证券行业：通道业务面临激烈竞争，资金+资源抢占创新业务蓝海

　　传统业务竞争业态日趋激烈，大券商抗压性更强

　　经纪业务一直以来都是券商行业的主要收入来源，但随着最低佣金率以及新设营业部的放开，同质化竞争导致了激烈的佣金战，三年间佣金率下降了40%，影响行业整体利润率下滑至41%，盈利水平甚至低于08 年，同时集中度CR10 也由08 年的43%降至41%。投行业务也随着创业板开闸，融资结构向中小项目倾斜出现了激烈的竞争局面，几大寡头占据市场的时代已经远去。不过在行政干预作用下，今年以来佣金率逐步企稳，特别是对于部分大型券商而言，经纪业务保本的市场日均交易额在900 亿元左右，抵抗市场风险能力较强，而且目前佣金率低于行业平均，盈利压力已经有所释放。创新业务加速推进，资本实力与客户资源决定市场地位

　　首先，融资融券业务的进一步推进，将明显扩大业务规模，增加行业的收入，明年收入占比有望达到6%;其次，券商资管业务持续高增长，相比去年规模增长30%，按照国外券商发展路径，资管业务将成为券商经纪业务转型的重要筹码;最后，股票约定式回购以及客户保证金管理业务的试点将提升券商的资金利用效率，同时可以增加资本市场流动性。上述创新业务作为资本中介型业务，供给主要来自于券商自身的资本实力，需求则来自于传统卖方业务积累的客户资源，因此从这个逻辑来看，具有客户资源优势、资本实力雄厚的大型券商将成为创新业务逐渐推出的最大受益者，而且按照国外的发展经验，资本中介型业务集中度要高于传统业务，有望成为未来的业务蓝海。

　　投资建议与风险提示

　　对于部分大型券商而言，由于收入结构均衡，创新业务布局较早，在弱市下依然能够获得较好的业绩表现。同时，创新业务逐渐推出，驱动行业向好的政策因素开始显现，大型券商更受益，推荐中信证券、海通证券和招商证券。另外，目前市场换手率仍处低位，随着交易额反弹，业绩弹性较大的券商业绩有明显增长，推荐宏源证券和长江证券。未来存在市场交易额下滑，公司自营出现重大失误的风险，同时创新业务推出受阻也将对股价产生利空效应。