CPI3年新高 周小川：据环比数定政策

　　CPI：三年新高 出口：增速四连降

　　控通胀与保增长考验调控智慧，保障房、水利建设和刺激消费将成为经济新增长点

　　今年以来，宏观经济面临通胀压力加大和经济增速放缓的双重挑战，而这一问题在6月份显得更加突出：数据显示，6月消费物价指数(CPI)同比上涨6.4%，创三年以来新高;同期，出口增速却连降四个月，进口增速也创下20个月新低。此前发布的PMI降至荣枯线附近。

　　国家统计局9日公布的数据显示，6月CPI同比上涨6.4%，创三年以来的新高。分析人士普遍认为，下半年物价涨幅高位回落已成趋势，但回落步伐较慢。这说明管理通胀预期仍是近期工作重点。

　　另一方面，经济增速放缓的迹象开始显现。海关总署昨日公布的数据显示，6月出口规模虽然创历史纪录，但增速则在市场预期内出现连续4个月回落;进口同比增长19.3%，与上月相比下滑了约9个百分点，且创下近20个月新低。并且，市场对未来一段时间的外贸也不乐观。出口的连续下滑造成了净出口的大幅减少，而进口回落也预示着内需不振，这让拉动经济“三驾马车”显得疲软，对经济下滑的担忧日益成为现实。

　　短时间内，稳增长和控通胀似乎成了一对无法两全的矛盾。

　　国务院发展研究中心宏观经济研究员张立群在接受本报记者采访时表示，当前我国经济转型正处于关键时期，政府力量与市场力量相互消长，导致通胀与抑制经济增长的因素相互转化，这对宏观经济政策的恰当把控提出了前所未有的挑战。

　　市场人士注意到，在坚持把稳定物价作为当前宏观调控首要任务的同时，一系列稳定增长的政策措施陆续出台，一些新的增长点开始出现：年内1000万套保障房计划，在允许地方发债融资的护航下，急速落实。刚刚结束的中央水利工作会议再次明确年初中央一号文件关于未来10年水利建设的发展规划，高达4万亿元的水利投资无疑也将成为未来10年中国经济发展的一项有力支撑。已被提高到前所未有的高度，《国内贸易发展规划》有望年内出台，新政将刺激消费。

　　外贸增速连续四月回落 专家称应减弱升值预期

　　海关总署10日发布的数据显示，上半年中国外贸进出口总值达17036.7亿美元，同比增长25.8%。外贸增速呈现回落态势。数据还显示，3月至6月中国单月进出口增速为31.4%、25.9%、23.5%和18.5%，连续四月回落;同期出口增速分别为35.8%、29.9%、19.4%和17.9%，也出现连续四月下滑。

　　外贸增速的连续回落在一定程度上反映出我国出口企业的困境。为此，有关专家建议，下半年应抓住时机实现人民币汇率的双向浮动，减弱单向升值预期，为出口企业“减压”。

　　外贸增速呈现回落态势

　　根据海关数据，6月份，我国进出口总值为3016.9亿美元，增长18.5%。其中，出口1619.8亿美元，月度出口规模刷新了上月刚刚创下的1571.4亿美元的历史纪录;进口1397.1亿美元。

　　在海关总署进出口贸易统计情况首次在线发布中，海关总署综合统计司司长郑跃声分析说，去年上半年中国外贸月度规模在逐步回升，基数在抬高，从技术层面来看，今年上半年中国外贸增速会呈现回落态势。

　　郑跃声强调，全球经济复苏缓慢且仍充满变数，欧洲主权债务危机仍未过去，中东、北非地区政局动荡，都加剧了中国外贸进出口增长的不确定性。受劳动力成本以及人民币汇率上升等因素综合影响，中国劳动密集型产品的出口价格竞争优势在减弱。此外，短期内日本大地震造成了部分产品的供应链条断裂，对中国外贸也造成了一定的影响。

　　有关专家介绍，根据近期对中国外贸大省广东省和浙江省的调研情况，国外对中国产品的需求依然不错，企业不缺订单，只是低价订单做不了。

　　对外经济贸易大学专家张军生指出，出口企业当前主要受到国内通胀压力加大，人民币对美元汇率上升和国内宏观调控的影响，尤其是东南沿海出口企业，产品利润很低，资金链断裂，无法继续经营，已经出现一些中小企业倒闭现象。

　　“上半年人民币汇率小步快跑，下半年升值压力预计不会太大，应该注意抓住时机实现有弹性的、双向的浮动，减弱人民币单向升值的预期。”中国国际经济交流中心研究部宏观经济处处长王军说。

　　上半年贸易顺差大幅收窄

　　从国别数据看，6月中国对欧盟和美国的出口增速分别为11.4%和9.76%，显著低于总体水平。郑跃声认为，美欧经济复苏进程缓慢，失业率持续居高不下，居民消费信心依然低迷，导致中国对其出口增速明显放缓，未来仍将对中国保持出口稳定增长提出严峻挑战。

　　进口方面，6月份进口同比增长19.3%，远低于市场此前的预期。增速与上月相比约下滑9个百分点，且创下近20个月新低。

　　分析人士普遍指出，进口大幅下滑在一定程度上反映了国际大宗商品价格近期走弱，并且显示出我国内需有所放缓。

　　交通银行金融研究中心在有关报告中认为，6月份进口同比增速大幅下滑的主要原因：一是受2010年基期的影响，导致进口同比增速明显下滑;二是国内经济增速放缓迹象明显，进口需求有所回落;三是国际大宗商品延续震荡回落的态势，CRB现货综合指数从5月初的高点569.7下滑至6月末的550.3。

　　海关数据还显示，上半年中国累计贸易顺差449.3亿美元，同比收窄18.2%。其中6月份当月，中国贸易顺差222.7亿美元，扩大10.3%。

　　值得注意的是，顺差的主要来源依然是加工贸易。据海关总署新闻发言人、办公室主任赵福地介绍，今年上半年，我国加工贸易项下顺差1642.5亿美元，顺差规模相当于同期我国总体顺差的3.6倍。在上半年我国总体贸易顺差比去年上半年收窄18.2%的情况下，加工贸易顺差仍然同比扩大19.8%。

　　下半年外贸形势不乐观

　　分析人士普遍认为，上半年外贸走出的下滑趋势在下半年依然难以得到扭转。

　　从采购经理人指数(PMI)分项指标来看，最新公布的6月份新出口订单指数为50.5%，从4月份开始已经连续三个月回落。而6月进口指数也已经连续四个月回落，并跌至48.7%之下。作为进出口的先行指标，该指数的回落从一定程度上预示未来几个月外贸增速可能出现下滑。

　　海关总署的判断也不乐观，郑跃声说，“全球经济复苏缓慢且仍充满变数，欧洲主权债务危机仍未过去，中东、北非地区政局动荡，都加剧了我国外贸进出口增长的不确定性。”

　　交通银行金融研究中心的报告同样认为，由于美国经济放缓仍将持续一段时间，欧债危机短期内难以解决，并有可能进一步放大，国际需求可能因此放缓。同时国内劳动力成本提高、流动性紧张也可能促使国内出口企业经营状况恶化，下半年外贸形势仍不容乐观。

　　国家统计局原总经济师姚景源9日表示，我国部分出口企业受到“内外夹击”，从内部来看，原材料价格、劳动力成本均出现上涨;从外部来看，人民币升值压力仍然不减。这些因素造成出口企业的利润空间受到挤压，对此应给予关注。

　　下半年CPI或缓慢回落 加息仍有空间

　　国家统计局9日公布数据显示，6月消费物价指数(CPI)同比上涨6.4%，创三年以来的新高。同期工业生产者出厂指数(PPI)同比上涨7.1%，与上月持平。

　　分析人士普遍认为，下半年物价涨幅高位回落已成趋势，但回落步伐可能较慢，最近两三个月仍难见明显改善，加息仍有空间。

　　统计局数据显示，6月CPI同比上涨6.4%，其中食品类价格同比上涨14.4%，影响价格总水平上涨约4.26个百分点。而在食品中，猪肉价格再次成为推高CPI的主要因素。数据显示，6月份猪肉价格同比上涨逾57%，对CPI的贡献达到1.37个百分点。

　　记者昨日从北京新发地农产品批发市场了解到，自5月份以来，猪肉价格持续上涨，目前猪肉批发价格已经达到每公斤24元左右。而统计局上周公布6月下旬全国50大城市主要食品平均价格则显示，猪肉后臀尖(后腿肉)和猪五花肉的价格每公斤均逼近30元。

　　专家表示，由于养猪成本上升以及供应不足导致生猪和猪肉价格高涨，但下半年随着猪出栏量提高，供给增加，价格将逐步趋稳。

　　摩根大通在最新发布的报告中指出，6月CPI将很可能成为最近一轮通胀的顶部，CPI总体将会在未来数月降温，但最初的下降步伐将会较慢。

　　申银万国首席宏观分析师李慧勇也表示，预计下半年物价走势会保持高位回落的态势，因为猪肉价格涨幅会逐步回落，但7月可能还会在6%以上。

　　事实上，随着国家一系列调控物价举措的成效逐步显现，市场普遍预期，下半年物价涨幅将会高位回落，但回落的步伐将会比较缓慢。

　　“以猪肉为代表的食品价格涨幅逐步趋缓，经济增速趋于放缓，国际流动性趋于紧缩抑制大宗商品价格上涨，都有助于下半年物价涨幅。”交通银行金融研究中心研究员陆志明说。

　　不过，中银国际首席经济学家曹远征表示，第三季度物价上涨仍有压力，“7月应该是物价上涨的高点，之后开始逐步回落。预计第四季度CPI可能回落到4%左右，全年物价涨幅将控制在5%以内。”

　　7月7日，央行上调存贷款基准利率，这是今年以来央行第三次加息。但分析人士指出，随着通胀压力的缓解，紧缩政策已经进入尾声，但考虑到稳定物价仍是今年宏观调控的首要任务，不排除年内再次加息的可能性。

　　清华大学教授、央行货币委员会委员李稻葵表示，6月CPI涨幅达6.4%，凸显管理通胀预期的重要性，利率调整很有必要。

　　国务院发展研究中心金融研究所副所长巴曙松在接受媒体采访时指出，下半年加息的空间还是很明显的，三季度CPI涨幅如果都在5%以上，下半年可能有一到两次加息，“一方面CPI处于高位，加息有利于抑制通胀预期;另一方面，最近市场上真实的资金利率水平有明显上升，加息有助于矫正负利率，缩小和市场融资利率差距，对实体经济的冲击有限。”

　　通胀仍可控 看好股市结构性机会

　　6月份居民消费价格指数(CPI)日前出炉。多家基金公司认为，6月份CPI数据基本符合预期，随着未来数月猪肉价格企稳，CPI有望见顶回落。在此背景下，看好股市中长期表现。

　　东吴基金指出，与上一轮猪肉价格推高通胀相比，此轮猪肉价格上涨，主要在于供给端供给不足。不过，猪肉的弹性较大，按照猪的生长周期，两三个月后会有储备猪肉上市，提供生猪供给。再考虑到翘尾因素等综合来看，CPI涨幅6月见顶是大概率事件。东吴基金表示，CPI涨幅三季度之后将显著下降，7月-9月环比将逐步下行，尽管下行幅度可能不会很大，但如果出现连续三个月回落，偏紧的货币政策就会发生进一步转变。

　　东吴基金认为，后续货币政策将出现结构性放松，但目前无法排除三季度加一次息的可能性，而近期的股市上涨主要由存量资金推动，因此演绎的仍是结构性行情。东吴基金表示，基于“通胀见顶回落，政策逐步放松”的逻辑，中长期仍然看好市场。

　　不过，信诚基金认为，虽然接下来通胀压力会逐步减轻，但是对于通胀可控、政策放松的预期也不能过于乐观，由此引发的这一轮反弹可能不具备很强的持续性。预计未来一段时间，股市出现大行情的条件尚不充分，可能仍将以结构性机会为主。

　　对于后市，银河基金判断市场有望继续反弹。理由在于，此次加息后，市场的悲观预期已基本兑现，随后货币政策或进入观察期，届时整体流动性将从最差的局面走出。银河基金建议，短期布局受益于政策刺激的保障房建设、水利等热点板块。

　　生猪出栏持续增加 预计肉价后期趋稳

　　猪肉价格牵动着人们的神经，高企数月的猪肉价格何时才能“降温”成了公众近日热议的话题。究竟是哪些因素造成猪肉价格居高不下?下半年价格走势如何?如何从根本上建立猪肉价格长期稳定的体制机制?记者就相关问题专访了农业部畜牧业司司长王智才。

　　生猪价格后期将逐步趋稳

　　“近期，农业部派出督导组赴四川、湖南等生猪大省开展调研，并召集相关部门和专家进行研讨，总体来看，由于养殖效益较好，养殖户补栏积极，生猪存栏连续4个月增长。”王智才说，目前生猪价格处于相对高位，预计后期逐步趋稳，中秋、国庆期间市场供给有保障。

　　对于人们广为关注的生猪价格，王智才表示，近期已经出现回稳迹象。据对全国470个集贸市场的定点监测，6月份全国猪肉、活猪和仔猪平均价格分别为26.71元/公斤、17.54元/公斤和31.11元/公斤，环比分别上涨11.4%、13.0%和16.5%，同比分别上涨66.5%、81.9%和116.2%。但近期价格涨幅趋缓，7月第1周平均价格的周环比涨幅分别下降0.71、0.94和0.62个百分点，连续两周涨幅收缩。

　　“从价格走势看，当前猪价同比涨幅高，部分原因是去年6月份生猪价格处于近年价格低谷，价格同比基数过低。”王智才说，从平均水平看，今年上半年猪肉、活猪和仔猪平均价格与前4年上半年平均价格相比，分别上涨24.3%、27.9%和17.5%。预计今年7、8月份后猪价同比涨幅将逐步回落;随着价格对生产的刺激和消费的调节，生猪价格继续上涨的空间有限;但受养殖成本高等因素影响，猪价将总体保持高位。

　　从生产走势看，全国能繁母猪存栏连续2个月增长，种猪销量保持上升势头，仔猪存栏量连续5个月增长，下半年生猪出栏将呈逐步增加态势，生猪生产将保持稳定增长，能够保障中秋、国庆期间市场供应。

　　六项措施确保供给

　　对于如何从根本上稳定生猪生产发展，为猪肉价格长期稳定奠定基础，王智才表示，下一步要着力抓好以下六方面工作：

　　一是继续落实中央稳定生猪生产发展的政策措施。督促地方落实好生猪调出大县奖励、生猪标准化规模养殖场小区建设、生猪良种补贴和扶持“菜篮子”产品生产等扶持政策。

　　二是加快发展生猪标准化规模养殖。深入开展生猪养殖标准化示范创建活动，遴选生猪典型示范场，辐射带动周边地区发展生猪标准化规模养殖。加强沟通协调，帮助规模养殖场户解决好用地难、贷款难等实际困难。

　　三是加强督导检查与指导服务。

　　四是切实强化生猪疫病防控。当前已进入高温高湿季节，及时组织各级畜牧兽医部门，全力抓好口蹄疫、高致病性猪蓝耳病、猪瘟等生猪重大疫病防控和生猪常见病、多发病防控。

　　五是继续抓好生猪“瘦肉精”专项整治。会同公安等部门狠抓案件督查督办，完善“瘦肉精”监管机制，将饲料生产经营、生猪养殖、收购贩运和屠宰等监管措施制度化。

　　六是强化生产监测与信息引导。增加固定监测点数量，及时掌握生产和市场动态变化情况。继续强化信息发布和预警，定期发布全国生猪存栏和能繁母猪存栏等信息，积极引导养殖场户科学有序补栏。(据新华社电)

　　高通胀时代最大考验：民生为先

　　从年初CPI涨幅4.9%，到5月的5.5%，国人已经预期6月的CPI增幅可进入“六时代”。果不其然，上月CPI增幅竟然高达6.4%，这对国计民生而言，不啻是最大的挑战。就宏观经济而言，目前面临着三大难题：一是控制通胀预期，二是保持一定的经济增速，三是调整经济结构。这是一项系统工程，而且是宏大命题，切不可急躁冒进以防经济硬着陆。

　　客观而言，由于中国经济整体向好的趋势所在，当前的三大难题经过财政、金融等系列政策的综合运用，是能够拴住惯性狂奔的通胀猛兽的。不过，这需要时间和耐心。可是，对于微观民生而言，公众的持续焦虑却必须得以尽快缓释。因为，国内外因素决定了未来通胀走势依然将在高位运行。现在断言6月CPI同比上涨6.4%已到顶恐怕还为时过早。据此也很难判断6.4%会不会成为这轮CPI的拐点。

　　细看6月统计数据，食品价格上涨给予CPI涨幅的“贡献”最大，这一数据在现实生活中也得以验证。居高不下的猪肉价格，上个月直逼31元每公斤，和牛肉持平。这对于习惯消费猪肉的中国家庭而言，绝对是不小的生活压力。从当前的情势看，猪肉上涨的压力依然存在。而且，猪肉价格持续上涨也会造成新一轮的价格传导效应，导致油盐酱醋茶等基本生活用品的上涨。而这，也使未来CPI迫降的可能性降低。

　　更值得关注的是，现在的CPI指标不仅仅是宏观经济学指标，而且成为公众每月一度的热词，并以此来评判通胀压力有多大，且很容易地和现实生活形成通感。在CPI指标的启蒙下，几乎人人都变成了民生经济学家。这种民生经济学的启蒙不仅无奈而且并不那么理性，如果引导不力，只会激发社会恐慌情绪，甚至会影响社会消费品的供需平衡，从而导致人为的通胀压力。

　　就在不久前，人们开始进行中美两国商品的“比价”。以往，经济学者们曾引以为豪的中美购买力价格比较，已经为公众所能体会到的不对称价格所击碎。来华的美国人和访美的中国人现在都明白，一双在美最多不过百元的耐克鞋，在中国动辄上千;一条在美售价30美元的牛仔裤，在中国价格攀升至600元人民币。中美“比价”不仅让国人黯然神伤，就是生活在中国的老外们也弄不明白：不知普通中国人的日子怎么过?至于汽车，还有成品油，更有那些天价奢侈品，中国物价贵得离谱，则早已全球皆知。

　　还有不纳入CPI指标体系的商品房，宏调举措那么多，行政命令、财税金融、限房限贷等等一起上，但中国楼市价格依然坚挺。看6月的百城房价排行榜，一二线大城市楼价同比增的多，降的少，至多维持一个环比平衡;三四线中小城市的房价则扶摇上冲。假如楼市泡沫挤不出来，要想遏制住这轮通胀简直就没有可能。

　　现在所能做的，也就是靠加息来平抑通胀。但即使年内三次加息，现有的利率水平也不过3.5%，和6.4%的CPI相比，钱存银行的负利率达到了3%。负利率不但没有缩小而且还在扩大，没有理由不继续加息。从理论上讲，若今年CPI平均增幅维持在“六时代”，一年定期存款1万元，将被“蒸发”近300元。这笔民生账都在人们的心里算着呢，谁能不急?

　　一边货币政策密集出台，另一边通胀率却越来越高，说明应对通胀顽症货币政策单兵突破、单打独斗是不行的，需要财税政策之剑及时出鞘。物价居高不下的深层次原因是高税收、高收费、国企高利润的刚性成本难以下降，因为种植生产、运输流通、市场零售等环节利润已非常薄。国计与民生一个都不能少，但民生更为重要。因此，采取多种手段慰藉民生，譬如增加工资，实行补贴或限价举措，财政税收工具应该尽快出台，国人期待着大幅度减税、降费，国有垄断企业大幅度让利。

　　多家券商研究所负责人谨慎看好下半年市场

　　在9日召开的“和讯2011中期股市投资策略会”上，与会的多家券商研究所负责人表示，CPI仍将在一定程度上维持高位运作，货币政策不会出现太大变化，而在估值水平处于历史底部区域的背景支持下，谨慎看好下半年市场走势。

　　长城证券研究所所长向威达表示，7月份通胀水平依然会维持在高位，原有的货币政策方向不会改变。“上半年8万亿的理财规模加上信贷投放量，规模已经很大，市场中的资金其实是很宽裕的，没有必要采取宽松的货币政策。同时，7月份CPI数据也不会大幅度下降，未来仍有可能维持高位，因此现在说货币政策会出现拐点是不现实的，而是会维持原有的趋势。”

　　向威达表示，2011年上市公司整体业绩增速会在20%左右，因为市场走势不会像预期那样悲观。“工业增加值虽然出现回落，但幅度并不像此前市场预期的那样悲观，从已经公布的800多家公司的业绩预告来看，78%的公司都是预增或者扭亏为盈的，只有少数出现了大幅亏损的情况，2011年整体业绩会达到20%左右的增长，因此今年的形势并不会太坏。”

　　信达证券研发中心总经理吕立新表示，目前的估值水平已经到了中国股市的历史底部区域，因而谨慎看好下半年市场。“决定股市有两个重要的因素，一是估值，二是流动性。目前的估值水平已经到了中国股市的历史底部区域，但不是最低的时候，市净率还没有到历史上998点的水平。但从股市和其他资产的横向对比看，股市已经成为最近几年来收益最低的投资品种，已经成为“洼地”，不管投资还是投机，有“洼地”就有投资价值。” 吕立新说，“流动性方面也应该没有问题，因为房价都翻了好几倍，如果房地产的钱有1%—2%流到股市里，股市可能会再涨好几百点。”

　　新时代证券研发中心总经理孙卫党表示，目前的2800点上下应该是整个箱体的中枢位置，未来一年或一年以上时间内，市场不会有太大的趋势性行情，但有可能出现结构性或小的波段性行情。

　　孙卫党说，大家基于估值处于历史相对低水平的判断，得出未来会演绎一轮牛市行情的结论。但我认为，要对市场维持低估值水平做好准备，包括钢铁这些股票，是原来经济结构调整中受影响的股票，它的增长可能长期维持低水平。孙卫党说，“对于整个市场的发展，我们还是认为最少一年或一年以上的时间不会有太大的趋势性行情，可能还是结构性或小的波段性行情。目前的2800点上下应该是整个箱体的中枢位置，至于能涨到多少点，什么时候涨很难说清楚，但我认为8月中旬左右可能会进入比较高的位置。”

　　CPI高企制约反弹空间

　　6月CPI 6.4%创三年新高

　　上周末公布了6月份的全国居民消费价格总水平同比上涨6.4%，创三年新高。据测算，在6月份6.4%的涨幅中，去年价格上涨的翘尾因素约为3.7个百分点，今年新涨价因素约为2.7个百分点。

　　近期很多人大叹，猪肉价格接近牛肉价格，在环比上涨中居首，可以看到，猪肉价格环比上涨11.4%，涨幅比5月份扩大8.8个百分点。这显示居民的菜篮子越拎越重，生活成本在不断提升。但对于股市而言，相关的上市公司可能会因此受益。

　　而从同比上涨角度来看，涨幅居前的是如下一些行业：车用燃料及零配件价格上涨14.7%，中药材及中成药价格上涨12.4%，酒类价格上涨6.6%。建房及装修材料价格上涨5.4%，住房租金价格上涨5.9%。由此细分中，也可以在股市中找出对应的受益板块。

　　实际上，上周三央行上调利率，就已经在预示6月CPI将创新高，故进行了提前调控。面对如此高的通胀压力，未来调控之路应是任重而道远。就眼前而言，最需要观察的是，在上调利率之后，是否还会立即上调存准率。如果是的话，那么就会否定前期在心理面上关于宏观调控政策将会有所放松的预期。如果暂停一个月，我们也只能认为，调控的节奏有所放缓，但不会放松。

　　又见爆炒新股现象

　　如果说2610点一处得以守住称得上是“虎口脱险”的话，那么沪指一路上行直冲2818点一线的话，就是“幸福来得有点突然了”。这200点的上行仅仅用了12个交易日，一开始利用超跌反弹的优势，走着走着就有点离谱了，好像一波行情就要来了一样。

　　这期间，新股板块、水泥板块、锂电池板块如脱缰的野马，越奔越欢。其中，水泥板块得益于保障房建设，而新股板块和锂电池板块里均有新股上市带动的影子。

　　至上周三，在上市的三家新股里，两家已呈现狂涨的现象，但第二个交易日就跌停。而上周四，上市的新股继继大幅高快高走，很快就被交易所停牌，当日追高买入者直接被套。这种新股爆炒的局面，让人有些不安。

　　回想前期，新股上市跌破发行价好像就在昨天，新股高中签率也好像在昨天。但近期，新股上市后又成为大家争抢的香饽饽，这个变化是如此迅速。而由此引发的结果，将是一级市场发行价格再度提升，再度盲目申购，中签率再度下降。恶性循环将会重新开始。

　　对于其他板块而言，其累积升幅各有不同，至今只有三成个股的反弹幅度是远远超越大盘的，而大部分个股还是极为安静。由此可见，此轮行情可能仅仅是反弹，并不是所有个股都全面上涨的行情，所以很难发展成大行情。

　　上档压力已越来越沉重

　　在此波反弹中，如果仔细观察一下量能，也可以很明显地看到，大部分时间都是一些整理性的量能，并没有达到要做一轮行情的水准。如果说沪市6月中下旬由地量转向增量，可以理解为是一些先知先觉资金在介入的话，那么后面的量能一直无法有效放大，就只能理解为场内存量资金的回补，以及前期一些理财资金溢出后的回流。

　　在反弹了一段时间之后，我们可以很清晰地看到，沪指曾轻松越过年线，但是半年线和60天均线还是横亘在上方，同时前期在4月底5月初处有一段整理平台，也压着挺多的套牢盘，预示反弹进入了较为敏感的阶段。

　　在前期市场很低迷的时候，笔者一直建议机构可以逢低吸纳，大胆地进行左侧交易。从现在来看，前期左侧交易已有一些成果和盈利。在这种背景下，笔者认为在没有实质性利好，只是心理预期修复的状态下，如果有一些阶段性盈利，先逢高退出下降仓位应是很好的选择。

　　调控新思路渐成形 货币政策“稳定性”内涵求解

　　胡新智中国农业银行战略规划部总经理

　　沈建光瑞穗证券大中华区首席经济学家

　　刘煜辉中国社会科学院金融重点实验室主任

　　孙立坚复旦大学经济学院副院长

　　本月，高层将举行相关会议分析上半年经济形势，并定调下半年政策思路。目前，市场认为一种宏观政策新思路正在形成——相对紧缩、定向宽松。具体内涵是：在资本流入、外汇占款格局依旧，通胀压力依然存在的背景下，保持整体流动性调控的相对紧缩，但在诸如中小企业融资、地方政府融资平台资金链、汽车产业等领域，推动政策定向宽松。

　　如今，地方债务问题、中小企业融资问题、通货膨胀问题一一显现。7月6日，央行宣布对称加息0.25个百分点，市场认为此次加息意在遏制高通胀。9日，国家统计局公布的数据显示，6月份CPI同比增速达6.4%,创下三年来新高，而PPI增速亦达7.1%。下半年，“稳健”的货币政策应该怎样延续，正是本期圆桌关注的焦点。

　　何谓货币政策“稳定性”?

　　上海证券报：日前，央行在货币政策委员会二季度例会中提出，当前应注意把握政策的稳定性、针对性和灵活性。与一季度例会时的说法相比，对“稳定性”的强调被提到了显要位置。在经济增速放缓、通货膨胀高企的现实背景下，应当如何理解货币政策的“稳定性”?

　　胡新智：将货币政策的“稳定性”放在显要位置，我认为有两层含义：一是在经历今年以来六次提准、三次加息之后，政策调控效果逐渐显现，当前宏观经济走势基本符合政策调控方向，货币政策继续大幅收紧的必要性下降;二是在物价继续快速上升、社会融资需求仍较旺盛、新增外汇占款规模较大的情况下，政策调控仍需保持一定张力和强度，防止政策走向被动宽松(如当前央票发行基本上是“地量”，如果不能通过适度提高央票利率增加回笼量，将会出现被动宽松政策)。因此，下一步货币政策在维持“稳健”基调下，既不能“快速加码”，又不能“贸然回头”，应体现一定的“稳定性”。

　　沈建光：在紧缩货币政策之下，上半年中国经济出现放缓迹象，经济领先指数PMI数据连续三月下滑，消费数据持续放缓，亦有部分地区由于用电困难，企业生产受到了影响。经济放缓迹象越发明显，政策“超调”的声音不绝于耳，市场更加担忧中国经济可能出现“硬着陆”。

　　我认为，当前中国经济确实出现放缓迹象，但是“硬着陆”担忧实为过度。由于经济增速放缓是政府为抑制通胀趋势和调整经济结构、转变增长方式而实施的宏观调控的必然结果，从这一意义上讲，适度的放缓是不可回避的过程。虽然当前货币政策偏紧，但财政政策除取消购车优惠方面仍然保持积极，“宽财政”可以支持经济增长不至于大幅下滑。

　　具体来看，当前中国的高端消费仍然旺盛，保障房投资以及“十二五”开局之年的大量基础设施建设，也将带动投资不会出现大幅回落。另外，对于市场上较为关注的电荒现象，主要是由于每年的4-5月份、9-10月份都属于电厂传统的检修时间，而恰逢去年部分工厂为完成节能减排任务，停止生产，今年大量复工，造成了用电需求增加，因此预计6月份，发电量将会出现上升，工业生产也会有所恢复。

　　当前中国经济并未出现明显的降温迹象，不用过度担心经济下滑与“硬着陆”风险，预计全年GDP增速或将达到9%。另一方面，由于当前通胀并没有走低趋势，反而屡创新高，仍然处于上行区间。在“硬着陆”风险尚小，通胀与房价拐点仍未出现的情况下，货币政策的“稳定性”意味着偏紧的货币政策在短期内不会转向。

　　刘煜辉：稳定性，意味着政策“钟摆”效应不会发生，控通胀依然是放在首位的，货币政策偏紧的尺度会保持，不会再出现如去年5月份后，当时国内理论界和实务界都在喊欧债危机会致经济二次探底，结果接下来一个季度，货币净头寸增加1.9万亿的情况。央行会在整体上保持银行间市场当前的供求水平。

　　孙立坚：强调货币政策的“稳定性”主要体现在两个方面：一是侧重于宏观经济的稳定性。主要是因为当前中国通胀的压力依然高企不落。新公布的物价数据也证明了这一点。如果猪肉类等农产品价格上涨的势头无法控制，那么，即使全球大宗商品的价格因为欧美经济的疲软而下挫，但也有可能依然会抬高中国的物价水平。二是侧重于宏观经济政策的连续性和稳定性，因为流动性泛滥问题目前主要是由于热钱的流入和中国民间产业资本退出以及银行负利率存款流失等问题所造成的后果，如果不能有效地控制上述流动性泛滥的问题，那么，货币政策就不一定会按照目前市场的预期走向宽松。

　　通胀不低首 紧缩不回头

　　上海证券报：公开数据显示，6月份PMI延续5月份下滑趋势至50.9%，购进价格指数也降至56.7%，经济增长适度放缓，货币紧缩政策已初见成效。然6月CPI数据高达6.4%，通胀压力未减，稳定物价总水平仍是宏观调控首要任务。这对下半年货币政策的形成思路和执行将产生怎样的影响?

　　胡新智：当前经济增速适度放缓其实不必过分担忧，这既在货币政策调控的预期之内，也是经济结构调整的必然结果。我认为当今的中国经济，经济增长无近忧，结构调整是长虑，一个适度速度、质量较好的经济增长更具有可持续性。6月份CPI增速达6.4%，未必是今年的高点，推动物价上涨的动力(比如猪肉价格)仍然不减，下半年物价增速不会太低，全年物价上涨的压力都不小。在这样的背景下，下半年货币政策还会保持一定调控力度，在灵活使用数量型工具的基础上，还会有加息、汇率升值的空间，以实现全年物价水平“基本可控”。

　　沈建光：为应对本轮通胀，央行已经频频出招，为何通胀仍在持续走高?我认为，由于导致本轮通胀原因十分复杂，既有国内因素也有国际因素，既包含制度性因素，也还有趋势性因素，因此，本轮通胀具有长期性特征，抗通胀难度较大，紧缩政策仍需持续。

　　从国内来看，由于货币超发并未一朝一夕，长期货币供应量造成的流动性宽松对通胀带来压力，不会很快缓解。另外，一直以来存在的产能过剩现象已经随着需求的大幅提高和落后产能的淘汰而发生改变。特别是刘易斯拐点出现以后，工资上涨将对物价有长期和持久的推动力。同时，资源价格改革也迫在眉睫，特别是“电荒”出现后的电价上调压力，作为长期的制度性因素也将影响通胀。

　　从国际方面来看，考虑到美国量化放松政策的继续实施，输入型通胀压力较大。当前以美元为主导的国际货币体系存在的内在缺陷与系统性风险，在国内债务问题更加严重的情况下，美国一再行使印制国际最主要储备货币的“特权”，稀释对外债务负担，使得美元大幅贬值。加之，美国经济恢复弱于预期、欧美利差持续存在，均导致弱势美元仍会持续。因此下半年走弱的美元可能再次助推大宗商品价格上涨，恶化全球通胀局势。考虑到本轮通胀的全面性，特别是输入性通胀压力的不可控因素，加大了对抗通胀的难度和紧缩政策的持续时间。

　　刘煜辉：经济下行趋势渐渐明确，PMI、工业、消费等方面的数据都显示经济发展动力在衰弱。我不认为这是货币紧缩的效应。

　　一方面投资仍在处高位，1-5月份固定资产投资90255亿元，同比增长25.8%，地方项目投资84584亿元，增长28.0%。同期，全国房地产开发投资18737亿元，同比增长34.6%。从中可以看出，仍然是地方投资冲动和房地产投资构成了经济增长的引擎。

　　当前的经济下行是投入型经济模式的正常规律，成本长期高企，如果没有技术创新反映到全要素生产率上面的话，投入型的经济必然是会产出减速的。在这种情况下，如果再次放松货币条件，对于产出的改善毫无意义。相反会导致成本高企，进而产出进一步减速，也就出现市场都在忧心的所谓“滞胀”状态。

　　我们一直建议，中国应该寻求现实的调控结果，即实现经济“双降”：总需求和价格一起下行，这会出现比 “放松货币”的状态要好得多的结果。通俗一点讲，就是“别硬顶着”，该牺牲一点速度时还是得牺牲。如果总是想利用政府投资——包括保障房建设——来平滑实体经济疲弱，会使经济陷入一种很“闷”的状态。

　　现实中，宏政策选择的方向可能会做一下“技术性的修补”，或者叫“微调”、“针对性”等，比如力推保障房进度来保增长，对一些领域定向投放一定流动性，如中小企业、汽车、三农、融资平台资金链等。

　　孙立坚：下半年，我感到货币政策的紧缩力度不会轻易改变。但是，由于经济增长已经出现了放慢的态势，所以银行贷款取向会对产业的扶持加大一些力度，主要是防止产业资本可能进一步虚拟化的倾向。如果企业生存环境得不到实质性的改善，那么，即使再加大力度紧缩货币政策来遏制通胀，也会因为产业资本走向金融投机而使流动性无法减少，而且，产业资本的退出不仅会加大现在的通胀压力，而且还会影响到中国经济增长的表现。

　　“区别对待”虽有理

　　体制变革系关键

　　上海证券报：此次央行例会提出，要引导商业银行加大对重点领域和薄弱环节的信贷支持，特别是对“三农”、中小企业的信贷支持。货币政策预期微调的情况下，“区别对待”是否也会随之有所调整?

　　胡新智：出台针对“三农”、中小企业的“差别政策”是非常及时和必要的，因为调控政策作用下，这些薄弱领域容易被“挤出”，受调控政策的影响较大，信贷需求容易被忽视。而“三农”对于我国经济可持续发展的重要意义不言而喻，中小企业对就业增长、结构调整和社会稳定具有重要作用。我认为，货币政策将会在资本计提、存款准备金率计算等方面给予差别政策，商业银行也会加大对“三农”、中小企业以及战略性产业的信贷投放力度，相信一些类似政策还会陆续出台。

　　沈建光：在早前央行频繁使用存款准备金率这一工具，银行严格控制贷款的情况之下，中小企业由于并非优质的放贷对象，获得贷款难于大企业，再加上实际贷款利率已经超过基准利率，中小企业上浮更加明显，因此加息对于中小企业的影响实际上已经有限，而对地方政府融资平台以及大型企业的融资的效果更加明显。另外，小企业运行困难不仅来自于紧缩货币政策的实施，问题的解决也更加需要财政支持。

　　刘煜辉：去年10月以来执行的货币紧缩对私人部门造成挤压，它们过多地承担了紧缩政策的后果。非国有部门现在借贷要比以前困难得多，它们要承受实体融资成本的暴涨。如果有竞争力、有效率的实体部门越来越虚弱，这不可能降伏通胀，这将导致未来不会有足够的产品和服务产出来吸收货币，从而等于增加未来的通胀压力。控制通胀的根本是供给面改善和实体经济效率提高。

　　但应该看到，中小企业融资难很大程度是个资源分配的体制问题。“区别对待”“有保有压”当然值得肯定，这些政策细节的创新固然重要，但单靠基层和商业银行自身解决不了制度的方向问题。如果未来公共部门还是靠垄断地位以及权力大小分配社会资源，中小企业还是靠吃“残羹剩饭”生存，银行还是不会给中小企业贷款。

　　孙立坚：“区别对待”并不一定意味着会采取存款利率上升来缓解负利率，或同时又以降低贷款利率来降低企业的融资成本。而是今后货币投放的方向会加以严格控制，虽然货币总量不增加，但是也会避免一刀切。

　　量化工具使用近尾声

　　上海证券报：在央行连续12次提高存款准备金率后，当前大型商业银行的存款准备金率已达到21.5%的历史高位。市场认为，使用法定准备金率进行调控的空间已经收窄，应采用多种工具调控对货币政策进行有效搭配。下半年，在政策工具的选择上可能出现怎样的变化?

　　胡新智：法定存款准备金率的政策调控，有快速、直接回收流动性的优点，但是也加大了商业银行尤其是小银行的流动性压力，容易产生资金脱媒等负面影响。理论上看，法定存款准备金率没有上限，或者说上限是100%，但从实践经验看，20%左右可能是较为合意的区间。

　　从货币政策目标传导看，法定存款准备金率调整是为了实现货币政策中介目标。今年M2目标为16%左右，即使考虑资金脱媒导致M2统计失真的情况，当前M2增速已基本回落至目标区间，这就降低了准备金率继续高频上调的必要性。因此，从理论和现实看，下半年法定存款准备金上调的空间不会太大。下半年央行将会更加科学、灵活和有针对性地发挥“货币政策工具箱”的作用，综合运用利率、汇率、准备金率和公开市场操作等工具，货币政策将更加体现“基调稳健、步伐稳定、工具灵活”的特点。

　　沈建光：虽然央行强调不存在准备金率的理论上限，但由于受存贷比限制，当前银行体系内可供银行，特别是中小银行自由支配的资金已然不多。8家股份制上市银行的存贷比平均达到71.47%，华夏银行的存贷比为67%，浦发银行为69.96%。股份制银行的存贷比已经接近“警戒线”。相对于股份制银行来讲，目前国有大行的存贷比仍然较低，工行、建行及农行存贷比率均在70%以下，尤其是农行只有55.77%。这也意味着，采用加息而非上调准备金不断上调对于中小银行资金的影响更小。

　　为应对存贷比监管，缓解资金压力，银行特别是股份制银行今年加大了短期理财产品的发行量，且不断上演“价格战”。银行理财产品上演“价格战”，是银行为争抢存款不得已而为之的现象，也蕴含着一定风险，值得密切关注。

　　综上所述，由于早前多次频繁上调准备金率已经导致中小银行超额准备金率基本上没有剩余，且表外的理财产品收益率以及中小企业贷款利率都远高于基准利率，提准对控制信贷影响将甚于加息。而及时提高存款利率将有助于缓解长期以来的负利率，是对抗通胀最为有效的方式。我认为，在货币政策选择方面，应优先选择对经济增长影响小，抗通胀效果更加明显的价格型工具。日前央行货币政策委员会2011年第二季度例会提出的“把握好政策节奏和力度”与两日后央行年内第三次加息也证实了这一观点。预计今年年底之前,央行至少还会有一次加息，一次准备金率上调。

　　刘煜辉：量化货币紧缩路子肯定是越来越窄了，其对实体供给面的损伤越来越大。同时，量化紧缩也使银行体系风险积聚，提准能控制银行信贷，但控制不住存款逃离银行，控制不住银行的表外资产。压得喘不过气来的银行只能借助于理财产品、票据和委托贷款等手段来获取资金，银行“双重表外化”的现象愈发严重。据统计，截至6月上旬银行理财产品总额已达7万亿元。这中间很大部分没法计入现行的M2的统计口径。脱媒和表外业务的发展事实上放大了货币量回落的速度，但实际上整体流动性并有实质性收紧。

　　关于货币政策调控方式，我们的建议是，走出政策困境，应该尽快结束甚至放松量化紧缩，回到价格调控的轨道，让不应该 “出表”的资金按照市场的方式重新回到银行“表内”。

　　孙立坚：最近中国通胀的压力不是简单地流动性泛滥所造成的需求旺盛带来的结果，而是成本推动型的通胀特征。它导致了很多中小企业因为利润被挤薄而放弃了实业，去追求高风险高收益的投资或投机。所以，为了避免产业资本进一步走向虚拟化，国家会对工业原材料的流通环节加以清理以遏止不断攀升中价格，从而保证企业能够专注实业。另外，国家也会强化监管不规范的民间金融投资渠道，否则，民间渠道过度的资金膨胀会影响宏观经济体系的稳定，也更会影响其他产业资本做实业的动力。

　　CPI“拱”至3年新高 下半年稳中趋降

　　国家统计局发布的数据显示，6月份居民消费价格指数同比上涨6.4%，创3年以来的新高。6月份，我国工业生产者出厂价格同比上涨7.1%，环比与上月持平。

　　数据显示，食品类价格，特别是猪肉价格继续领涨CPI.6月份，全国食品类价格同比上涨14.4%，影响CPI上涨约4.26个百分点。其中，粮食价格上涨12.4%，影响CPI上涨约0.34个百分点;猪肉价格上涨57.1%，影响CPI上涨约1.37个百分点。

　　从环比数据看，6月份我国CPI环比上涨0.3%。食品价格环比上涨0.9%，影响CPI环比上涨约0.28个百分点，其中，猪肉环比价格上涨影响CPI环比上涨约0.36个百分点，鲜菜、鲜果价格环比下降影响CPI环比下降约0.33个百分点。

　　对此，专家预计，虽然短期内CPI仍将保持高位，但下半年物价水平有望缓慢回落。

　　国家统计局原总经济师姚景源预计，CPI同比涨幅将于今年三季度开始回稳，到四季度会明显回落。国务院发展研究中心宏观经济研究员张立群认为，“破6”是去年下半年以来连续涨价翘尾因素在今年上半年积累的滞后效应，翘尾因素已经达到顶峰，不少新涨价因素在国家调控作用下正在收敛。

　　兴业银行首席经济学家鲁政委表示，6月出现了很多新涨价因素，CPI环比并未显示出放缓迹象。只要7月食品价格环比涨幅高于0.7%，则7月CPI就可能创新高，从目前态势来看，显然无法排除这种可能。

　　国泰君安首席经济学家李迅雷表示，猪肉价格上涨有一定惯性，而且由于基数原因，即使环比涨幅得到控制，同比来看也仍将保持高位。另外，猪肉价格的上涨也容易造成通胀预期上行。澳新银行中国经济研究总监刘利刚也认为，从目前态势来看，猪肉价格仍没有见顶迹象。刘利刚认为，从历史周期来看，猪肉价格一直是CPI的重要领先指标，目前肉价仍没有见顶迹象。鉴于其一般领先于CPI 2~3个月见顶，这意味着CPI很难在今年第三季度前回落。

　　周小川：环比CPI应是货币政策制定的依据

　　7月8日，中国人民银行行长周小川在清华大学发表演讲时指出低通胀、经济增长、较高就业及国际收支平衡是中国宏观货币政策的四个目标，目前货币政策效果显现尚需时日。

　　“中国的市场经济改革最终会放开特定价格，从而造成额外的通胀效应，中国人民银行已容纳这部分通胀的准备。”周小川说，“央行数量型工具与价格型工具结合起来运用。”

　　周小川指出，货币政策的制定应以环比CPI数据为依据，但现在更受关注的是同比CPI数据。

　　周小川说，改善国际收支状况是中国的长期目标。长期以来中国积累了大量的贸易顺差，但央行仍能够通过外汇市场和汇率政策来寻求国际收支平衡。一些国家市场的流动性过剩，造成新兴市场国家资本市场流入出现严重失衡，这些国家必须对资本进一步进行监管，但如何区别短期性投机资本和长期资本是一个普遍面临的难题。

　　谈及各国低利率政策时，“很多时候当我们用货币政策调控货币增长问题时，现实结果并不如我们预计的那样。这可能是由于名义利率已经调整到零，仍需下调却无法下调的情况存在。”周小川说：“现在有很多央行接近零利率，这涉及流动性陷阱的问题，利率降到零时，通常发生囤积现金和惜贷的情况。”

　　谈及中小企业融资难问题时，周小川认为，中小企业资金短缺只能依靠结构性政策解决，不是央行一家能够解决。

　　上半年我国进出口总值增25.8% 输入型通胀压力加大

　　东盟超过日本成为我国第三大贸易伙伴

　　海关总署10日发布的统计数据显示，上半年我国进出口总值达17036.7亿美元，同比增长25.8%。今年6月，我国出口1619.8亿美元，增长17.9%，月度出口规模刷新了上月刚刚创下的1571.6亿美元的历史纪录;进口1397.1亿美元，增长19.3%;贸易顺差为222.7亿美元。东盟超过日本成为我国第三大贸易伙伴。

　　1至6月，我国累计贸易顺差449.3亿美元，收窄18.2%。海关总署相关负责人在上半年进出口情况在线发布中表示，去年上半年基数过高，全球经济不确定性增加，劳动密集型产品出口价格优势减弱，以及日本地震导致部分产品供应链断裂等，是导致我国上半年对外贸易增速下降、顺差收窄的原因。

　　出口增速连续四个月下滑

　　6月，我国进出口总值为3016.9亿美元，增长18.5%。其中出口1619.8亿美元，增长17.9%;进口1397.1亿美元，增长19.3%。尽管出口规模创新高，但我国外贸出口单月增速已经连续四个月下滑。

　　海关总署办公厅主任赵福地表示，6月进口价格同比上涨、环比下跌，出口价格同比、环比均上涨;实际进口数量同比增速回落;传统劳动密集型产品和机电产品出口平稳增长;对欧盟和美国出口增速缓慢。6月当月，我国贸易顺差222.7亿美元，扩大10.3%;但从上半年整体来看我国贸易顺差收窄18.2%。

　　“去年上半年我国外贸月度规模在逐步回升，基数在抬高，从技术层面来看，今年上半年我国外贸增速会呈现回落态势。”海关总署综合统计司司长郑跃声在回答网友提问时说。

　　他指出，全球经济复苏缓慢且仍充满变数，欧洲主权债务危机仍未过去，中东、北非地区政局动荡，都加剧了我国外贸进出口增长的不确定性。此外，受劳动力成本以及人民币汇率上升等因素综合影响，我国劳动密集型产品的出口价格竞争优势在减弱。此外，短期内日本大地震造成了部分产品的供应链条断裂，对我国对外贸易也造成了一定的影响。

　　今年上半年，我国对欧盟和美国分别出口1644.8亿美元和1455.1亿美元，增速均为16.9%，明显低于24%的同期我国出口总体增速。欧盟、美国仍然为我国第一、第二大贸易伙伴。东盟超过日本成为我国第三大贸易伙伴，日本位居第四位。加工贸易仍然是当前我国贸易顺差的主要来源。

　　输入型通胀压力加大

　　6月进口价格同比上涨，但环比出现回落。不过今年上半年我国进口商品整体上涨14.7%，在一定程度上加大我国输入型通胀的压力。赵福地表示，上半年我国部分主要大宗商品进口均价涨幅都在30%以上。其中铁矿砂进口均价上涨42.5%;原油上涨33.2%;成品油上涨31.5%;大豆上涨30.4%。上述商品进口价格大幅上涨，导致今年上半年我国进口商品的整体价格上涨14.7%

　　针对中小企业融资难的问题，郑跃声指出，我国一些中小型进出口企业的经营中确实在融资等方面面临较大的困难。但由于民营企业具有规模小、灵活性大等特点，今年上半年我国民营企业进出口表现优于外商投资企业和国有企业，进出口总值4625亿美元，增长38.8%，高出同期我国外贸总体增速13个百分点，占同期我国外贸进出口总值的27.1%，比重较去年同期提高2.5个百分点。

　　贸易顺差保持高位 央行或将继续调整存款准备金率

　　中国贸易数据7月10日清晨公布，数据显示，中国进出口均在6月出现了一定的减速的迹象，然而，贸易顺差则回到了200亿美元的上方，达到了222亿美元，创下年内新高。

　　澳新银行大中华区经济研究总监刘利刚认为，这也意味着人民币的升值压力开始增大，与此同时，大量的贸易顺差也带来资本流入的压力，央行也将被迫加大公开市场操作的力度，以防止货币供应增速过快。如果贸易顺差仍然保持在目前的高位上，今年下半年，央行仍将需要继续调整存款准备金率。

　　刘利刚指出，从6月来看，出口同比增长17.9%，低于上月的19.4%以及市场预期值18.5%，海关总署表示，由于日本大地震的影响，中国的出口也受到了一定的制约，但由于日本的重建工作即将大规模展开，中国的出口形势将在下半年保持在比较乐观的水平上。进口同比增长19.3%，比上月相比约下滑了9个百分点，在一定程度上反映了国际大宗商品价格在近期的走弱。由于进口下滑速度更快，中国的贸易顺差在6月份再次攀上了200亿美元的高位，创下了年内的高点。从贸易顺差的趋势来看，从一季度至今开始明显呈现出加速上扬的迹象，这也意味着中国再度进入传统的增长模式，下半年随着中国经济进入惯性加速，中国的贸易顺差仍有可能进一步上升。

　　贸易顺差大大高于市场预期，在某种程度上也表明7月13日公布的GDP数据很可能高于市场的预期，与此同时，人民币的升值压力仍然不减。对于中国央行来说，贸易顺差再度上升，则意味着对冲压力的增大。为了防止货币供应过快上升，央行将被迫增加公开市场操作来回收市场的流动性。

　　刘利刚分析认为，贸易顺差之外，加上大量可能流入的“热钱”，也将导致央行的政策工具选择面变窄，如果需要维持较为稳健的人民币升值路径，央行将可能再度祭出存款准备金的工具。澳新银行也维持人民币在年内兑美元升值5%-6%的预测。

　　6月CPI破六 4大维度围猎抗通胀板块

　　编者按：国家统计局9日公布的数据显示，6月份全国居民消费价格指数(CPI)同比上涨6.4%，创3年以来的新高。不少机构预测，7月份CPI仍有可能维持高位，预测仍会维持在6%左右，六、七月份CPI可能会是短期高点。

　　业内分析人士指出，在通胀形势的居高不下的背景下，抗通胀板块仍将存在较确定的交易性机会。本版根据最新宏观统计数据，从农业、酿酒食品、医药、商业零售等四大维度，梳理挖掘抗通胀板块的投资机会。

　　农业

　　龙头企业将实现快速增长

　　6月份各类商品价格同比变动数据显示，食品类价格同比上涨14.4%，影响价格总水平上涨约4.26个百分点。其中，粮食价格上涨12.4%，影响价格总水平上涨约0.34个百分点;肉禽及其制品价格上涨32.3%，影响价格总水平上涨约1.94个百分点(猪肉价格上涨57.1%，影响价格总水平上涨约1.37个百分点);鲜蛋价格上涨23.3%，影响价格总水平上涨约0.16个百分点;水产品价格上涨13.9%，影响价格总水平上涨约0.32个百分点。由此，在国际大宗商品回软，输入性通胀趋缓的形势下，以农产品(000061)价格上涨为主的内生性通胀开始加剧。

　　“大行业、小企业”格局为龙头企业提供成长空间，“市场+政府”双重因素推动行业集中度提升。申银万国认为，全球大市值农业公司集中在与生活必需品相关且集中度较高的种子农化、粮食综合、畜禽养殖加工、饲料、水产品、食糖等行业。综合考虑行业产值、集中度提升空间、政府干预程度三因素，国内畜禽养殖、饲料、种子、水产养殖子行业最具孕育龙头的潜力，或是由于技术的规模效用降低边际成本、城镇化进程提高散户机会成本等市场因素，或是由于行业准入门槛提高、限制资源供给等政府主导因素，这些分散的子行业的集中度在逐步提升，龙头企业通过规模、资源、技术优势实现快速增长。

　　同时，申银万国指出，畜禽、饲料、水产养殖、种子行业下半年景气高企或上行，推荐业绩增长相对确定龙头企业。

　　畜禽养殖方面，价格继续高位运行，龙头企业中报有望超预期。生猪养殖从后备母猪补栏到商品猪出栏要12-13个月，2010年2—8月母猪存栏量持续下降，加上去冬今春仔猪腹泻病频发，导致今年生猪供给不足，四季度生猪集中出栏又逢节前需求旺季，价格有支撑。看好受益仔猪价格上涨超预期的雏鹰农牧(002477)以及产品价格继续上调的圣农发展(002299);饲料方面，畜禽养殖存栏量回升、水产养殖旺季来临带动下半年畜禽、水产饲料销量环比回升，且下游养殖利润较好为饲料企业转嫁成本提供空间，看好同时受益饲料量增和畜禽产品价升的新希望(000876)、产销规模持续快速扩张的海大集团(002311)。

　　海洋养殖方面，“核辐射”对海参消费影响不明显，卫生部叫停“糖干海参”对鲜海参需求抑制将在下半年消费旺季得以释放，海参价格有望回升，看好业绩进入快速增长期且三文鱼养殖有望成功的东方海洋(002086)、海参亩产提升的好当家(600467)，同时关注渠道变革初见成效的獐子岛(002069);种子行业看，龙头企业上半年业绩低于预期已基本消化，关注制种面积持续增长且今年业绩增长较为确定的敦煌种业(600354)。

　　长城证券则维持农业行业“中性”投资评级。农业仍然属于政策、价格驱动型，长期看好制种行业和养殖行业，推荐隆平高科(000998)、圣农发展、新希望和好当家。

　　酿酒食品 白酒销量增幅持续迅猛

　　6月份各类商品价格同比变动数据显示，烟酒类价格同比上涨2.7%。其中，烟草价格上涨0.3%，酒类价格上涨6.6%。有关行业分析认为，随着淡季进入尾声，白酒行业将逐步迎来新的旺消周期。

　　从行业基本面看，高端白酒价格坚挺、中高端酒销量增幅持续迅猛。据数据统计，5月，高端白酒(指商超渠道零售单价达到500元/瓶以上产品)四强中除老窖1573外，茅台、五粮液(000858)和水井坊(600779)于商超渠道内的零售单价均创历史新高，反映强劲需求。同期，100-200元/瓶、200-400元/瓶和400-500元/瓶中高端白酒于商超渠道内录得的营收同比增幅继续高歌猛进，分别达到50.9%、79.7%和28.1%，1-5月营收同比增幅分别为50.5%、47.5%和9.5%，显示白酒消费结构的‘宽腰窄底’趋势仍在继续。

　　五粮液、茅台、泸州老窖(000568)、山西汾酒(600809)、洋河股份(002304)等个股成为中金公司下半年A股食品饮料板块推荐重点。同时，中金公司建议短期博弈中报业绩，力挺中期业绩达预期或超预期并有估值安全边际的金盾组合，具体股票包括五粮液、贵州茅台(600519)、泸州老窖、山西汾酒、洋河股份、伊利股份(600887)和三全食品(002216)。

　　申银万国预计下半年食品饮料行业有机会，五个理由为：旺季来临、提价预期再现、2012年盈利预测上调、估值切换至12市盈率后发现并不贵、中报业绩再次验证。并且建议7月份择机继续增持食品饮料股，四季度冲高时或提价利好兑现时可适当减持。同时，紧抓消费升级主线，寻找结构升级和总量升级中最受益的品种。总体而言，白酒、葡萄酒受益于结构升级(消费价位往上平移+提价)，乳制品、肉制品受益于总量升级(人均消费量提升)。在中产阶级崛起的背景下，消费升级这股力量有望不断超预期，次高端白酒最为受益，未来几年有望持续高增长。

　　由此，申银万国看好三类企业：1.次高端酒水中的洋河股份、山西汾酒、古井贡酒(000596)/古井贡B(200596)、张裕A(000869)/B 等;2.超高端白酒贵州茅台、五粮液、泸州老窖;3.食品子行业的龙头企业，如伊利股份、双汇发展(000895)等。4、目前选股视角：重点关注12市盈率低且未来成长性好的品种，同时兼顾中报业绩。看18个月，洋河股份、伊利股份、山西汾酒、古井贡酒等中线仍有较大“预期差”的品种有望涨幅靠前。短期建议重点关注中报净利润预计增长60%以上的公司，如洋河股份、山西汾酒、古井贡酒、伊利股份、金种子等。

　　医药 已进入新一轮调价周期

　　6月份各类商品价格同比变动数据显示，医疗保健和个人用品类价格同比上涨3.4%。其中，西药价格下降0.5%，中药材及中成药价格上涨12.4%，医疗保健服务价格上涨0.6%。

　　“看病难，看病贵”一直是我国百姓关注的民生问题，其中，医疗收费、药品价格过高以及医疗资源的不足成为历届两会代表反映最强烈的问题。在这样的背景下，“降低药价”被作为历年医改的首要任务。为了平抑药价，国家采取的措施主要是：逐步取消医院加成和继续压低虚高的零售价，同时进一步压缩渠道费用;完善药物定价和价格管理机制。

　　上海证券认为，本轮价格调整从“抗生素和循环系统类药品”开始，目前已进入新一轮调价周期。预计后续还会有内分泌、抗肿瘤、中药等其他品类的降价，然而医药品的降价幅度已在市场的预期范围内。

　　2011年一季度，医药板块的毛利率为27.08，低于去年同期2个百分点。然而，上市公司的净利率仅下滑0.14个百分点，说明上市公司为了应对生产成本上升、毛利率下降的不利局面，努力提升管理效率，压缩期间费用率。

　　关注经营能力强、产品创新的公司。生产成本上升、产品价格下降将是医药企业所必需长期面对的经营环境。市场人士分析认为，产业链完整、成本控制能力强、产品毛利率高、行业整合能力强的子行业将有足够的能力应付生产成本的上升，看好生物制品、医疗器械和医药商业子行业在下半年的表现。

　　未来12个月内，上海证券给予医药行业“有吸引力”评级。主要理由是：1.近8 个月的调整已释放了行业政策风险;2.药品降价压力减弱;3.医药行业2011 年的业绩增长仍旧相对乐观;4.估值调整已显现长期投资价值;5.处于对宏观紧缩环境的担忧，资金仍将青睐具有明确增长前景的医药行业。

　　上海证券建议下半年从四条主线关注医药行业的投资机会：1.技术创新优势明显、营销能力强的生物制药和医疗器械子行业中的相关个股，如智飞生物(300122)、乐普医疗(300003)等;2.经营能力强、有能力进行行业内整合的医药商业上市公司，如南京医药(600713)、华东医药(000963)和浙江震元(000705)等;3.产业链完整、成本控制能力强的保健品或品牌类中药，如同仁堂(600085)、康美药业(600518)、紫鑫药业(002118)等;4.受降价政策影响小、产品毛利率高的医药类公司，如山大华特(000915)、紫光古汉(000590)等。

　　商业零售 传统的抗通胀品种

　　尽管6月份社会消费品零售总额数据还没有公布，但有关调查显示，6月份社会消费品零售总额同比增速均值为17%，比5月份16.9%的真实值略有增加。分析人士指出，作为传统的抗通胀品种，商业零售在商品价格上涨的情况下，明显受益。

　　房价的快速上涨催生炫耀性的高端商品和奢侈品消费快速增长。房价快速上涨一方面抑制了普通居民的消费需求，但是另一方面却使高收入者和不动产拥有者的财富水平快速膨胀，在房价上涨的过程中，他们可以利用已有的积蓄和银行放贷带来的杠杆效应实现其财产规模成数倍放大。居民财富在短期内的急剧增长将迅速刺激奢侈品等炫耀性消费的需求增长。因此，湘财证券看好高端商品和奢侈品的消费前景，推荐具有国内奢侈品零售企业和高端百货占比较大的百货公司。

　　但中国消费的崛起尚需时日。湘财证券同时指出，从收入方面来讲，中国的人口红利的持续和民营企业的经营困境将会导致普通居民收入水平的低位徘徊，从近年来抑制中国居民消费的住房问题来说，住房价格的快速增长成为当前抑制我国居民消费的最大障碍，而长期来说住房供不应求的状况将继续推升房价上涨，这将继续继续阻碍我国居民消费潜力的释放。

　　区域零售龙头将受益于通货膨胀。市场分析人士认为，居民个人所得税起征点的上调、二三季度房屋销售价格增速的趋缓和通货膨胀的继续进行将会刺激零售行业股票在2011年三季度的投资机会，但是由于通货膨胀率能够继续高位运行的不确定性增强以及宏观经济降温对于消费的滞后效应的影响， 2011年四季度零售行业股票的市场表现存在着较大的不确定性。因此，建议投资者在2011年三季度积极配置零售行业，2011年四季度恢复零售行业低配的投资策略。

　　中信证券(600030)维持行业“强于大市”评级。建议积极关注海宁皮城(002344)、苏宁电器(002024)、宏图高科(600122)、欧亚集团(600697)、新华百货(600785)、百联股份(600631)、合肥百货(000417)、永辉超市(601933)等个股。

　　湘财证券则认为，长期来看，推荐高端百货和奢侈品概念的股票，从未来3个月来看，估值低的区域性零售龙头将会出现不错的投资机会。推荐飞亚达A(000026)、重庆百货(600729)、新华百货、合肥百货等个股。(证券日报 )

　　夏斌：坚持稳健货币政策 推房地产高额累进交易所得税

　　建议推出房地产高额累进交易所得税

　　央行货币政策委员会委员、国务院参事、国务院发展研究中心金融研究所所长夏斌近日接受中国证券报记者独家专访时表示，今后几年必须始终坚持稳健的货币政策方向。同时，在货币政策适度偏紧的环境下，财政政策应积极，从而真正推动经济结构的转型。另外，应择机对外资流入建立无息存款准备金制度和预征税制度，以对“热钱”形成威慑力。

　　财政政策是结构转型关键

　　您如何看下半年的货币政策走势?

　　夏斌：如何逐步消化已存在于市场的近76万亿巨大货币存量问题，这是今后几年货币政策的头等大事，也是事关能否保障今后物价基本稳定的一项大事。由于存款准备金率等“对冲”力度的变化与M2的增减有一定的替代关系，因此今后货币的调控不能简单套用过去货币增长的经验公式，甚至在今年下半年或明后年，M2的增速也不能简单参照去年下半年或今年的调控目标。

　　今后一个时期，适度偏紧，或者说稳健的货币政策，是既有利于周期性矛盾的解决，也有利于经济结构的调整。因此需要继续运用公开市场、存款准备金等的常规手段，不断对冲现中国经济增长模式下“不合理”的货币增量;基于防止输入型物价上涨因素和国内经济的内在需要，继续保持人民币汇率一定弹性的原则;在市场上各种实际利率已大幅上浮的现实下，应逐步使基准存款利率转负为正。

　　同时，作为总量政策的货币政策，对结构转型作用有限。结构能否转型，财政政策是关键。而且货币政策能否坚持适度偏紧、稳健的政策，同样需要财政政策的配合与支持。

　　因此，下一步的财政政策，一是应该采取更加“积极”的态度，二是应该加快财政自身支出结构的改革。只有进一步改善财政政策，才能真正确保中国经济结构的转型。

　　在财政政策的收入来源方面，首先应将国有资本预算和年度财政预算统筹考虑。在坚持国有资本IPO资金按比例划拨社保基金、提高国有股份分红比例的同时，急需明确国有资本预算管理的原则，在体现国家对部分行业相对和绝对控股的战略原则基础上，实行国有资本“有进有出”，而不是国有资本“规模越做越大”的管理原则，深挖财源，扩大财政收入。

　　在支出结构方面，必须扩大结构转型时期城乡低收入群体的各种补贴支出，扩大失业人群再就业技能培训的财政支出，特别是面对今后物价温和上涨的局面，应留出足够的财力支出安排。在扩大社会保障、医疗、教育改革支出的同时，确保收入分配改革中各项必要的补贴支出。进一步加大补贴、担保、减税等支持力度，在支持小微企业、战略性新兴产业发展的同时，大力支持国内消费及服务经济的发展。

　　对外资流入建立预征税制度

　　如何解决“热钱”流入给我国带来巨大的输入型通胀压力?

　　夏斌：我国必须加快外汇储备战略性、多元化运用，严堵“热钱”流入。国家应尽快成立“海外投资委员会”，瞄准2020年甚至是2030年中国经济崛起所需的各种物资与资源，集科技部、工信部等若干部门智慧，共同谋略加快外汇资金的用途，减少纯金融资产的运用比例。同时大力支持有条件的非政策性金融机构、企业甚至个人购汇，予以海外运用。这可在减少国家外汇储备的同时，减少市场上货币，减轻国内通胀压力。另外，应参照其他新兴国家曾行之有效的做法，择机对外资流入建立无息存款准备金制度和预征税制度，以对“热钱”形成威慑力。

　　如何看下半年的房地产宏观调控趋势?

　　夏斌：相关部门应做好短期行政措施和长期市场机制的制度衔接准备，坚定不移地把房地产市场引向健康发展的道路。

　　调控既要坚持方向、明确信号，又要讲究策略，做好准备，再花1-2年的时间。要把握节奏，择机做好短期行政措施的退出和长期税收、市场及其他法律制度出台的衔接。为了精确打击产生于交易环节的投机行为，与其上房产税，不如重点先推出高额累进所得税。选择适当时机，在统一上海、重庆不同的房产税，在淡化、统一35个城市不同限购政策的同时，推出高额累进的交易所得税;尽快出台以重点保护承租人利益为主的“房屋租赁市场管理条例”，控制租金的过快上涨，提高空置房的使用率;在确保社会保障房资金方面，应通过各种财政、金融手段，刺激、鼓励社会多方力量，多管齐下，创新资金供给机制。中国当前流动性，只要政策到位，应不缺建设资金。