烟台万华(600309)控股股东收购BC 公司，万华走向全球化

　　今日烟台万华公告，其控股股东万华实业收购匈牙利BorsodChem 公司(“BC 公司”)96%股权，成为该公司实际控制人。万华实业委托烟台万华对BorsodChem 公司管理运营，每年支付托管费人民币壹仟万元;该托管协议有效期3 年。

　　收购将实现产品全球平衡能力，提升万华实业可持续运营能力。BC 公司位于欧洲的匈牙利，现有MDI 产能18 万吨/年、TDI 产能9 万吨/年和PVC 产能40 万吨/年，在建16万吨/年TDI 装置(装置完工率约80%)。BC 产品主要面向欧洲市场。收购的战略价值和协同效应：(1)制造能力的提升将快速提升万华在全球的产品平衡能力;(2)万华产能即刻进入异氰酸酯行业前三位，快速提升行业话语权，提升行业地位;(3)通过协同效应，提升万华的可持续运营能力;(4)BC 公司TDI 装置的运营，可以提前给万华积累运营经验，实现产品和地域互补。

　　运营管理协议可在未来避免同业竞争，推动烟台万华成为全球化公司。运营管理协议万华实业委托烟台万华对BC 公司管理运营，在其运营状况显著改善后的18 个月内，烟台万华有权要求万华实业提出以适当的方式解决BC 公司与其业务合并的议案，万华实业对此也将承诺，且在该议案提交股东大会表决时予以回避，协议有效期3 年。(以上运营管理协议需经烟台万华董事会、股东大会通过后方可生效)

　　2013 年前除万华外全球无新增产能，MDI 行业供需关系将趋好。万华宁波二期30 万吨/年产能于2010 年12 月23 日正式达产，除此之外，根据化工在线统计， 2013 年之前全球基本没有可以确定的新产能投产(重庆巴斯夫40 万吨/年项目仍未获批;拜耳集团由35 万吨/年产能扩大至50 万吨/年、同时新建50 万吨/年项目计划到2016 年)。对于全球600 余万吨的产能而言，30 万吨的供给增长，相当于未来3 年产能的复合增长率仅为1.7%，而近20 年间全球MDI 年需求增长基本超越GDP2-3 个百分点，因此随着供给增速低于需求增速，MDI 行业供需关系将趋好，如图表1。

　　预计苯胺产能过剩将导致2011 年价格下跌，MDI 与其价差将扩大，公司毛利率将提高10 个百分点。随着烟台万华36 万吨/年苯胺装置成功开车，以及康乃尔在内蒙古投资95 亿元的60 万吨/年国内最大苯胺基地开工建设，国内苯胺产能快速增长。据中投顾问发布的《2010-2015 年中国基础有机化工原料行业投资分析及前景预测报告》显示，2010-2011 年，我国苯胺新增产能大约为92 万吨，2010-2012 年，我国苯胺的新增产能将高达141 万吨，我国苯胺消耗量仅为110 万吨。在出口方面，虽然目前国际苯胺市场需求开始加大，但由于苯胺出口手续较为复杂，实际操作的可行性不大，我国苯胺出口量较低，目前我国有苯胺出口的企业仅占国内生产企业的1/10。我们预计，苯胺价格2011 年将下跌，MDI 与其价差将扩大，公司毛利率将提高10 个百分点。

　　长期业绩增长来源于产能扩张，上调评级至“强烈推荐”。我们认为，随着国内产能快速扩大，烟台万华MDI产品外销比例将增加，虽然国内产品价格可能略有上涨，但由于出口产品价格低于国内，因此，我们预计未来公司产品均价将基本保持稳定。