短期市场上下两难

　　6月份工业增加值增长大幅超出市场预期，也与早先公布的6月份PMI指数形成明显背离。我们认为，存货波动及供给方面的短期扰动因素消除是造成工业增加值反弹的主要原因。由于产品价格高位运行，企业去库存动力缺乏持续性，6月份PMI产成品库存指数出现反弹。而电荒的缓解及日本地震影响的下降使得供给方面的约束消除。存货波动与短期供给约束消除推动6月份工业增加值及2季度GDP超出预期。在当前“既要把物价涨幅降下来，又不使经济增速出现大的波动”的政策导向下，较好的工业及GDP表现无疑降低了短期政策放松的必要。

　　6月份CPI再创本轮通胀新高，而由于7、8、9月份翘尾因素仍分别为3.24、2.62和2.11，再考虑到近期猪肉价格上涨趋势以及禽类、蛋类、粮食、水产品等价格的上涨趋势，3季度CPI同比仍将处于接近6 左右的高位。我们认为，在通胀回落趋势确定但短期仍将高企的背景下，指望货币政策短期明显放松不太现实。货币政策的明显放松应在通胀回落趋势确定之后。而从短期来看，未来数月的通胀高企必然会制约短期政策放松的空间。

　　中期来看，通胀压力回落与经济环比见底的预期有利于为市场营造偏乐观的宏观政策环境。但从短期来看，一方面，较好的工业及经济增长表现无疑降低了短期政策放松的必要，另一方面，未来数月的通胀高企必然会制约短期政策放松的空间。货币政策对估值的压制作用将逐步下降甚至消除，但短期也难以成为推动市场估值水平明显上行的动力。我们认为，在经济表现尚好和未来通胀仍将高企的背景下，货币政策进退失据，短期市场上下两难。