寻底？！

　　经济降温符合预期。4 月份工业增长速度回落、货币供应量增速回落、原材料进口显著减少、贸易顺差扩大都反映了国内经济增长降温、库存周期正在下降，这一切都符合我们此前的逻辑和预期：为了控制通胀，经济必然回落。而固定投资、出口和消费增长都大体稳定说明经济回落主要原因去库存。

　　货币政策再次紧缩也符合预期。央行再次上调准备金率，对流动性进行收缩，也完全符合我们的逻辑和预期：我们早已指出，中国的货币政策向来具有滞后性，在货币紧缩周期中，货币的紧缩过程会持续到通胀趋势确定性回落一段时间(通常为2、3 个月)之后才会发生改变。

　　二季度以来我们一直较为谨慎，市场表现也如我们预期。但是，现在看未来，我们认为市场下跌空间不大了，有望进入寻底过程：

　　其一，从估值看，假定去年7 月上证综指2319 点是估值底部，我们按照比市场保守的盈利增长预测15-20%，那么今年市场的估值底部区域应该在2700点附件。这意味着正常情况下市场下跌空间不大了。

　　其二，从逻辑上讲，随着经济减速，通胀随后一段时间也将逐渐得以解决，应该说货币政策紧缩过程也在逐渐靠近后期，此时股市也将渐渐寻底。

　　其三，从国际博弈看，当通胀日益成为美国经济复苏障碍时，让美元升值、平抑大宗商品价格符合美国利益，这有助于缓解国内通胀压力，增加货币政策回旋余地，减少经济硬着陆风险。

　　但需要指出的是，上述判断的风险在于：其一，货币政策操作失误，超预期紧缩可能会造成市场超调;另一方面，如果美元和大宗表现有反复，形势也将更加复杂。

　　行业配置方面，寻底过程中，经济将表现出需求先下降、成本后下滑的特征，因此，中下游机会大，我们维持布局消费观点，同时指出中游制造业有望在中期内逐渐出现底部。基础消费品对需求下滑的对冲，以及下半年消费景气新一轮的回升，我们看好商业、品牌服饰、食品饮料、医药等消费品。由于二季度经济将继续回落、流动性暂时仍将紧张，继续维持对周期品回避的看法。但中游制造业中期内有望逐渐因成本压力减缓而改善预期;低估值的银行地产我们依然坚持持有。