期指卸下政策负担也难快速“起跳”

　　沪深300指数已低位振荡两周时间，低迷的量能显示市场参与度不高，投资者倾向于谨慎等待方向选择。我们认为，近期市场的关注焦点将从前期的频繁紧缩逐渐向经济走势方面倾斜，虽然紧缩政策的缓解降低了股市破位下行的概率，但经济增长继续放缓的预期也暗示了反弹难以一蹴而就。

　　股指反弹卸下短期政策负担

　　央行上周再次提高存款准备金率，体现出其对于管理通胀预期的严厉态度。不过，4月公开市场到期资金量并不大，仅5410亿元。截至本周二，央行已从公开市场回笼资金3110亿元，加上周三准备金缴款回笼的3780亿元，已提前实现回笼。如果再考虑4月高达4101亿元的财政存款增量，实际回笼资金将超过1万亿元。据此推断，除公开市场外，4月新增外汇占款可能超预期增长。而4月的外商直接投资和顺差占款分别为553亿元和746亿元，说明新增外汇占款中绝大部分来自于海外游资。从这个角度看，加息将带来相反的两种政策效果，不宜作为首选政策手段。央行上周的提准将进一步降低5月份再度动用利率工具的可能性，短期对于加息的预期将不再是市场的主旋律，这为股指的反弹卸下短期政策负担。

　　经济增速放缓得到确认

　　我们此前曾提到经济增速放缓的势头，从4月公布的经济同步指标中，这一趋势进一步得到了印证。有着“月度GDP”之称的工业增加值回落1.4个百分点至13.4%，4月社会消费品零售总额回落0.3%，虽然固定资产投资在政府投资的拉动下保持了强劲，但也无法掩盖经济整体增速放缓的事实。

　　另外，4月的货币信贷数据也体现出准备金率连续上调后的累积效应。一方面，4月新增信贷高达7396亿元，明显超出市场预期;另一方面，广义货币供应量M2增速却降至15.3%，显示银行系统的信用创造功能在减弱。同时，M1、M2倒剪刀差降低至-2.4%，今年以来全部维持在负值，暗示实体经济活力的下降。

　　投资者情绪仍旧偏于谨慎

　　本周初曾有媒体报道，社保基金已划拨100亿元资金入市，其中60亿元用于权益投资。由于社保基金对A股节奏把握的准确性，此消息一度刺激股指走强。然而仅从增量资金的角度来看，60亿元资金规模对于A股动辄数百亿元的融资规模乃杯水车薪。据统计，今年前四个月A股一级市场IPO及增发配股导致的资金需求平均每月高达806亿元，5月以来这一数据为179亿元。限售股方面，截止到5月22日的一周内，将有979.55亿元资金解禁。相比之下，资金面之渴远非社保资金所能解。

　　目前，无论是机构还是个人投资者的入市情绪均不高。上周多家机构监测的基金仓位均出现明显回落，而当周基准指数却呈现小幅上扬，说明这种仓位的降低是由于基金的主动性减仓，而非价格波动引起的仓位自然增减。上周新增股票账户和基金账户的数量分别为1.9万户和5.6万户，虽然较前一周有所回升，但仍旧处在春节以来的较低水平，并明显低于年初以来的周均值2.67万户和6.87万户(扣除春节当周).

　　市场风险偏好缓慢抬升

　　股票和债券作为风险资产和无风险资产的两个典型代表，其相互走势可作为判断市场风险偏好的重要参考。实际检验中我们发现，中长期国债收益率走势与股指走势相关性最高，5年期以上国债收益率与沪深300指数走势相关性均超过0.6，进一步统计检验证明，国债收益率走势对沪深300指数有明显的引导性。虽然这种引导性运用在次日或者隔日的行情判断上效果不佳，但可以作为阶段性股指走势的参考指标。如4月下旬的这波回调，已经提前反映在4月中上旬的国债收益率下降上，因避险情绪上升可能令资金流向债市。目前，中长期国债收益率已于5月12日见底并微幅上升，暗示着市场风险偏好开始回暖，股市有望构筑阶段性底部。

　　近期沪深300指数的走势数次验证了3080附近的底部支撑，有构筑小W底或圆弧底的潜在可能。周三指数虽站上短期下降趋势线，量能却未能跟进，这是一个需要警惕的信号。我们维持股指短期底部振荡的判断，波动区间为3080—3150，上方关注3150—3160一带的颈线压力，只有当有效站上颈线之后，方可进一步加多操作，否则期指仍以振荡思路处理。