桑德环境(0000826):固废行业龙头,竞争优势明显

　　公司主营业务包括固体废弃物处置工程市政施工、固废处理设备制造和污水处理运营。拥有高于同行业水平的技术实力,具备综合性的固废处理项目设计能力。

　　2011年1-9月,公司实现营业收入10.25亿元,同比增长59.85%;实现净利润2.27亿元,同比增长36.72%;实现归属于母公司所有者净利润1.91亿元,同比增长36.87%。2011年1-9月,公司实现每股收益0.462元/股。

　　产能将逐步释放:报告期内,公司营业收入10.25亿元,同比增长59.85%;业务毛利率为36.89%,较上年同期上升1.16个百分点。营业收入增长方面,由于报告期内公司前期部分设备系统集成合同进入结算期,同时咸宁设备生产基地达产,造成营业收入增长。咸宁基地达产将新增堆肥处理设备、焚烧设备和干化设备产能35000吨/年,基本可以满足公司现阶段集成业务的发展需要。设备自给率提升标志着公司集设计、咨询、工程总包、设备制造、系统集成和安装调试服务的完整产业链发展模式已经基本确立,即使市场竞争加剧,公司依然可以凭借完整产业链优势率。

　　水处理设施运营以稳定经营为主,静待固废运营实现突破:报告期内,公司污水处理和自来水生产两项运营业务以稳定经营为主,伴随湖北省内的部分污水处理项目投入运营,为来将增加公司的污水处理量,进而提升业务规模。由于公司与控股股东之间存在战略协议,该协议明确公司发展以固废处理业务为核心,同时限制公司拓展新的水处理运营市场。伴随在建水处理设施达产和处在试运行阶段的项目度过产能爬坡期,公司的水处理产能在短期内将无继续放大空间。固废处理运营业务方面,公司上年新签订的南川区固废处理BOT项目在短期内亦不能创造盈利。我们认为,公司的运营业务增速在未来一段时间内出现放缓将是确定性事件,在固废BOT项目形成规模前,运营业务总体将以稳定经营为主。

　　具备多元化固废处理方案提供能力,技术实力处于行业前列:报告期内,公司承建的上海青浦生活垃圾综合处理厂工程被选固废处理推荐案例。该项目使用以动态好氧堆肥为核心的综合处理技术,集合了前分选、动态好氧堆肥、精制系统、填埋及RDF等处理方式。由于工艺复杂、固废减量大,该项目成为公司强大技术实力的象征;同时公司在湖北咸宁的环境设备研发、设计、制造基地也已投入运营,为公司产品更新换代以及技术创新提供保证。由于固废存在污染浓度高和品质差异大的特点,处理工艺较为多样。市场上固废处理方案提供多为城市设计院等单位,技术较为单一,缺乏进行多元化方案提供的技术实力。公司同时拥有卫生填埋、综合处理和焚烧发电三种主流工艺路线设计能力,能够依据市场需求快速调整技术,具备实施复杂处理工艺设计的能力。以上技术优势使得公司的接单能力强于行业中其他竞争者。

　　固废处理市场初生,空间广阔:目前我国垃圾焚烧和堆肥项目共计109个,总处理能力为78232吨/日。以“十二五”全国固废无害化率为80%计算,若未来五年达到规划要求,需新增固废无害化处理能力约5840万吨/年,至少需要新增日处理能力800吨的垃圾焚烧发电厂或堆肥生化处理场200座,相当于将现有处理规模翻一番。“十二五”期间固废处理设施建设的高投入,为行业打开广阔市场空间。同时,北京等地也将实行固体垃圾处理计价改革措施,固体垃圾处理收费上调是大概率事件。废固处理行业相关公司将受益于此。

　　静脉园投资为公司带来超预期的想象空间:公司的控股股东与湖南湘潭市政府签署了《湖南静脉园项目投资合作协议书》,根据初步规划,未来园区内将填充“长株潭”固废处理中心;再生物资及再制造产品生产、加工、交易中心和循环经济型企业孵化中心等固废资源化项目,总计划投资50亿。按照固废处理项目投资、回收网络建设投资和其他基建7:2:1的比例计算,则与公司业务相关的投资高达35亿元。虽然现阶段该项目的投资模式尚存不确定性,但是该产业园建设为公司提供巨大订单资源是大概率事件,公司或将从中获得超预期的发展增速。

　　盈利预测和评级:我们预计公司2011-2013年的每股收益分别为0.77元、1.19元、1.59元,按10月24日股票价格测算,对应动态市盈率分别为33倍、21倍、16倍。公司主营业务所处行业具备较大发展空间,同时公司业务经营稳健,未来持续快速增长的可能性较大。维持公司“增持”的投资评级。