电气设备：节能改造和分布式接入成为配网的新亮点

　　投资建议

　　? 行业策略：在主干网络架构完成建设以后，我们认为电网投资已经显现出两大结构性转变，即投资正由输电网转向配电网、由一次设备转向二次设备。在这条思路下，我们认为未来投资机会将更多的出现在配网段的新增投资上。根据我们对各个子环节的梳理，我们认为明年新增的亮点将会出现在三大子环节：配网节能改造、智能化以及分布式电源建设;

　　? 推荐组合： 我们建议关注思源电气、置信电气;

　　行业观点

　　? 大发电设备、输电一次设备景气度继续受到用电需求增速下滑的抑制：在去工业化过程中，用电弹性将出现下滑，导致用电量增速下滑幅度将大于GDP 增速。由于目前利用小时数处于偏低水平(预计火电全年在5100 小时)，使得发电设备的扩产动力不足。同时在完成电网基本网架建设后，输电一次设备景气度基本已经告一段落。唯一的不确定的看点在于持续低于预期的特高压建设是否在明年会再次形成一时脉冲;

　　? 即便需求受到抑制，作为政策性投资的电网投资不会大幅下滑，电网公司必会寻求新的投资点。我们认为配网节能改造、分布式以及智能电网建设是明年值得重点关注的方向;

　　? 财政和产业政策形成合力推动配网节能改造：从今年国网布局非晶合金产业链的动作来看，明年国网战略性的推动配网非晶合金变压器的节能改造是可以预期的。同时在财政政策上，非晶合金变压器也已经被列入发改委、工信部、财政部的节能产品惠民工程补贴列表。在国家电网第七批招标也开始采购了10,000 台10kV 非晶合金变压器。我们认为该子行业明年是有望形成市场合力的方向;

　　? 另一重要的转变在于国网对分布式的态度，近期国网《关于做好分布式光伏发电并网服务工作的意见》明确了对分布式的积极态度，后续国网还将推出《分布式光伏接入系统典型设计》等具体化措施，配合发改委、财政部的财政补贴也将逐步落实。在此拉动下，我们认为无功补偿(SVG)、储能、潮流控制和保护二次设备有望受益;

　　? 继续看好二次设备环节：我们认为国网推动二次设备的最大逻辑在于提升对整体电网的控制，实现管理架构扁平化的转变。那么在三集五大的战略下，智能电网建设将是最为主要的实现路径。在2012 年我们已经看到了配网自动化、变电智能化建设向深度和广度推进，这个方向预计将在2013 年得到延续。同时轨道交通在项目集中审批后，明年有望迎来对信号系统等二次设备的招标需求。另外在科东注入国电南瑞后我们将期待看到新一轮围绕大调度和备调建设。

　　投资思路

　　? 在当前宏观经济疲软的情况下，对用电需求增速下滑的预期很难改变。同时利用小时数仍然处于低位(预计今年为5100 小时)，所以发电设备很难出现新一轮的大建设，那么落后于发电建设一个周期的输电设备同样面临景气下滑的风险。

　　? 作为政策性的投资，即便是输电侧需求不足的大环境下，国网明年的资本开始也不会大幅度削减(预计最大调整会在-10%左右)。在输电侧需求饱和的情况下，国网必然会寻找新的投资方向，而这些方向是值得我们重点关注的。

　　? 如果要揣测国网的投资方向，可以从2012 年国网推进的一系列变化和动作中大致推断。这些动作反映了国网在明年有望出现的政策意图，对于布局明年具有着借鉴意义。我们把国网今年的动作和推测的意图归纳如下：

　　1. 布局非晶变产业链：控股置信电气、参股安泰科技，布局非晶合金变压器制造产业链。同时从国网关于《印发非晶合金变压器推广应用意见的通知》可以看到国网对非晶变推动的决心。

　　2. 表态支持分布式：国家电网印发关于《做好分布式光伏发电并网服务工作的意见》，公开表达的对分布式支持的态度，反映了国网在分布式发电博弈上的让步。分布式电源配套建设将成为明年配网领域的一大增量。

　　3. 加快整合步伐，提升企业竞争力：推动国电南瑞资产注入，特别是把科东注入国电南瑞后，将进一步巩固在调度和配电自动化市场垄断。从国网三集五大的战略来看，明年会进一步在大调度和备用调度建设以及配电自动化全面铺开建设上加大投入。同时国网系其它设备制造段企业的整合如平高、许继等也开始加快推进，目的是提升设备制造的核心竞争力，提升企业的管理水平和能力。未来逐步推动对外输出。

　　4. 出口将成为后续的亮点：在过去的两年中，国网通过收购方式加大对外资本输出，先后收购了菲律宾、巴西、葡萄牙、南澳等电网资产。

　　? 从这些动作来看，我们认为国网会在大输电网周期过去后，把重点放在找新增点，如配网节能改造、分布式发电、变电/配电的智能化等领域，同时关注提升设备制造企业的核心竞争力，为未来对外输出打好基础。从各个子行业来看，我们建议关注配网节能改造、分布式以及智能电网建设。

　　? 除了国网主线上的投资机会，我们认为事件性驱动也是明年电力设备投资机会上的重要一环，我们梳理了下目前能够看到的明年有望发生的各类催化剂如下：

　　1. 政策催化剂：随着分布式政策的深化，相关对分布式补贴的财政政策有望逐步落实。同时年底前后国网有望发布《分布式光伏发电接入系统典型设计》进一步明确分布式接入模型。明年时点来看《可再生能源配额制》的落实有望从法律层面推动分布式电源发展。

　　2. 招标催化剂：招标方面我们认为除了传统的国网设备招标外，轨交和高铁相关的电力设备项目也是重要的关注点。可以重点跟踪轨交和高铁电力设备中标情况。