北新建材(000786):扩张能力是保证业绩增长的主动力

　　司公告2010 年业绩，归属于上市公司净利润4.16 亿元，同比增长29.5%，每股收益0.72 元，基本符合预期。其中石膏板营收规模增长45%，受制于成本上升压力，营业利润同比增长15%。我们判断石膏板行业空间仍可期待，公司具备低成本快速扩张能力，中期稳健增长可期。维持“强烈推荐-A”的投资评级。

　　2010 年净利润同比增长29.2%，基本符合预期。公司2010 年实现销售收入43.7亿元，同比增长33.4%，其中石膏板收入35 亿元，占比80%，同比增长45%。实现净利润4.16 亿元，每股收益0.72 元，基本符合预期(我们预计0.71 元)。石膏板业务进入放量阶段。泰山石膏实现营业收入29 亿元，同比增长38%，慢于非泰山石膏板增长;净利润4.9 亿元，同比增长36%，快于全部业务的增长。

　　2010年受制于成本上涨压力，今年或将有所减轻。公司2010年综合毛利率27%，同比下降近4 个百分点，石膏板毛利率30%，同比下降近7 个百分点。主要来自于美废、煤炭价格的恢复性上涨。在两者价格接近历史高点之后，泰山石膏护面纸产能的增加，今年的成本上涨压力或将有所减轻。

　　公司具备低成本快速扩张能力，而这是目前阶段行业主要的竞争利器。脱硫石膏的出现为企业异地扩张打开了原材料的瓶颈，凭借着技术和成本优势，公司近几年迅猛扩张，每年保持20-30%的产能增长，迅速抢占其他投资者份额，成为行业龙头，市场占有率35%左右，基于还有一半的市场由小企业所占领，我们相信未来公司有能力将市场份额提升至50%以上。我们也看到泰山石膏具备显著的成本领先优势。在目前50%小企业份额的竞争格局下，我们认为公司的收益难来自于提价，主要还是来自于量的扩张。公司所公告的未来1-2 年的增量产能有4 亿平左右，是目前产能的40%，这一数据将继续增加。

　　维持“强烈推荐-A”投资评级：我们在《稳健增长价值终将被再挖掘》深度报告中阐述石膏板行业空间仍有2-3 倍，周期性弱于地产。而公司低成本扩张优势能力的持续保证其稳健增长，北新房屋6 亿订单给我们带来惊喜。预测2011-2013 年EPS 为1.0、1.28、1.67 元，给予2011 年目标估值20-22 倍，6-12 个月目标价为20-22 元。

　　风险提示：美废价格暴涨，房地产销量长期萎缩