漏洞百出私募债担保 承诺还是忽悠

　　“12东飞01”中小企业私募债的违约事件日前引发各界关注，而且雪上加霜的是，该私募债的担保公司还发布公告表示“只保评级，不保兑付”，公然推脱代偿责任。其实，自去年以来，中小企业私募债便开始频繁曝出违约事件，然而担保公司在债券出现兑付危机后却很少能承担担保责任。这也引发了市场的担忧，私募债的担保到底是一种承诺还是一种忽悠？

　　多家担保机构担而不保

　　原定于1月25日到期的“12东飞01”在到期之后未能偿还本息在近日出现实质兑付违约。据悉，“12东飞01”是东飞马佐里纺机有限公司于2013年发行的中小企业私募债，发行额度1.1亿元，发行期限为两年，票面利率9.5%，债项评级为AA级。2015年1月25日，其未按约定时间还本付息，构成违约。

　　在该债券发生违约后，市场将关注焦点转移到了该债券的担保公司东台市交通建设投资集团(以下简称“东台交投”).

　　按照市场流传的担保函显示，担保方承诺对发行人此次发行债券的到期兑付提供全额无条件不可撤销连带责任保证担保。然而在出现兑付危机后，东台市担保方却在上交所发布公告称，其确实为“12东飞01”出具了担保函，但却以“担保对象为债券的信用评级，并不承担代偿义务”来拒绝承担代偿责任。

　　其实，东台交投这种担而不保的行为并不少见。随着经济的下行，中小企业私募债出现兑付危机的案例越来越多，担保机构的代偿能力近期的下降，越发使得中小企业私募债风险明显增大。去年以来，多个私募债都出现担保公司担而不保的情况。

　　据不完全统计，去年有5只私募债券发生实质违约，其中包括3、4月爆发违约风险的“13中森债”和“12华特斯”、7月24日正式违约的“12金泰债”、7月29日违约的“12津联债”、8月25日曝出利息违约的“13华珠债”。私募债发生实质违约后，投资人将重心转移到了担保方，然而想让担保方来承担债务并非易事，特别是对于一些由母公司或董事长进行担保的债券而言，在经济低迷、公司整体颓败的情况下，偿债能力更为脆弱，担保更多的是形式上的担保，比如此前陷入兑付危机的“12金泰债”。

　　担保过程存漏洞

　　在担保机构日益陷入信任危机后，也引发市场对于担保机构的关注。据悉，中小企业私募债在发行时通常引入母公司或担保机构等为其担保，中小企业资质越差，担保公司收取的费用就越高。“一旦出现兑付风险，担保公司则会想方设法避免承担责任。” 一位资深债券分析人士向北京商报记者表示。

　　上述资深债券分析人士表示，在出现兑付危机后，担保机构拖延耍赖很常见，担保机构担保合同和发债公司有很多约定，什么情形下担保机构负责、什么情形下担保机构不负责都有约定。事实上，出现问题会很复杂，合同上也不会那么细致，所以担保机构就会找各种漏洞推脱。

　　就拿“12东飞01”来看，分析人士表示，从两方的说辞来看，均有漏洞。中金固定收益研究团队认为，从东飞债提供给投资者的担保函来看，虽然明确担保人承担连带代偿责任，但担保函只有最后一页有担保人的法人签字和公司盖章，前两页未加盖担保人骑缝章。而担保责任描述集中在担保函的前两页，导致前两页是否为担保人真实意思表述存疑。从东台交投的声明来看，东台交投承认出具过担保函，只是否认担保内容，但其所称只对债券评级提供担保、不承担代偿义务，不符合评级原理。

　　“只保评级，不承担代偿义务，那担保公司有何作用？”一位私募人士疑惑道，这也道出了市场的担忧。

　　根据担保法规定，“本法所称保证是指保证人和债权人约定，当债务人不履行债务时，保证人按照约定履行债务或者承担责任的行为”。也就是说，如果仅仅是对评级出具担保，而不是针对债务履行与否出具担保，并不是惯常理解的担保法覆盖的范围。“根据评级原理，由于东飞主体评级只有A，其债项评级能够达到AA，是以东台交投提供连带责任担保为前提的，即担保后债项评级以担保人主体评级为准。如果东台交投不承担任何代偿义务和责任的话，债项评级就无法达到AA，东台担保为该评级进行担保也就没有依据。至于东台交投出具评级担保是由于对评级原理不了解，还是与发行人及主承销商方面沟通理解有误差，目前尚不得而知。”中金固定收益研究团队解释道。

　　亟须监管介入

　　一般情况下，在私募债发行过程中，发行文件要经过主承销商、评级公司、律师事务所以及监管机构层层审核，但为何会出现担保函内容不明确的情况？

　　海通证券分析师姜超认为，虽尚无法获知真实担保函的情况，对于其真伪更无从考证，因此责任究竟在于发行人、担保方还是主承销商尚无法确定。但无论哪种情况，监管的漏洞亟待弥补。

　　中金公司固定收益团队认为，由于中国信用债市场发展时间不长，而且出现实质违约和责任纠纷的案例很少，债券发行文件对于投资者的保护是相对不足的。仅以担保合同的签订为例，一般比较规范的操作流程可能包括但不限于：合同各方在合同条款全部完善的基础上加盖公章(或合同专用章)及法定代表人章(或法定代表人签字)，签章或签字理论上需要当面完成，页数超过一页的需加盖骑缝章且各方骑缝章不得有重叠。相关合同需经公证机构公证，合同各方合法受托人持合法授权委托书及受托人身份证明在公证处备案等。这些流程不但是对投资者的保护，实际上也是对担保人自身的保护，比如加盖骑缝章就避免了被篡改未盖章页的可能性。而目前公募债券的担保函也有类似问题，随手翻阅几份担保函，未加盖骑缝章的不止一例。

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