谈股说债：央行豪撒“红包雨” 改善短期市场流动性

　　自去年12月初至今，长债利率经历了一个快速下跌的过程，其对应到期收益率从3%迅速下跌至目前2.75的水平，下跌25个基点左右，幅度相对较大。纵观2015年全年，其降幅基本在75个基点左右，但是其降幅是建立在降准降息的基础之上。对近期的利率大幅下跌，更重要的原因是全球金融风险发生概率增加，市场避险情绪急升，大量资金流入债市，导致债券价格上涨。

　　近期央行通过公开市场投放大量流动性，对市场情绪有较好的安抚作用。但我们也应清楚，央行近期投放的大量流动性是因市场流动性出现一定问题，本身并无加大宽松意图。从央行近期向市场释放并无降准、降息意图中，就可看到这一点。近期经济数据也表明我国经济与预期基本相符，在无更多驱动长端利率走低的重大因素出现变化之前，长债利率继续下行面临较大压力，相应反弹概率在不断增加。

　　根据国家统计局公布的最新数据，2015年GDP增长6.9%，达到了7%左右的预期增长目标，但也创了25年来新低。此数据公布后，市场反应较为平淡，源于此数据与预期基本相符。这个数据对利率的影响是支撑利率下跌周期继续运行，但短期对利率走势影响不大。

　　由于人民币突然大幅贬值、财政存款上缴及春节临近，市场短期流动性承压。自2015年8月11日汇改以来，人民币对美元汇率由汇改前的6.20附近，贬值到目前的6.58附近，累计贬值了约5.8%。随着人民币贬值预期的加剧，2015年年末国际资本流出规模不断扩大。来自央行口径的数据显示，2015年12月，外汇占款大幅下降了7082亿元人民币，外汇储备则下降了1079亿美元。外储数据的变化大致反映了央行为应对资本流出而采取了相应的行动，即市场基础货币减少的头寸。1月一般会有财政存款上缴，其具体金额历年情况波动较大，上缴量在2000亿—6000亿元人民币左右。除以上原因外，春节社会公众对现金的需求预估规模在1.5万亿元人民币，叠加货币宽松力度低于预期等因素，计算出的资金缺口至少在2万亿元人民币。

　　在此背景下，央行通过公开市场向市场投放大量流动性，意在熨平短期资金波动，而无意投放长期流动性。被市场尊称为“央妈”的央行如期开启“红包雨”模式，自1月15日起，央行共发了13个流动性“红包”，共计获得1.7万亿元流动性，这还不包括未公布规模的SLF(常备借贷便利)。但是这也仅仅是压住短期市场利率的上涨势头。1月22日，Shibor隔夜利率微涨1.4个基点至2.028%，Shibor一周利率则微跌0.5个基点至2.4%。此前市场一度预期降准应在春节前。但央行研究局首席经济学家马骏在1月20日召开的商业银行座谈会上表示，对于短期季节性的现金投放需求，将按历年做法通过公开市场逆回购操作对主要金融机构实现全覆盖，节后到期与现金回笼自然对冲。这一公开表态被市场解读为，为了保持人民币汇率的稳定，央行近期降准概率大降。故我们认为，央行近期公开市场操作对长端利率影响十分有限。

　　自步入2016年以来，全球金融市场动荡加剧，新兴市场货币大幅贬值，全球股票市场急剧下跌，已进入技术上的熊市，大宗商品更是跌跌不休，原油跌破30美元/桶，且有继续下跌势头，这些不确定因素皆利好固定收益市场，大量避险资金流入债市，助推债市走高。但上周五美股收高，大盘新年来首周上涨，油价强力上涨、日欧央行加码刺激的预期推动全球市场反弹。全球央行的表态提振市场信心，市场短期企稳可期，未来市场情绪料将受提振，短期利空债券市场。

　　综上分析，年后债市上涨的主要因素源于市场避险情绪的上升，资金流入债市所致。各国目前已相继采取一定行动，对稳定市场有积极作用，债市短期继续上涨压力逐渐增加。在无其他助推债市上涨的因素出现前，其调整概率较大。