电力行业：电价调整有望迈入常规化，水电即将进入收获期

　　国内需求的高速增长和供给多因素制约共同导致了淡季缺电现象。供给方面，煤价高企导致部分中小机组亏损严重，发电积极性不足，从而大幅降低了出力;部分省份新增装机过少，而需求增长较快，也导致了电力出力无法满足最高负荷的情况。

　　我们认为 2011 年的电价调整不同于2008 年，并有望向常规化调整迈进。原因在于：(1)4 月份部分省份电价调整追溯到2010 年1 月1 日起执行，表明政府已经对电企亏损有了足够重视，煤价上涨的成本不应由发电企业承担;(2)6 月份电价再次调整，时间和幅度都早于市场预期。我们认为连续两次上网电价调整，表明政府对合理电价传导的容忍度在增加。发改委对电价改革的态度在向积极的方向转变。电价调整有望从应急式调整向常规化调整迈进。

　　电价仍需再次调整。经我们粗略估算，电力行业要恢复至正常盈利水平，大部分省份仍需上调电价1-4 分钱。我们认为年内再次上调上网电价的可能性仍在，若能平均上调2.5 分钱，则大部分省份火电厂基本可以恢复至正常盈利水平。

　　水电环保风险有限，成本或由电价上调消化。我们认为尽管水电公司，尤其是长江电力面临着追加老电站政策性成本的风险，但是这部分成本无论从必要性还是从可行性的角度，都应该由电价上调来消化。因此环保政策风险对水电行业影响将十分有限。

　　行业评级“推荐”;建议关注低估值火电和水电，以及小电网公司的机会。火电板块在经历前段时间的调整后，部分优质公司PB 又回到了1.5-1.7倍的安全区间。我们认为在电价改革正面预期的情况下，火电板块已经具备了较为明显的价值，在弱市中具备较强的防御性，因此上调火电行业评级为“推荐”。建议关注业绩弹性较大的华能国际;估值处于洼地的申能股份;具备明确资产注入预期且业绩优良的京能热电等公司。水电公司具

　　备不受经济周期波动的稳定盈利能力，且估值合理，我们维持该行业的“推荐”评级。我们建议关注长江电力和黔源电力。同时建议投资者关注电网主辅分离改革可能带来的地方小电网公司的机会。