鲁商置业（600223）销售倍增的区域地产龙头

投资要点

独特观点

　　本篇报告的独特观点在于：1、我们判断公司的销售在2011 年下半年将进入爆发期;2、公司的负债水平并不高，市场对公司高负债的担忧不足为虑，后续发展动力依然充足。

　　强大的股东背景作为山东省国资委旗下唯一以房地产开发为主营业务的上市公司，强大的股东背景给予公司的帮助体现在产业链的多个环节：(1)资金面：尽管报表数据显示鲁商的资产负债率明显高于行业平均水平高达90%，经仔细分析，公司接近一半的有息负债都来自于大股东及其子公司，大股东的资金支持是公司高速发展的重要保障之一;(2)土地端：大股东前身是山东省商业厅，独特的背景赋予了公司在山东省内各个城市具有强大的拿地能力，尤其在核心地块的改造上具有明显优势;(3)开发端：城市综合体的开发模式与大股东的多元化业务有着非常良好的契合度，银座主力店的入驻保证了每一座广场的人气，有效提升了项目的市场价值。

推荐理由

　　我们的推荐主要基于两大理由：1、公司的项目储备丰富，截止2010 年底的权益未结面积为600 万平，预计折现价值约为110 亿元;2、公司项目主要位于山东省内，山东市场相对理性，以刚性需求为主，受限购和调控政策的影响不大;3、2011 年下半年公司销售规模进入爆发期，预计全年合同销售额同比增长超过50%。

盈利预测与估值

　　我们预测，公司未来两年的业绩将会保持高速增长，净利润年均复合增速接近80%。2011、2012 年的EPS 分别为0.73 和1.38 元，对应的PE 分别为11.0和5.9 倍;根据测算，公司2011 年的每股RNAV 为12.80 元。我们认为公司价值存在严重低估，给予“强烈推荐”的评级，目标价12.5 元。

催化剂

　　公司2011 年的推盘计划主要集中在下半年，随着推盘高峰的临近，销售有望进入爆发增长阶段。

风险提示

　　1、政府可能扩大限购范围，对公司在三四线城市的销售产生不利影响;2、货币政策进一步收缩将使销售速度下滑;3、公司采取相对保守方式结算业绩，会导致报表业绩低于预期。