弱势震荡格局将延续

　　从积极角度看，目前A股整体估值仍处较低水平，市场调整压力较为有限。不过，我们仍应谨慎地看到，一些不利因素始终制约着投资者的做多信心，短期内大盘再度回到3000点上方的难度很大。

　　其一，短期而言，小盘股的价值回归仍将影响市场人气。投资者对新上市的中小板、特别是创业板的高成长寄予较高预期，而目前来看，不少中小企业盈利状况远低于市场预期。这其中既有行业景气发生变化的因素，也存在成本上升带来的不利影响。当然也有部分公司存在业绩粉饰的情形。在此背景下，中小企业的业绩一致预期已不具备参考意义，投资者也很难相信创业板目前的动态市盈率仅有33倍。这意味着小盘股的市场重心仍将下移。

　　其二，中期而言，经济减速与通胀压力对企业盈利的负面影响终将显现。虽然政府主导的大规模固定资产投资仍能保证投资增速保持平稳，但外贸部门与消费行业的前景并不乐观。出口企业受制于高企的原材料与人力成本，而人民币持续升值对其竞争力构成挑战。通胀对居民消费的不利影响也在不断体现。去年实际消费增速仅有14.7%，低于09年的16.9%，而今年前3个月的实际增速进一步下降至11.6%。消费类行业需要承受上游成本的上涨压力，而其下游却面临需求增长放缓、产品调价受行政管制的不利处境。可以预见的是，这些因素很快就会体现在上市公司的上半年业绩中，或许在公布中报的时候我们又可见到不少业绩低于预期的公司。

　　其三，长期而言，经济转型面临较大的难度。房价回归、居民增收减负、扭转“国进民退”，这些都是实现经济转型必不可少的重要任务。而从目前地方政府对待房地产调控的态度，以及国有企业垄断加剧、民营企业处境艰难、居民与企业全面减税阻力较大等现实情况来看，经济转型的难度相当大。如果出口企业竞争力下降，而消费又不能及时启动，则维持经济增长只能依靠投资拉动。由此导致的产能过剩、地方政府债务负担加重显然是中国经济无法承受之重。

　　综合而言，不论是出于对经济转型的顾虑，还是出于对企业盈利预期下调的担心，投资者显然不愿意给予A股过高的估值。而且较快的扩容压力与大规模的减持压力也是制约市场估值水平提升的实实在在的不利因素。

　　我们维持二季度行情箱体震荡的判断，建议投资者以防御为主，控制仓位。从行业配臵来看，周期股进一步估值修复的难度明显加大，投资者应将关注重点逐步向消费类行业切换。