医药行业：特色专科与特需服务领域民营资本大有作为

　　核心观点:

　　医疗服务需求呈现向上拐点

　　外因：2000 年至2009 年政府预算卫生支出增长了6.8 倍高于社会和个人卫生支出增速。政府支出的快速增长使得个人尤其是中低收入人群潜在医疗需求得到释放。内因：人口老龄化是医疗需求增长的内生动力。

　　医疗服务供过于求和供不应求并存

　　一方面是大型公立医院人满为患，一号难求;一方面是民营医院和一二级医院病床利用率不高。卫生统计年鉴的数据显示，2010 年我国公立医院病床使用率达到90%，而民营医院同期数据仅为59%，三级医院甚至达到102.9。

　　价格扭曲带来资源配臵低效

　　目前我国医疗服务价格不能反映医生的专业价值，且不同级别医院医疗服务价格之间没有拉开合理差距，价格存在扭曲。虽然非盈利性医疗机构执行政府指导价，盈利性医疗机构医疗服务价格放开，但截至2009 年末，公立医院诊疗人次占比达到92%处于支配地位，完全制约了民营医院基础医疗服务价格的制定。

　　特色专科与特需服务是民营医院发展优选方向

　　人力资源和资金是民营医院发展的软肋。因此特色专科以及在公立医院中发展受限的特需服务是民营医院发展的方向。

　　重点公司

　　爱尔眼科和通策医疗所属领域能够较好的发挥民营资本兴办医院的优势。通过走品牌连锁和高端服务路线，两家公司未来仍然存在较大的成长空间。

　　主要风险因素：民营资本兴办医院相关扶持政策执行低于预期。

　　投资概要：

　　驱动因素、关键假设及主要预测：

　　1、 人口结构加速老化是医疗服务需求增长的内生动力

　　我国已于1999 年进入老龄化社会。从数据上来看，根据国际惯例，65 岁及以上人口占总人数比例达到7%，就进入老龄化社会。按照第六次人口普查的数据，我国65 岁及以上人口数为1.19 亿，占全国人口比重达到8.87%。与此同时，越来越多的省份达到老龄化标准，我国人口结构正加速老化。老龄人口患病率远高于青年人口是医疗服务需求增长的内生动力。

　　2、 政府投入的增长使得潜在医疗需求得以释放

　　2000 年至2009 年政府预算卫生支出增长了6.8 倍高于社会和个人卫生支出增速。从医疗保险看，覆盖农村居民的新农合在2005 年后步入快速发展通道。2010 年我国新农合覆盖人数达到8.36 亿人，而2005 年该数字仅为1.79 亿人。于此同时，人均筹资标准也快速提高。目前新农合和城镇居民的政府补贴标准已经从2005 年的人均30 元，提高到了2011 年的200 元。2012 年该标准更是进一步提高至240 元。政府在医疗服务支出中比重的提升刺激了潜在医疗需求的释放。

　　3、 政策放宽改善了民营资本运营医疗服务业的经营环境

　　58 号文明确鼓励社会资本兴办医院，并在税收(免除了营业税)、医保定点方面逐渐缩小民营医院与公立医院的差别。

　　我们与市场不同的观点：

　　我们认为医疗服务价格因素仍然是制约今后民营医院基础医疗盈利的关键因素。受制于人力资源和资金软肋，民营医院未来的发展方向优选特色专科和高端医疗服务领域。

　　估值与投资建议：

　　目前医疗服务板块估值整体法TTM 估值约为58 倍，高于医药其他子板块。但我们认为中国民营医疗服务正处于历史上发展的拐点，在特色专科和高端医疗服务领域有较大的发展前景，未来增长将消化目前的高估值。建议关注眼科连锁龙头爱尔眼科和有望受益于高端服务需求的通策医疗。

　　股价表现的催化剂：

　　1、新医院的收购。

　　2、相关鼓励社会资本兴办医疗服务行业政策出台。

　　主要风险因素：

　　政策执行低于预期。