电子元件—转型中国：声学行业的上行周期

　　对歌尔声学的首次评级为买入

　　预计声学行业将上演新版的“中国制造”故事，近期中国供应商在全球市场上份额不断扩大的势头将会持续。凭借下列优势，歌尔声学有望受益于新一轮增长周期：1) 智能终端相关业务占比较高：受益于智能手机/平板机市场强劲终端需求的业务比重不断上升，这应有助于公司表现超越同行企业;2) 客户群实力雄厚：在现有三星业务基础上，来自苹果和索尼等新一线客户的收入在2011 年初步小规模生产之后应会在2012 年开始增长;3) 拥有规模效应优势：歌尔处于行业领先地位的收入水平和强劲的经营性现金流增长应有助于公司扩大市场份额并改善盈利能力。对歌尔声学的首次评级为买入，基于PEG 的12 个月目标价格为人民币49 元，隐含25%的潜在上行空间。

　　智能终端时代的到来将令中国声学企业迎来上行周期

　　认为智能终端(智能手机和平板机等)时代的到来将令全球声学市场迎来上行周期，终端应用的需求量不断增长，对用户体验和轻巧机型的重视带动电声器件的单机价值上升。随着研发、员工技能和技术的不断改善，中国公司的市场地位日益提高。2008 年金融危机以来，瑞声科技、歌尔声学和共达电声等中国企业已从日韩企业赢得了市场份额。鉴于中国企业的市场地位持续改善、声学技术处于领先水平、成本结构具有竞争力，预计这一趋势还将持续。

　　歌尔声学 vs. 瑞声科技：歌尔的增长将会快于瑞声

　　在渗透到苹果/索尼的供应链之后，歌尔声学有望凭借其电子配件和ODM业务的较快发展而在销售/利润增长速度方面领先于瑞声科技。这一区别的原因来自于两家公司在产品结构、技术能力方面的差异，歌尔的ODM生产经验以及更积极的资本开支计划。随着其快速增长，歌尔的净利润//CROCI 将在2012-14 年逐渐追赶瑞声科技。

　　观点面临的风险

　　融资风险、重大技术变革、执行风险、重要客户流失、劳动力成本压力。