银行股:“珍珠蒙尘”？

　　意外而至的年内第二次降息令银行股价再次承压。本周四晚间央行宣布再降金融机构一年期存贷款基准利率0.25和0.31个百分点，并将贷款利率浮动下限调整为基准利率的0.7倍。降息消息一出，银行股在昨日大盘上涨1.01%的情况下仍呈现普跌格局。

　　近来频出的汇金、险资增持利好并未改变银行股低迷的走势，相反降息预期对银行股的打压却十分“精准”。作为监管层不断唱多的大盘蓝筹代表，估值已在谷底徘徊良久却迟迟难以“昂首挺胸”的银行股，令不少投资者深感纠结。人们不禁要问，降息预期下上市银行的风险与投资价值究竟如何?银行股到底是食之无味的“鸡肋”还是“蒙尘的珍珠”呢?

　　市场对银行的悲观情绪主要源自两点：一是利率市场化预期下银行净息差的缩窄可能带来利润的下滑，二是经济下行背景下对银行资产质量的担忧。然而详细分析，市场预期似乎有些过于悲观了。

　　首先从净息差来看。降息确实可能对银行息差造成一定的下行压力，但有研究人员称，年内首次降息对银行存贷利差的影响有限。

　　方正证券行业分析师周伟认为，由于目前银行普遍存在通过高收益理财产品吸存、存款返点揽存等现象，降息前的存款成本率中已经包含了存款利率上浮的成分，所以上次降息宣布的存款利率10%浮动上限实际只是使银行高息揽储行为透明化而已。存款利率提高后，理财产品收益率与存款利率差的缩窄有助于存款回流至银行表内。考虑到理财产品等已导致部分利率市场化的现实，存款利率上浮不会对银行存款成本产生太大影响。

　　而有研究指出，第二次降息对银行息差的影响更小。中金公司研究认为，此次降息尽管表面上是非对称降息，但是除一年期贷款利率比存款多降0.06%以外，其他各期限利率的调整(包括活期存款利率、两年期存贷利率等)经测算都有利于银行净息差，实质上相当于一次对称降息。预计本次降息可能轻微提高上市银行2012年净息差，降低2013年净息差0.35个百分点，对盈利基本无碍。

　　此外，贷款基准利率下限还从上次下调后的进一步下浮至0.7倍，但考虑到现阶段银行对于贷款的议价能力，拿到享受利率优惠的贷款并不容易，尤其是中小企业。考虑到目前企业短期发债融资成本和银行对实际风险更低的按揭贷款下限均控制在0.85倍以上，所以银行发放0.7倍对公贷款的可能性很小。贷款利率浮动对银行净息差的影响也相对有限。

　　再从资产质量来看。随着国内经济的下行，银行或许在相当时间内都将面对一定的不良贷款上升压力，但情况似乎并没有人们想象的那么糟。目前银行应对不良贷款有超额计提的减值准备、拨备前利润和贷款抵质押物等三道防线，据研究人员测算，除非今年底上市银行不良率蹿升至9.1%左右才可能损害到其净资产，而这也意味着政府融资平台贷款和房地产开发贷发生超过60%的不良率，即政府信用几近破产、经济增长遭遇重创，这在当前情况下几乎不可能发生。

　　事实上，近期房地产市场销售情况明显好转，土地市场也出现回暖迹象。而二季度以来部分平台贷的展期已悄然开展，上市银行的拨备覆盖率亦较高。“平台贷因有政府信用托底违约风险很小，房贷也无需太担心，所以我一直认为市场对银行的资产质量有些过度担忧了。”浙商证券分析师王伟俊向记者表示。

　　在考察银行股时，估值因素也必须纳入考量。不少研究人员认为，降息对未来银行利润影响究竟如何尚难判断，但预计今年业绩受影响很小，2013年利润增幅会受到一定影响。中金公司测算，考虑到年内再实质对称降息一次，预计上市银行今明两年净利润增速为13%、3%。

　　王伟俊则认为，考虑到2012年基数较高，且降息影响集中体现，2013年可能是银行利润增速的低点。但即使明年业绩增速下调10%，参照目前6倍左右的动态PE和1倍左右的PB，银行股还是被严重低估了。

　　有业内人士分析，虽然银行业利润增速见顶回落，但即使假设一定时期内降到零成长，结合其稳定的利润和ROE(净资产收益率)，行业估值仍偏低。中金公司认为，利率市场化后银行可持续ROE仍可维持在15%左右，意味着即使考虑长期基本面弱化的趋势，上市银行的合理PB仍能达到1.3-1.5倍。而纵观整个A股市场，目前ROE达到10%以上的行业寥寥无几。

　　在大规模破净之后，银行股低估的声音不绝于耳，但股价为何迟迟起不来?“这就像浅水里浮不起大船一样，短期来看市场资金供给的紧缺使得银行这样的大盘股很难被提振。”王伟俊表示，事实上市场近期量能持续萎缩，更多体现为存量资金的博弈，市场对大盘股的支撑“有心乏力”。

　　或许对于短线博弈的投资者来说，银行股并不是个好选择，但对于着眼中长期收益的稳健型投资者来说，战略性建仓银行股的机会或已来临。中金公司研究认为，降息周期会不可避免地影响银行损益表，但盈利增长压力已在股价中有所反映。目前银行股价对盈利下行的弹性已经下降，未来对资产负债表的信心修复有望成为决定股价的主要因素。持续降息有助于改善企业投资需求，推动企业盈利和经济的筑底回升，从而缓解银行资产质量压力。银行股价往往与经济增速同时见底，加上良好中报业绩的催化剂，三季度或将迎来银行股的较好买点。

　　“投资银行需要耐心。对比国外成熟市场，有些行业会被低估好几年，市场会出错但不会一直错下去，银行股目前的下跌或许正是难得的机会。”王伟俊说。而周伟认为，改革将带来银行内部竞争格局的分化，综合来看机制灵活、转型领先、小微企业业务突出的银行更可能受益利率市场化，估值较低的中小银行值得关注。