除了债券利率这部分融资成本之外，还需要支付给承销商承销费，以及给律所、会计师事务所、评级机构等中介费用。但据上海一名与此业务相关的律师说，与IPO相比，中小企业筹备私募债券融资初期支出不算太大。

　　根据已有的数据，7月中旬国泰君安、平安证券、国信证券等8家承销中小企业私募债的券商共募集资金17.58亿元，承销费用共1758万元，其中平安证券以578万元成为承销费用最多的一家。

　　虽然承销费用不多，券商仍愿意积极储备项目，原因之一更在于看中日后的综合收益，比如券商的资管业务(承销商可参与其所承销私募债券的发行认购和转让)，以及未来让有条件的发债中小企业IPO。

　　不过海宁森德目前的态度是，他们还没考虑过单独上市，未来的发展规划主要还是继续提高自身产品的研发，以及加大开拓国外高端汽车品牌的汽车坐垫革市场以扩大在行业的市场占有率。

　　认购热度正在冷却

　　然而，市场对首批私募债的认可并不能说明一切。首批发债的中小企业都很优质，据不完全统计，这些企业多为大型民企和国企的拟上市公司。换句话说，它们其实并不缺融资渠道，选择私募债一方面是迅速募集资金，另一方面也是借私募债的东风提高企业知名度。

　　而除了企业本身优质之外，这些发债企业的外部增信，即第三方的担保、抵押品担保等对于顺利发债也非常重要。平安证券固定收益部研究主管石磊说，私募债的风险比较小，其中一个重要的原因在于这些企业的外部增信非常好。

　　海宁森德透露，该公司本次担保由其母公司浙江卡森实业集团有限公司、上市公司卡森国际控股有限公司、卡森国际控股实际控制人朱张金三方进行担保，因此债券的信用等级较高、风险较小。

　　此外，尽管已经发行的私募债其发行利率被认为低于市场预期，但平均10%左右的利率仍然有一定的吸引力。更大的问题在于这个债券品种的流动性欠佳，石磊说，一般投资者都会选择持有到期。

　　较低的风险以及不错的收益吸引机构投资者买入私募债，主要是银行、信托、券商的理财产品以及基金等。据公开的消息统计，汇添富基金专户投资了首批中小企业私募债中部分品种;以及广发证券推出了投资比例不高于集合资产的30%的可投资中小企业私募债的券商理财产品，还有民族证券的“民族金港湾1号”也是可投资中小企业私募债的券商集合计划理财产品。

　　但并非所有人都把私募债想象得那么美好，实际上私募债的热度正在冷却，一些民营企业的债券，卖起来已经不如之前那样顺利。上海一家券商的固定收益部人士说，他们仍然觉得在投资者方面会存在一些问题，因为债券的违约风险比较大，尤其是以后会有更多中小企业发债，而只要有一只债券违约，对整个私募债市场的影响会非常大。

　　还有上海的一位券商资管人士说，出于对违约风险的考虑，他们拒绝了几家私募债的路演。尽管现在看来私募债还不错，但他认为在经济形势不明朗的时候，民营中小企业更容易受影响;此外尽管债券利率还可以，不过债券流动性不好可能会影响赎回，没有办法大量配置。

　　上述人士还提到，对于国内的债券市场需要保持谨慎，不管是前一段时间的海龙债，还是江西赛维出现的债务危机，这都说明违约风险很可能发生。不过是否购买私募债，也和每一个机构的投资风格有关，他认为，像广发的理财产品30%这样的投资比例已经到顶。

　　不久前，橡树资本(Oaktree Capital)董事长及联合创始人霍华德·马克斯对媒体表示，从美国高收益债市场发展经验来看，起初的债券信用不错，不过这会让市场掉以轻心，而其实这类债券的违约不可避免，一定要注意发行人的资信水平。