航民股份(600987)：业绩超预期，二季度品牌服饰绝佳替代标的

事件

　　公司公布2010 年年报，营业收入为22.47 亿元，同比增长13.96%;归属母公司净利润为2.35 亿元，同比增长39.06%;核心净利润为2.33 亿元，同比增长42.92%基本EPS 为0.56 元，核心EPS 为0.55 元，略超市场预期(0.53 元)。

投资要点

　　业绩超预期主要系印染主业盈利水平再创新高。公司10 年印染业务收入增长16.71%，其中5%来自于产能释放，11%来自于价格提升;毛利率再创历史最高水平，达到20.16%，主要来自于产品结构调整以及规模效益的进一步提升。今年以来染费价格已有近0.15 元的上涨，但考虑到消费者收入增速目标较“十一五”时期有所下滑、对通胀预期的进一步加强将减少非必需消费品(纺织服装类)的消费支出(不包括奢侈品)，我们继续维持此前对染费价格年均增长8%的谨慎判断。对于印染业务的毛利率方面，我们稍作上调0.5-1 个百分点，主要系印染技改项目完成将更有利于公司产品结构升级。

　　非织造布业务计划新增万吨级水刺卫生材料生产线。10 年公司非织造布业务营收为1.78 亿元，同比增长15%，毛利率为12.49%，净利润率为8.08%，略低于预期，主要因为1，卫生材料方面，去年涤纶价格的大幅波动导致客户大都处于观望阶段，公司接单量有所下降;2，革基布方面，虽然产品竞争优势较为突出，但规模尚小，成本优势还未体现。随着非织造布业务产能翻番提升规模效益以及“十二五”规划将重点发展产业用纺织品，12-13 年其业绩贡献度将得到快速提升。

　　上调评级至“买入”。2010 年公司业绩一路向好，不过股价表现一直不尽如人意(全年下跌1.4%)，主要还是因为公司属生产加工型企业，估值难以提升，且品牌服饰以及题材类纺织股投资吸引力更大。但对于二季度，我们认为公司是品牌服饰的绝佳替代标的，主要因为：1，题材类纺织股期间绝对收益已经够高，继续追涨风险很大;2，去年高涨的品牌服饰个股估值仍需消化，消费板块也将继续呈现弱势走势;3，通胀预期仍然强烈。预计公司11-13 年核心EPS 分别为0.67/0.80/0.90 元(上次为0.62/0.72 元)，11 年预测上调主要来自于对印染主业的持续看好，12 年业绩上调还包括非织造布业绩的加速释放。给予11 年17 倍PE，合理估值11.39 元，对应当前股价潜在涨幅24%。我们认为公司盈利能力强劲，现金流充裕且估值低，在二季度大盘风险依然偏高以及板块其他个股机会不大的情况下，作为防御性投资标的是上佳选择。

　　风险提示。下游需求低于预期;板块内部风格转换。