经济下滑迟迟不到底 倒逼刺激政策出台

　　从“V”到“U”再到“L”，中国的经济形势比想象要糟糕得多，经济学家口中的“见底”预期仍然是预而不见。先行指标中采PMI大幅下滑跌至警戒线以下，发电量环比回落，经济下行风险加剧。有专家认为，眼下的经济形势比2008年金融危机时更严重，经济在底部徘徊的时间将长达3~5年。

　　而就在即将公布8月经济数据的前夕，发改委扣动“稳增长”扳机，本周三、四连续批准55个基建项目，超1万亿投资总规模蓄势待发。然而此一时意在缓解经济下滑风险，非彼一时的刺激经济增速。后期财政和货币政策还有多大余力可为?

　　底部可预而不曾见

　　需求放缓和政策“稳增长”的支持不足，正是“见底”预而不见的根本原因，也是中国经济面临下行风险的真实写照。自5月以来，随着CPI的回落，决策层将稳增长放在更加重要的位置，但政府在提振经济方面已落后于形势。相关“稳增长”措施出台数月，仍未出现政策效果明显显现的迹象，引而不发的降准、相对有限的政策刺激力度，其内在逻辑仍是短期稳增长目标和中长期调结构目标的冲突。

　　从需求来看，8月已公布PMI指数的各个国家几乎全军覆没，其中美国连续第三个月萎缩，为复苏以来首次出现。欧元区核心国家德国和法国均低于50这一荣枯线，日本迄今已连续3个月处于50以下(见表1)。发达国家贸易链和信贷链传导效应正将全球经济带入二次衰退过程中。受外需的疲软拖累，中采和汇丰的PMI指数双双创出新低，其中中采PMI大幅下滑跌至49.2%。库存积压严重、新开工不足、企业经营成本上升、盈利水平下降，导致私人部门信心投资不足。

　　下滑趋缓还是加剧?

　　发电量和货运量的持续下降，使市场对经济下滑幅度的预期加剧增温。数据显示，8月发电量环比下跌2.4%;在集运需求不足背景下，波罗的海干散货运价指数(BDI)跌破700点，低于2008年金融危机的水平。这从中国远洋的中期业绩来看可见一斑，上半年中国远洋亏损扩大至48亿元人民币，其中干散货业务亏损最严重。此外，今年二季度以来，中国铁路货运量持续下降，从3.5亿吨直降至约3亿吨，几乎赶上2008年末金融危机刚刚爆发时的跌幅。

　　面对即将公布的8月经济数据，经济下滑究竟是趋缓还是加剧?大多数经济学家认为，出口较7月的1%有所反弹，但力度仍十分疲软。一则海外市场需求难见起色，PMI新出口订单指数也表明外需持续低迷。二则8月主要航线货运量继续维持弱势格局。而消费方面机构普遍认为略偏向稳定。目前焦点仍在于投资方面，尽管房地产销售有所回暖，上下游产业钢材、水泥产量可能回升，但草根调研显示需求只是季节性好转，未见新开工工程增多。结合出口、消费、投资，目前多家机构预测8月工业增加值均值为9.1%，略低于7月的9.2%(见表2)。“经济下滑不会加剧，更倾向于趋稳。”银河证券首席总裁顾问左小蕾表示。

　　但华泰证券首席经济学家刘煜辉对表示，三季度数据将不太理想，实际状况比二季度更差。经济在底部运行将处于比较长的时间，至于底部将持续多长时间?他认为将取决于经济结构调整和改革的进度。走出底部尚需完成四件事：一，房地产去库存化;二，产能过剩行业去产能化;三，银行坏账得到有效控制和清理;四，打开经济增量空间，比如解除垄断部门特权与产业管制等深层次问题。

　　投资信号拉响货币放松有限

　　在出口疲软、消费的不确定性和三季度经济数据恐难理想背景下，投资再度成为“稳增长”的“法宝”。继发改委本周三历史罕见地一口气批准25条城轨项目后，周四30个公路、集装箱码头、航道等交通建设项目规划再次获批，市场预计总投资规模将超1万亿元。可见，政府遏制经济过快下滑的意图非常明显。不过此一时，彼一时。左小蕾对本刊表示，本轮投资计划有别于2008年4万亿经济刺激计划，更加有针对性，投资领域多是投向“短板”领域，比如交、基设施等。政府的意图在于缓解经济下滑，并非刺激经济增速。

　　两天批复55个项目，财政政策还有多大余力可为?目前的产能过剩矛盾已经非常严重，这制约了出台更多的投资刺激措施。本轮投资计划也显得相对谨慎，力图避免重复过去的高投资低资金回报率、地方融资平台风险等因素，都将制约财政政策发挥的空间。市场分析人士认为，下半年虽然财政政策会更加积极，但推出大规模的计划却难以实现。

　　随着财政政策的发力，“稳增长”的压力再度转向货币政策领域。目前市场对政府会否推出第二轮宽松预期升温。流动性会继续释放吗?M2今年以来已经增长了13.9%，接近央行14%的目标水平;7月份新增贷款达到5400亿人民币，目前市场预计8月有望达到6000亿，使得全年至今的贷款金额达到6万亿人民币，即新增贷款累积速度有望快于2008、2010和2011年。左小蕾认为，近期央行大规模逆回购，其释放流动性效应已等同降准。银行并不缺钱，没有必要降准。发改委推出的万亿基建计划分8年完成，银行应按照项目进度分期到位。避免短期追求急功近利造成自我膨胀。

　　由于通胀8月份可能反弹，而房价反弹已经成为事实。央行继续放水无疑投鼠忌器，因此，货币政策放松空间显得相对有限。刘煜辉表示，鉴于地方各省市投资冲动比较强烈，央行对内比较谨慎，经济结构转型要求不能重回过去放松货币政策促投资的老路。