海外愁云未散 A股欲演“业绩杀”

　　8月的经济数据表明伴随着价格水平的回落，经济继续出现减速。在经济下行的宏观大背景下，未来的市场走势有两种可能，其一是中枢不断下移，其二是快速见底并产生中期行情。究竟市场会选择哪种走势，还取决于经济下行的速度。当前，在欧债危机正在蔓延的背景下，国内经济正在由缓慢下行向快速下行转移。

　　海外风险短期难消散

　　欧债危机的陡然升温，令A股不得不遭遇“中秋劫”，短期而言，海外的不利情绪将继续向A股市场传导。

　　美国方面，奥巴马上周四向国会提交了新财政刺激计划，规模为4470亿美元。伯南克发表讲话，表示在本月22日的FOMC会议上可能会决定将联储资产中的短期国债换成长期国债，以延长资产久期或者增加长期国债的增持。欧洲方面，IMF委员会、欧盟委员会与欧央行的代表与希腊政府谈判的暂停，成为欧债危机的引爆点，希腊短期国债收益率和CDS费率都大幅飙升，市场对希腊债务问题依然忧心忡忡。受这些不利因素的影响，外围股市本周一表现惨淡，尽管周一美股的微涨令亚太区股市周二多数上行，但预计A股本周或还较难摆脱海外的下行压力。

　　经济正由“滞胀”向“衰退”切换

　　上周统计局公布了8月的经济数据，CPI同比6.2%，较上月回落0.3%，这是本轮通胀在7月到达阶段性高点后的首次回落。8月居民消费价格指数同比回落在预期之内，但是，从CPI回落的幅度来看，略低于市场预期。值得关注的是，8月PPI同比继续上涨，本月为7.3%;工业增加值同比增长13.5%，较上月小幅回落0.5%，经济减速的趋势正在确认中。

　　结合价格回落、工业增加值同比回落的情况，我们认为，当前经济开始由“滞胀”向“衰退”切换，随着CPI同比拐头向下，经济也开始由“滞胀”向“衰退”阶段切换。需要指出的是，在经济衰退期，经济继续下行，企业的盈利继续恶化;但是，从另一个角度来看，市场也有可能在这个过程中寻找到新的“生机”。

　　业绩“地雷”还未爆发

　　2011年上市公司年报已披露完毕，很显然，盈利增速仍在继续下滑。全部A股上半年净利润同比增速为22.8%，较一季度下降1.2%;剔除金融后的净利润同比增速为18.0%，较上季度下降2.8%(这里考查的可比公司为2008年12月31日前上市的公司).

　　从历史数据来看，自今年一季度以来，金融服务的净利润同比增速开始高于剔除金融服务板块后的净利润同比增速。在高成本压力之下，制造业与非金融服务业的盈利水平不断下降。20%左右的净利润同比增速较低，且从净利润同比的下降幅度来看，均呈逐步企稳的态势。考虑到当前国内仍以控通胀为首要政策目标，企业至少在三季度仍会面临来自原材料、人力及资金的成本压力，预计净利润增速将继续小幅小降。

　　众所周知，企业的库存周转天数可以反映企业的库存累积状况。我们将金融服务、房地产以及中国石油与中国石化两家公司剔除，二季度上市公司库存周转天数较上季度下降，表明上市公司二季度库存有所降低，这与我们跟踪的统计局公布的工业企业库存同比数据所反映的情况是一致的。中报披露的上市公司库存周转天数为64.9天，仍为历史较高水平，预计去库存仍将继续展开。

　　三大信号关注经济下行速度

　　在经济继续减速的大背景下，未来市场走势有两种可能：其一是中枢不断下移，其二是快速见底并产生中期行情。市场将选择哪种走势将取决于经济下行的速度，当前，在经济可能出现的两种走势将来发生的概率上，我们认为正在由缓慢下行向快速下行转移。

　　事实上，目前有三大信号来验证经济是否会出现快速下行。其一，未来几个月的固定资产投资是否会出现较大幅度的下行;其二，8月发电量、钢材产量等数据已疲态，后面几个月工业增加值同比是否有明显的下降，也值得关注;其三，从微观企业调研来看，中小企业在成本上涨的压力下，处于低盈利水平的生存边缘，需关注累计效应是否会在未来几个月发生。此外，市场情绪还会受到流动性的影响，在扩大商业银行存款准备金基准政策的影响下，还需关注央行公开市场操作释放流动性的意愿。如果央行减少对到期资金量的对冲，流动性受到扩大基准的负面影响将有所缓和。

　　当然，无论未来市场运行沿着哪一种方式展开，在未得到经济数据确认前，市场都处在左侧，操作需持谨慎的态度。行业配置方面，防御和谨慎依旧是当前的首选，低估值板块较具有吸引力，如重卡、房地产板块。同时，建议关注自下而上的子行业配置机会，主题投资机会上，建议关注各地方国有资产证券化主题。

　　外围乌云压顶 A股进入多事之秋

　　节后第一个交易日，在外围股市大跌及国内货币政策继续实施稳健的影响下，A股再次向下探底，深成指更创下10669.47点的一年来新低;而盘面显示，在内忧外患之下，未来大盘的运行或将更为艰辛。

　　昨日是中秋节后的第一个交易日，受星期一全球股市暴跌影响，A股跳空低开，盘中一度逼近前期低点2437点。午后，随着水泥、银行股的护盘，跌幅有所收窄，但一直未能有效突破上周五收盘点位。而从盘面来看，银行股拉升有心无力，水泥股反弹独木难撑，沪市全天成交仅518亿，再创地量。

　　接受《金融投资报》记者采访的分析师表示，央行宣布坚持实施稳健的货币政策让市场的宽松预期落空，而8月CPI仍处高位也让市场“提准”和“加息”预期依旧存在，再加上外围股市的大跌，A股在内忧外患背景下，前路还十分艰辛。

　　宽松政策预期落空

　　东海证券研究所分析师鲍庆在接受记者采访时表示：“央行昨日宣布需要坚持实施稳健的货币政策，这让市场对于宽松货币政策的预期落空了。”按照稳健货币政策的要求，为了把好流动性闸门，央行通过公开市场操作、存款准备金率等工具对流动性进行了必要调控。“对于之前预期的加息，我们的判断是短期不会出现，但提准几乎可以确定是大概率事件。”

　　东兴证券分析师张景东认为，昨日下跌主要有两个原因，一是中秋期间A股休市，但外围股市却遭遇沉重打击，受欧债危机恶化的影响，欧洲及亚太股市近两个交易日大幅下挫;美股道指上周五大跌2.69%，前日继续大幅低开后直至尾盘才企稳回升，直接拖累了昨日复盘的A股。二是中国人民银行11日发布的8月份金融运行统计数据显示，8月末，广义货币(M2)余额78.07万亿元，同比增长13.5%，创2004年11月以来新低。

　　不过，也有分析师持乐观意见。东方证券分析师魏颖捷就认为，国内紧缩政策进入观察期，对A股的羁绊正在退去。以央行扩大准备金征收范围为例，表面上相当于提高3次准备金率，但上缴的时间底限是明年2月，因此在接下来的6个月中，提准等收紧措施出台的概率已极小。近8周央行在公开市场上连续净投放难改资金面供小于求的局面，但资金底的雏形已然显现，只是这个过程相比2008年而言，更为漫长也更为温和。考虑到三季度通胀高位徘徊小幅回落、经济增速环比继续回落的概率较大，当前应该已进入政策观察期，或者也可以视作一种紧缩政策局部松绑的过渡期。在政策面预期逐渐明朗和一致后，其对A股的中期影响将由负面向正面切换。

　　国庆前或下探2400

　　8月CPI6.2%的结果与市场预期完全吻合，虽较7月有所回落，但市场的反应很不给力，数据公布后指数冲高更像是给之后的下跌提供能量。对此鲍庆表示，CPI仍处于高位，难言拐点，所以算不上好消息。陆续公布的经济数据让大家认识到，经济增长正在放缓，尤其是新开工项目出现下降，令预期更为担忧。此外，通胀形势依然严峻，特别是食品价格涨势强劲，短期内要看到物价的持续回落难度很大。“剩下的指望，大概只有来自于外围市场走软带动大宗商品回落，但我们还要担忧欧美政府推出刺激措施带来新的商品泡沫，所以这个希望实在有点渺茫。”鲍庆说，央行最近也遇到了极大的难题，物价形势依然严峻，但数据未来可能出现下降，同时经济减速超出预期，究竟该继续从紧还是适度放松，短期很难明了。

　　鲍庆认为，大盘9月下旬仍然将维持震荡格局，月底将下探前期低点2437点，甚至不排除触及2400点整数关口，但跌破2400的概率较小，国庆节后将出现反弹。

　　张景东认为，操作上，在市场止跌信号未出现的情况下，防御仍是最好的操作策略，同时可以逢低关注中报以及三季报预期较好的个股，为后市大盘企稳后选好标的。

　　魏颖捷表示，综合目前A股的整体环境来看，政策面和外围市场利空已被充分预期，如果说4月份3057点下跌至6月的2661点是兑现紧缩政策的利空，7月底2826点下跌至8月初的2437点是反映欧美债务危机所引发经济衰退的担忧，那么大盘见底前的最后一跌将是反映盈利预测大规模下调、实体经济经营困境超预期以及A股内在估值失衡的基本面利空，短期而言，沪指跌破2437点已几无悬念。