美邦服饰(002269):在反思中升级品牌和高成长期

　　评论：

　　Q1:存货结构及其解决

　　2010 年底MB 存货18 亿，邦购等新业务存货7 亿。MB 存货中2009 年2 亿，2010 年10 亿，2011 年6.7 亿。库存问题主要是3 个方面的失误导致：一，战略层面，以前加盟商都有特卖，去年硬性规定撤销特卖;二，战略层面，2010 年前9 月直营可比增长90%，热血沸腾，预计4 季度和1 季度增长100%，10 月天时回暖，12 月下旬才进入冬季。2011 年春天来临时间又晚了一个月;三，管理技术方面，供应链没有快速补单，2010 年劳工荒，春装4 月才交货。解决办法是让加盟商开折扣店、直营折扣店以及电子商务。目前已有508 家加盟商订货，整合加盟商和公司库存形成一个持续性的渠道模式。在价格敏感地区开直营折扣店，进入超市、大卖场和奥特莱斯等。我们预计2011年底利润、库存都不是问题，但我们处在高速发展期和行业领先阶段，一定会有新的问题。

　　Q2：租金成本与人工成本

　　直营只有租金成本和人工成本，加盟商目前面临租金成本、人工成本和税费上升。二三线城市目前租金100%以上增长，随着土地财政支持力度的减弱，消费税上升在2013 年以前加盟商的税收问题会全面体现。我们的解决办法是提高平效，推动品牌和产品升级，要求所有链条上的人年收入不得低于5 万元，500 平米的店平效不得低于5 万，2万平效将来是不可持续的。2011 年1Q 收入的50%来自于平效的提高，直营80%来自平效提高。产品升级走向系列化，2004 年运动休闲和都是时尚收入占比为60%和40%，2011 年春夏已达50%和50%,新品语老款差异化显著提升。MC2009 年亏1 亿，2010 年亏2 亿，2011 年预计亏5000 万元，2012 年肯定盈利。

　　Q3：邦购业务

　　我们总结MC 的经验后，邦购起步相对谨慎，一直在尝试和试运行，邦购2011 年亏损很小。MB 执行很好，MC60%以上店铺是盈利的，淮海路店一年亏2000 万，但已经找到盈利的路了，以后更多的精力将放在邦购上。淘宝、Vancl还没有找到盈利的模式，邦购做到2 亿就盈利了。

　　Q4：森马毛利率低于我们10 个点，净利率高于我们5 个点

　　森马全加盟，我们间加盟差异性很小，直营的租金、税收、管理成本在目前的税收环境下差异很大，未来直营的优势会逐步显现。目前二三线城市对时尚的诉求越来越快，过去偏食上现在在二三线城市已经卖不掉了。10 年前流行的是Baleno，5 年前是凌志，近两年是H&M,Zara，未来3-5 年是MB。

　　Q5：递延所得税资产和库存跌价准备

　　递延所得税资产会随子公司的亏损转向盈利而下降。公司成立以来，产品销售价格都在生产成本之上。

　　Q6：股权激励及减持

　　股权激励每年一次，今年具体时间暂未确定。解禁后肯定会减持一部分，流通股太少不利于上市公司发挥公司治理的优势，减持不排除引入战略投资者和行业投资者，引入拳头行业的龙头公司将给公司带来机会。