高增长低估值的大众白酒龙头

　　立志做安徽大众白酒的龙头企业

　　公司近期的战略仍是聚焦资源做好“柔和种子酒” 。 “柔和”是公司首创并起草标准的白酒香型， “柔和种子酒”是公司核心产品，定位中档，目前出厂价是 58元/瓶，终端零售价在 78元左右， 在安徽50-100元的大众白酒主流价位中占有约1/4的份额。在公司产品系列中，柔和种子酒的价格定位低于徽韵金种子(200+) 、醉三秋(100+) ，高于祥和种子(50+)，主打家庭聚餐、普通宴客、朋友聚饮以及婚庆消费等大众市场。柔和种子近年来呈高速发展态势，去年销量达到 512 万箱，今年一季度增长超 70%，增速远高于祥和、种子窖等低档酒，今年柔和的销量预计目标是1000万箱。

　　金种子在徽酒竞争格局中越战越强，错位竞争迎来发展空间

　　徽酒将步入古井、种子的二元竞争时代。安徽酒风重，白酒市场容量大，约有 200 亿元左右，地产酒品牌众多，有“地产酒之王”的称号，市场竞争十分激烈，是全国白酒营销的制高点。经过多年竞争，高炉家、皖酒、文王等等众多品牌陷入发展瓶颈，口子、古井、迎驾、金种子脱颖而出，成就了徽酒目前的“四大天王”格局。金种子在实力上与前三大企业尚有差距，但公司采取了错位竞争的战略，当前迎来了难得的发展机遇和空间。口子起步较早，品牌影响力较强，在中高档白酒方面有较大优势，但近几年受古井冲击较大，处防御状态;古井属老八大名酒之一，品牌力最强，营销改革后主打价位在 100 元以上的年份原浆系列，泛区域化市场布局，上升势头十分明显;迎驾综合实力较强，传统产品“迎驾银星”在省内 50-100 元价格带占有率最高，是种子的最主要的竞争对手，但迎驾目前正处于上市准备期，重心放在全国化布局和年份酒(100元以上)的营销上，银星省内市场增长放缓。金种子酒聚焦资源发展柔和种子，上升势头强劲，一方面是专注于自身的优势领域，做大单品规模，另一方面也是要差异化竞争，承接口子、古井、迎驾等传统优势品牌升级到 100 元以上价位后留下的传统市场，全力打造 50-100 元价位的寡头垄断地位。

　　公司力推深度营销，省内 2/3 非优势市场进一步挖潜，优势区域做到村村第一、店店第一

　　金种子是白酒上市公司中区域市场运作最深入、执行力最好的公司之一。与洋河类似，公司采取的是“厂商一体化”战略，要求经销商本土化和排他性， 渠道上不断细分和下沉， 应用“小区域高占有”的指导思想，在阜阳大本营、合肥、蚌埠、马鞍山、芜湖等优势区域十分强势，市场深入到县一级后正逐步向乡镇、村一级扩展，口号是“市场无空白、村村第一、店店第一”。公司在安徽省内已经拥有近 200 家经销商，终端营销人员超过 6000 人，这样密集的网络构成难以复制的渠道资源。 但公司在省内仍有近 2/3的县市属非优势市场，其中 1/3 的县市人均销售占有不足 30 元，是未来挖潜的重点。 公司预计安徽市场做得好的话， 60-80 个亿是可以展望的。

　　扩张实行“有限全国化” ，关注跨区域的并购机会

　　2010 年以来公司重启省外扩张，重点选择安徽周边 5 省、10 个地区的 100个县，期望再造一个安徽市场。公司坚持的仍是市场深耕的思想，选择与安徽相近的区域进行有限扩张，宁缺毋滥，淡化省的概念，复制公司省内的深度营销模式和动态管理理念，操作上分三步扩张：一是打造样板市场，二是推广样板市场，三是联动形成板块市场。现在样板市场打造正逐渐成型，今年省外预计可形成三个5000万的市级市场、一个 3000万县级市场。

　　公司注重资本运作，对省外白酒的跨区域并购机会持续关注。公司表示主要关注省外 5亿左右规模的地产白酒，宁缺毋滥，通过嫁接金种子的管理，短时间就能实现低风险的快速增长。金种子在并购方面有三大优势，有助于公司并购成功：一是身为上市公司，具备融资优势;二是营销优势，能在竞争惨烈、强手如林、营销制高点的安徽白酒市场占据强势就是对公司营销体制和执行力的最好证明;三是公司对国有企业的整合具有丰富经验。

　　以“专卖店+团购”新模式打造徽韵金种子，促公司品牌升级

　　公司推出 200 元以上价位的“徽韵金种子” ，主要是为了提升品牌形象，并为长期结构调整做准备。在运作上，公司使用的是更适合中高档酒的“专卖店+团购”新模式，与自身传统模式以及竞争对手同价位酒都有所差别，在价位、品牌名称、渠道、经销商、团队上都和柔和等公司现有产品严格区隔。 该模式启动核心是寻找拥有丰富政商人脉资源的经销商，打入高档消费圈子，然后通过专业团队的长期公关，巩固关系。今年计划在安徽省内开100家专卖店，其中合肥就有 12家，计划到 2015年末建立覆盖全省的团购网络。

　　投资10亿兴建金种子生态园扩充产能，计划到2015年末实现五个“翻两番”

　　公司计划在“十二五”期间投资约 10亿元，打造占地近 1500亩的金种子生态园。生态园分为南北两区，南区建设生态酿酒基地，新增优质曲酒产能 1.5万吨，北区建设曲酒储存灌装基地，新增曲酒恒温窖藏3万吨的能力。

　　金种子酒“十二五”末的发展目标是，在 2010 年的基础上实现收入、 净利润、 上缴税金、 股票市值和职工收入五个翻两番， 也即 “到2015年末力争完成收入40 亿元，净利润 15亿元，上缴税金12 亿元，股票市值 400亿元，职工人均收入 10 万元。 ”具体到今年，公司计划完成收入 22亿元，净利润5.5亿元，确保增长约 50%。

　　预计金种子酒2012-2014年业绩分别为1.016元、1.392元、1.964元，给予“强烈推荐”评级

　　预计金种子酒2012-2014年的业绩分别为1.016元、 1.392元、1.964 元，目前股价对应估值分别为 21.43 倍、15.64 倍和 11.09倍。鉴于公司清晰的发展战略、优秀的管理和营销能力，成长性在白酒板块中居于前列，而估值又具备较强的吸引力，我们给予金种子酒“强烈推荐”评级，一年目标价 30元，对应今年约 30倍的市盈率。

　　风险提示

　　1. 徽酒竞争日趋激烈导致公司销售低于预期;

　　2. 省外扩张不尽如人意;

　　3. 金种子低档形象较重，品牌升级任重而道远。