富春环保(002479):进入快速发展的通道

投资要点：

　　公司2010 年全年实现销售收入9.1 亿元,同比增长29.33%;净利润1.38 亿元,同比增长50.67%,略高于市场预期。公司污泥焚烧项目由于募投资金晚到的原因，使项目并没有如预期实现收益，但是公司在成本控制方面做得较好，在煤炭价格上涨的情况下，仍然实现毛利率水平的提升。

　　11 年富阳地区造纸企业将继续进驻江南片造纸工业区,。公司目前已经提前铺设完成950 蒸吨供热能力的管道，随着募投项目和技改项目的整体推进，公司的供热能力将很快与新进造纸企业供热需求达到平衡。

　　2011 年公司污泥焚烧项目将实现完全达产。我们预计全年可以实现6000 个小时的运行。根据近年来杭州及富阳地区的经济发展及电力短缺的严重程度来的情况来看,我们认为募投项目达产后机组的利用小时数或将高于招股说明书中可行性分析的预测的上限数值,项目实际运行小时在7500-8000 个小时之间是能够实现的。

　　国家政策鼓励十二五期间在全国范围内做强、做大一批本土的优质环保企业。以公司在富阳当地的龙头地位，我们看好未来从政府层面对于公司打造一体化循环经济产业的政策扶持力度，认为公司利用超募资金对当地周边污水处理企业的收购计划将不会遇到太多阻力。

　　我们预测公司2011-2013 年公司按照送股后最新股本摊薄每股收益分别为0.49 元、0.68 元和0.92 元。对应10/11/12 年PE 分别为39.66 倍，28.78 倍和21.04 倍。募投项目对于公司单位煤耗的节约效应及对于综合毛利率提升的将带来积极作用，虽然受限于公用事业管道建设的局限性，但是毛利的将进一步改善公司业绩。我们认为2012 年35 倍市盈率能够反映公司的长期价值，相当于送股前47.6 元/