千金药业（600479）：经营拐点已过，进入良性增长轨道

　　我们认为公司经营调整已进入良性快速增长轨道：公司 2010 年提价以及销售体系改革，人员调整、控制发货，导致前几个季度主业业绩有所下滑。目前机制、人员到位，基层开始放量，预计千金片全年将实现25%以上增长。今年业绩“前低后高”，有利估值提升，维持全年0.41 元业绩预测，同比增长44%。

　　预计 2 季度主业将实现快速增长：预计母公司2 季度收入同比增长约25%、环比增长约15%，扣除投资收益的营业利润同比翻番增长，环比增长约60%;预计上半年母公司收入略有增长，扣除投资收益的营业利润同比增长约10%。子公司湘江药业增速约50%，保持快速增长，但主要利润在下半年体现。由于2010年上半年实现投资收益1778 万元，而今年同期基本无投资收益，预计上半年整体净利润仍将下降约15%，剔除投资收益影响，主业实际增长约10%。公司1季度主业下滑超过30%，目前主业经过经营调整，已进入良性的快速增长轨道。

　　前期经营调整，导致业绩下滑，股价表现较差：公司2010 年下半年开始进行营销调整，激励机制有很大改变，人员也有所调整;同时，千金片提价以后控制发货，导致2010 年2 季度起到2011 年1 季度千金片均有所下滑。2010 年Q2到2011 年1 季度的单季度收入分别为1.2 亿元、1.06 亿元、1.07 亿元、1.3亿元，其中千金片2010 年下滑约20%，1 季度也下滑了约20%。营销调整导致公司业绩下滑，股价表现欠佳。

　　我们认为公司经营调整到位，开始进入良性增长轨道：2011 年1 季度人员陆续调整到位，过程考核向结果考核的机制也顺利过渡，很好的调动了销售人员的积极性。OTC 终端开始恢复、基层放量、医院维持稳定增长。人员主动下沉到基层以及发达地区基药制度的顺利推进，基药放量值得期待，基药销量由1 季度的800 万元增长到6 月份单月的约900 万元，7 月份有望过千万。

　　业绩拐点出现，增速加快将提升公司估值：上半年千金片仍未恢复到去年水平，但增长趋势良好，预计全年有望实现20%以上增长;千金胶囊保持稳定增长，增速约10～15%;补血益母增长约30%。维持2011 年全年EPS 0.41元业绩预测，同比增长44%。由于去年3、4 季度业绩基数低以及销售逐步回升，今年业绩将很明显的“前低后高”，有利于公司估值提升。

　　维持“强烈推荐-A”评级：营销改革现已步入正轨，将有效调动销售人员积极性;公司是基本药物弹性极大的品种，基本药物制度在财政充裕地区推广较为顺利。当前股价对应11 年预测PE 32 倍，维持“强烈推荐-A”评级。

　　主要风险是药材价格上涨以及基本药物制度推进低于预期。