另类风格转换或引发“结构性熊市”

　　经历了本周一的暴跌后，沪深股市周二的总成交金额只有不到1200亿元，弱势特征尽显。在市场持续走弱的时候，风格转换的脚步却似有逐步深入的迹象。只不过，当前进行的风格转换，并不是传统意义上的“大象起舞，老鼠落地”，而是另类地演绎成了“大象原地踏步，老鼠深幅跳水”。另类风格转换持续，意味着A股或已步入“结构性熊市”。

　　风格转换悄然成行

　　本周二，沪深股市缩量震荡。但在指数平静的背后，场内个股的结构性差异仍很明显。一方面，周一上市的4只中小板个股全部破发，且除去新股外，跌幅在8%以上的股票全部来自中小板和创业板；另一方面，权重股继续表现稳定，工商银行（601398）、建设银行（601939）小幅上涨，地产股内的“招宝万金”也没有出现大幅下跌。

　　事实上，进入新年以来，上述风格变化就一直在持续深入。统计显示，自2011年1月4日至1月18日，创业板指数下跌9.84%，中小板综指下跌9.52%；与之对比，沪深300指数同期下跌4.81%，上证50指数更是仅下跌了2.71%。可见，虽然新年后大盘股并未明显走强，导致投资者期盼了一年的传统意义上的风格转换再度落空，但由于小盘股出现了更加猛烈的下跌，市场借此完成了一次“另类”的风格转换，即大盘股小跌，而小盘股大跌。

　　促成市场上演风格转换的主要原因在于估值。在此前接近两年的时间里，小盘股持续大幅上涨，特别是在2010年市场整体震荡的背景下，中小板、创业板股票仍然上演了一幕“结构性牛市”。统计显示，在2010年，小盘股相对于大盘股的市盈率溢价持续刷新历史新高，2011年首个交易周，溢价程度更是高达近200%。但是，股市总有一只看不见的手存在，当市场内部的结构性异化过度扭曲时，改变自然就会发生。

　　“结构性熊市”或继续

　　以另类风格转换为契机，市场或已步入结构性熊市。对于“结构性熊市”一说，可以从三方面来理解：

　　首先，中小盘股下跌动力仍然充足，或将构成短期市场的主要风险。从估值角度看，截至1月18日，小盘股相对于大盘股的市盈率溢价仍然高达185%，而历史平均水平仅为81%，这意味着中小盘股仍有很大的估值回归要求。与此同时，在过去一年，基金等主流资金在中小盘股中的仓位过高，而此类股票又很难在卖出时提供足够的流动性，这就导致一旦下跌已成趋势，机构投资者的卖出势必将强化小盘股的跌幅和下跌速度。

　　其次，大盘股压力仍然沉重，很难在小盘股下跌时提供显著的绝对收益。本次风格转换的“另类”主要表现在大盘股并未出现明显上涨，而从未来一段时间看，大盘股虽然风险不大，但仍然没有什么上涨动力。一方面，在流动性持续紧缩的背景下，大盘股启动没有资金支持；另一方面，无论是银行还是地产，目前都在行业基本面上面临较大不确定性，虽然股价对负面因素已经反映比较充分，但积极因素的匮乏仍使其缺少足够的吸引力。

　　最后，是结构性熊市，不是系统性熊市。预期是决定市场走势最重要的因素，从可能引发市场系统性风险的三大变量（流动性、物价、宏观经济）看，投资者对流动性和物价已经很悲观，至少短期这两者已经很难给市场带来更大的超预期利空。由此，经济可能成为2011年市场最大的不确定因素。但从短期看，经济带来超预期利空的可能性又比较小。

　　一是因为在宏观数据持续向好以及欧美经济复苏日益确定的背景下，投资者对国内经济重新形成悲观预期尚需要时间；二是即便形成国内经济二次探底的不利预期，相信也很难持续，毕竟，在消费、出口日趋稳定，投资本身具备刚性的情况下，经济复苏趋势一旦形成，改变起来同样是比较困难的。对应于大盘蓝筹股，以目前的估值水平，只要业绩预期不出现大幅下调，该板块对市场的支撑至少在短期将是比较坚实的。