莱宝高科(002106):短暂放缓是为了更快的发展

　　事件:

　　莱宝高科10月25日公布了三季度业绩报告,2011年1-9月,公司实现营业收入9.21亿元,同比增长15.26%,实现净利润3.51亿元,同比增长29.26%,基本每股收益为0.58元,其中Q3实现营业收入2.88亿元,同比减少10.88%,净利润8439.63万元,同比减少26.77%。 公司预计2011年度净利润将同比增长0-10%。

　　点评:

　　业绩符合公司之前预期,小尺寸触屏价格应声而降。公司于中报披露期间对今年三季度的业绩做出了悲观预期,主要是因为产品竞争日趋激烈,同行产能释放较快,下游客户向上扩展, 给公司产品造成量价齐跌的影响。根据公司三季报披露,主导产品降价幅度较大,公司去年和今年上半年收入构成中50%以上是触摸屏,我们认为中小尺寸触摸屏价格从年初至现在至少有25%以上跌幅,而今年全年价格将下跌超过30%以上。

　　中大尺接力增长动力。在主导产品小尺寸触摸屏遭遇竞争加剧的情况下,公司去年六月份投建的两期中大尺寸触摸屏开始陆续达产,两期中大尺寸产能共800万片(以10英寸计),我们预计达产后,中大尺寸触摸屏每年给公司贡献收入7亿左右收入,将弥补小尺寸触屏不景气带来的业绩下滑。中大尺寸触屏一期在三季度已经批量生产,并且9、10月份的产能利用率都很高,二期设备于9月份开始安装调试,预计年底进入批量生产。今年1-9月份营业收入增长15.26%,主要是因为新增中大尺寸触摸屏销量增加所致。

　　毛利率、净利率急剧下滑。毛利率从最高时去年四季度的58.88%下降至今年二季度的55.50%,三季度则急剧下滑至45.08%,TFT空盒、CF业务基本维持稳定,因此主要是小尺寸触摸屏价格下降幅度较大。净利率也自去年四季度的最高51.74%下降至今年二季度的41.49%后骤降至29.26%。实际上这种下降也是符合市场的预期和行业的趋势,在制造类企业中,净利率高达40%以上确实罕见,公司之前的高利润率主要是因为较高的良率和高端市场而致。

　　客户多元化和新产品研发提高期间费用率。三季度公司的销售费用率和管理费用率同比、环比都出现明显提升,我们认为销售费用率的提升是因为公司加强新客户营销努力实现客户多元化而致,公司目前的客户结构已经发生了很大的变化,前五名客户收入占比大大降低。管理费用率的提升则主要是因为公司在中大屏设备调试和试产时费用较高以及新技术的研发投入增多。On lens 技术可能会替代当前技术,on lens/on cell/in cell 共存概率较大。触摸屏市场空间巨大,年初以来国内和台湾各大厂商纷纷涉水该领域,莱宝高科掌握的是镀膜、光刻和贴合本领,核心技术不断衍生出新工艺和新产品,公司前期公告进行touch on lens 和Oled 研发,on lens 是触摸屏发展的一个方向,未来甚至还会朝着on cell/in cell 方向发展,市场普遍认为,未来on lens 和目前的双片玻璃解决方案会并存,on lens 将应用在高端领域,而我们认为,一旦on lens 良率得到提升,更低的成本和更优的效果是目前双片玻璃解决方案不能比拟的,因此on lens 替代现有技术是必然趋势,而on cell/in cell 与on lens 进行比较,考虑到盖板玻璃是必须要用的,所以从成本上来说并没有明显的降低,而on cell 和in cell 在干扰率和贴合良率上的问题尤为突出,成本较高,我们认为未来on lens 和on cell/in cell 技术共存的概率较大.

　　技术调整导致业绩放缓,两年后有望再造一个莱宝。根据公司关于非公开增发投资项目的公告,重庆项目投产后,一体化小尺寸触摸屏产能为3300万块(以3.5英寸计),一体化中大尺寸触摸屏产能为1100万块(以10英寸计),目前公司小尺寸触摸屏产能大约为3000万块,中大尺寸触摸屏产能为800万片,单从产能上来看,规模能够达到翻番。仔细研究公司的发展历程,每次技术进步都成就业绩上一个台阶,09年之前收入在6亿左右,2010年电容触摸屏量产后,收入迅速扩大为11亿以上,在行业竞争日趋激烈的如今,公司再次选择技术创新,按照公司的投资规划,假定明年二季度拿到政府批地开始正式进入投建期,则需要在2013年下半年才能达产,考虑到目前触摸屏行业本身的空间和发展并无问题,我们认为公司凭借其触摸屏行业的地位完全有能力新项目达产后实现业绩翻番。而产能达产前期,公司的增速将明显放缓,主要增长动力是中大尺寸触摸屏的达产和TFT 的增长。

　　首次给予谨慎推荐评级。公司未来两年的增长速度预计明显放缓,重庆项目的投产将是未来增长的重要看点,考虑到公司估值已经得到调整,未来产能规划明确,我们首次给予谨慎推荐评级。预计2011、2012、2013年的营业收入分别为14亿元、18亿元和20亿元,净利润分别为4.7亿元、6.08亿元和6.65亿元,EPS 分别为0.79、1.01和1.11元,对应PE 分别为32.56、25.33和23.16倍。