投资布局应围绕高景气线索

　　市场在经历了自2610点以来的反弹后，近两周一直维持震荡走势。一方面是因为上行至60日线和前期密集成交区的阻力显现，另一方面也是对经济数据出台的等待和消化过程。2011年以来，A股市场在物价上行以及经济增长放缓的预期下不断走低，尤其是4月份以来的物价水平快速上行导致的紧缩政策加码，对资金面产生了较大的打击，市场一路下行。进入下半年，我们认为影响市场的主要因素还是对货币政策的预期，而政策受物价和经济两个方面的影响，因此物价走势和经济是否会硬着陆将成为分析市场的关键因素。

　　通胀下半年回落

　　是大概率事件

　　2011年以来的物价上行既有高翘尾因素的影响，也有新涨价因素持续上涨的影响。下半年翘尾因素的影响将逐步回落，那么对于物价走势分析的重点在于对新涨因素的判断。

　　从粮食价格趋势看，夏粮在全年粮食总产量中占比近四分之一，而夏粮的增产增收将对稳定粮食价格上涨预期起到一定的积极作用。目前来看，因灾害性天气引发全国粮食价格大幅上涨的可能性并不大。从猪肉价格趋势看，自去年下半年开始，猪肉价格处于一个持续上升的趋势中，基期数据的不断抬高将减缓价格同比上涨的幅度。另一方面，养殖户补栏的积极性正逐步增加，全国生猪存栏量从今年3月份开始环比已持续增加，5月末生猪存栏量4.53亿头，环比增长0.8%，同比增长4.4%。其中，能繁母猪存栏量在1-4月份环比持续下滑之后，5月份环比也开始增加。而随着后期供给的逐步加大，猪肉价格的涨势有望得到稳定。此外，货币条件也预示物价有望趋稳并逐步回归正常状态，实证分析显示，反映企业生产经营以及投资活动活跃度高低、由现金和企事业单位活期存款构成的M1增速与滞后6个月的CPI涨幅相关度较高。从这个角度看，预计从四季度开始CPI上行的压力也有望减轻。

　　综合翘尾因素和新涨价因素平均水平，我们预计，6月物价数据可能是年内的高点，但物价见顶并不意味着物价将快速回落，虽然7-9月份CPI同比涨幅超过6月份的可能性不大，但预计仍将维持在5%以上的高位，10月份开始CPI涨幅有望高位趋缓，但涨幅水平仍将不低于3%。全年CPI平均涨幅预计在5%左右，超过4%的全年预期目标1个百分点。

　　下半年经济增长

　　主要动力来自投资

　　从经济运行数据看，二季度GDP同比增长9.5%，季度GDP增速虽延续下滑，但本季下滑程度好于市场预期，进一步缓解了市场对于经济硬着陆的担忧。展望下半年，我们认为内需增长的主要动力仍将来自投资，我们认为存货投资有望在三季度末结束下行周期，而固定资产投资三季度有望逐步温和加速，总体上看两者将推动经济在三季度末企稳，并于四季度逐步走高。

　　存货投资短期波动大致以四个季度为周期，2011年3月份以来中国产成品和原材料库存开始了去库存的过程，目前库存的先行指数已经下降至50%以下。预计在通胀回落和PPI高位企稳的背景下，企业进一步加大产品囤积的动力下降，企业库存有望在三季度达到本次库存周期的底部。就固定资产投资看，名义固定资产投资增速在下半年将维持相对稳定，房地产投资和制造业投资仍将以较快的速度增长。下半年，新开工项目的增长和保障房建设的推进使得财政投资有望加速，从而进一步推升固定资产投资的增长速度。

　　投资应布局

　　高景气线索

　　对于下半年市场走势，我们的主要分析思路是：物价水平在六月份冲高后，三季度高位趋稳，通胀压力逐步缓解，预计四季度渐次回落;而经济增长受较短的库存周期以及固定资产投资的共同影响，预计三季度末增长下滑的态势趋于稳定，四季度有望重新走高，因此在物价压力趋缓以及经济增长放缓的双重推动下，政策拐点有望在三季度出现。受政策、经济、预期的交错影响，自六月下旬以来，市场已经在预期向好的背景下经历了以估值修复为主题的反弹行情，但底部的明确仍需要宏观经济数据和政策明朗化的支撑，当前市场正处于反弹过后的震荡期，预计四季度随着物价压力的进一步下行和经济的好转，市场有望重拾升势。

　　对于近期的投资布局，在6月CPI数据如期冲高以后，市场对防御性品种的偏好短期内可能有所加强，而当前防御性的强弱则集中体现在中期业绩乃至三季度业绩的预期上，当前中报预增比例较高的行业依次为纺织服装、家用电器、有色金属、食品饮料和电子元器件行业，大幅预增公司占比较高的行业依次为有色金属、建筑建材、餐饮旅游、农林牧渔和化工，这与这些行业上半年较高的景气度有很大关系，其近期走势也十分强劲。对三季度而言，受下游需求拉动的旅游、纺织服装、食品饮料、电子元器件行业，供需有望继续向好的建筑建材，以及部分化工子行业依然值得持续关注。