改变趋势需化解“双降”压力

　　通胀见顶和股市上行在时间节奏上存在偏差

　　10月份CPI回落到6%以下，市场预计CPI将步入下降通道，并对政策放松产生积极预期，进而对市场回暖有所期待。回顾我们的2011年中期策略，我们对“通胀”得出了两个方面的认识。首先是对通胀周期的认识，分析1998年以来CPI的运行态势可以发现，除了本轮通胀之外，还曾出现过三轮通胀。本轮通胀自2009年7月始，至5月已运行23个月，周期已与前三轮相近。在此基础上我们做出如下判断：“对1998年以来通胀周期的分析显示，今年三季度CPI有可能在触及阶段高位后回落。”实际情况是，2011年7月CPI同比增长6.5%，达到了迄今为止此轮通胀周期的峰值，此后三个月该数值分别为6.2%、6.1%和5.5%，拐点初步出现。10月25日，温家宝总理对经济要适时适度进行预调微调。而上证指数于10月24日见低于2307点之后出现较有力的反弹。

　　然而，市场是否结束漫长调整就此步入新的上升趋势呢?这要回到我们获得的第二个方面的认识，根据历史经验，对市场年中以来颇显积极的一致预期提出质疑：“尽管市场一直预期CPI的下行，然后预期政策有所放松，然后预期股票价格回暖(流动性充裕)，这个逻辑看起来还是很流畅的，然而，过往的经验显示，CPI见顶后的回落总是有指数同行的阶段。”也就是在见顶回落的阶段会出现CPI和股市“双降”(见附图)。我们认为，通胀见顶和股市上行存在一定的逻辑关系，但至少在时间节奏上与市场预期存在偏差，忽略掉中间的曲折环节可能是危险的。

　　市场可能先扬后抑

　　以近阶段行情看，存在先扬后抑的可能。沪市股指自3478点以来的中级调整趋势延绵不断，出于技术层面的考虑，10月下旬的策略中我们提出：“由于股指远离上档成交密集区并靠近通道中轨之后，反弹的动力将逐渐增强。”恰恰此时消息面的变化提供了契机，反弹随之启动，波段机会出现。

　　向前看，短期市场在快速上扬后进行震荡整固，但反弹的延续性仍可期待，参照的是6月份那一轮反弹，目前上行力度已超出上轮，时间跨度也有超越的可能。如果市场以我们预期的相对乐观的方式运行，在短期调整后继续刷新反弹高度，则8月初留下的缺口是必须重视的压力区。同时，建议投资者在2430点基础上适当提高止损或止盈线，以防止反弹成果再度流失。这轮行情的引军者无疑就是文化传媒板块，而且它们将是市场第二波上攻是否出现以及力度如何的风向标。当这波潮水退去，预计不少缺乏成长性支持的品种将留下众多裸泳者，投资者需做出必要的鉴别，高估的品种应在市场继续给出溢价的时候把握退场机会。

　　11月的行情，最主要的驱动力应该是主题板块，比如近期已有或将有相关利多政策支持的板块，而板块热度将逐渐提升其他板块的机会，至板块轮动大致完成时，投资者情绪应保持主动而不是被热情。之所以提出先扬后抑的可能，主要是考虑到上证指数2600点以上的筹码堆积得过于沉重，而传统的资金紧张期将在岁末出现，这对上升行情的支持恐怕难如预期。

　　要摆脱下降趋势还需化解压力

　　我们认为，这段行情可视为机构默契的“吃饭行情”。我们继续重申影响阶段行情冷暖的两个主要因素是欧债危机的解决进程和流动性变化，在阐述积极因素有所显现的同时，我们也重申积极预期对行情的推动发挥了更主要的作用。如早前所作判断，欧债问题彻底解决需要时日，对短期变化过于乐观，就难免会因事件的反复而遭到挫伤。而流动性方面，我们一方面认同未来相对放松的预判，另一方面则需持续观察政策预调微调的力度和影响。

　　目前市场仍在中期调整趋势中运行，尽管不乏反弹机会，但要摆脱下降通道。要摆脱下降趋势，中长期来看很重要的是要化解“双降”的压力，而“双降”是否会出现，需要考察的是经济增速的变化、库存的变化、企业盈利的变化和货币政策的变化，需要综合地系统地分析。从较长周期来讲，市场机会总是在下跌过程中酝酿出来的，面对这样一个持续大幅度调整，我们对市场未来的重大机会是持积极态度的，而在策略的把握上，我们仍将维持审慎态度。