货币政策放松未结束 期债短期调整中期看多

　　自上周六央行降息后，期债前期利好兑现，止盈盘涌出，主力合约价格从99.4下降至98.6附近，国债收益率上升约12BP.10年期国债收益率在3.38附近波动，短端幅度不及长端，特别是中段曲线(3年至7年)部分已经非常平坦，曲线的平坦化限制了长端收益率进一步下探。短期多空分歧，将迎来调整。

　　7年期国债收益率从降准后的3.38下降到上周六3.22，下降16BP，周二，央行逆回购利率从3.85%降至3.75%，只下调10BP，幅度偏弱，弱于市场预期，因此，短期国债期货上升幅度受限，预计TF1506阻力位在99.4附近。

　　短期调整主要取决于资金面和基本面。总体来看，近期资金面偏紧，人民币即期价格接连几天逼近跌停，反映出市场对于流动性的担忧，使得资金状况易紧难松。7天期回购利率昨日已经下滑至4.75，从昨日银行间拆借情况来看，资金面确实有所宽松。

　　本周经济数据显示出企稳迹象，2月汇丰PMI初值为50.1，重新站至荣枯线以上，终值升至50.7，大部分指标均出现反弹。官方PMI49.9高于预期49.7。生产指数和新订单指数均高于临界点，考虑春节企业不开工因素，表明生产需求有所扩张。

　　对于债券市场而言，此前市场对于政策放松预期很强，中长端利率下行，但资金面偏紧仍制约短端利率下降，曲线十分平坦。降息不能解决资金面问题，市场对于经济企稳的预期加大了短期抛压，债市短期进入调整的可能性更大。

　　我们判断，国内经济到了阶段性底部，全年CPI低于2%的可能性较小，而未来降息到实际利率为负的可能性不大，这意味着今年继续降息的空间只有50BP。债市需要降准来对冲资金外流，引导货币市场利率下行并带动整体利率下降。如果货币市场利率没有明显下降，降息对于债市几乎没有影响。公开市场到期量将明显上升，如果央行不主动投放更多流动性，资金面仍将偏紧，而只有货币市场利率真正降下来，经济才可能真正逐步企稳。

　　中期来看，经济依旧弱势，PMI仍处偏低水平，房地产销售和电力耗煤增速持续走低，春节黄金周零售销售和旅游收入增速再创新低，一季度CPI不会超过1.5%，PPI连续35个月为负，社会融资总量出现明显收缩。

　　未来货币政策仍保持稳健偏松，在外汇占款低迷、资本流出压力较大的情况下，存款准备金率仍有下调空间。另外，此次降息时点大致在预期内。市场普遍预期降息时点在3月中下旬，此次降息力度温和，后续还有宽松必要，预测近期收益率的调整可能在20—30BP左右，对应TF1506将回调至98以下，短期易跌难涨，中期将继续攀升。

　　我们认为，央行货币政策放松尚未结束，债券收益率仍有下行空间。期债短期调整，中期继续看多。

(责任编辑：DF150)