化工化纤：加码资源类企业，掘金新材料公司

　　核心观点

　　欧债危机恶化使得明年全球经济前景黯淡;外需疲弱，投资增速下滑，我国经济增长放缓已成定局，转型和结构调整势在必行。

　　需求下降、美元走强将使得原油价格下跌，明年上半年油价将在75-100美元区间内波动，下半年价格走势要看经济复苏情况。

　　十二五期间，化工行业将进行转型和结构调整，完善产业链，新材料行业整体增速将达到25%。

　　化工行业投资策略

　　传统化工产业中选择靠近资源基地，能源自给率高，上下游产业链日趋完整的企业，尤其关注内蒙、新疆等地相关上市公司。

　　选择进口依存度高，产品在国内供给较为紧张的相关上市公司。

　　选择下跌充分，估值合理，未来业绩增长稳定的相关上市公司。

　　选择在经济结构转型中重点强调、优先发展的新材料类企业，特别是需求即将爆发、产业相对成熟的产业和相关上市公司。

　　风险提示 欧债危机恶化导致全球经济二次探底;经济结构转型进展缓慢。

　　下半年以来，对2012年经济增速下滑的悲观预期不断增强，包括原油、棉花在内的多种大宗商品价格见顶回落，导致大部分化工品价格下跌。价格的大幅波动增大了企业的经营难度，在需求日益走弱的情况下，企业仍不得不处理高价存货。外部经济疲弱导致我国对外出口增速下行，截止到11月底，出口金额累计增速为21.10%，比上半年24.01%下降了2.91个百分点;地方债务和资产泡沫抑制了固定资产投资，截止到11月底，固定资产投资累计同比增长24.50%，比上半年25.60%下降1.1个百分点。在经济增速放缓的背景下，化工行业景气不断下行，行业指数大幅走低。截止2011.12.19日，化工(申万)指数较年初下跌28%，跌幅已超过沪深300指数(-25.25%)。

　　2. 欧债危机祸患全球，中国经济下行压力增大——2012年宏观经济运行前瞻

　　2011年下半年以来，欧债危机愈演愈烈，包括意大利、西班牙等欧洲大陆的主要经济体被三大评级机构下调主权债务评级，甚至包括第二大经济体的法国也被惠誉警告下调其AAA评级。受此影响，欧元区各国国债收益率大幅走高，11月初意大利10年期国债收益率一度突破7%警戒线，融资成本难以为继。严重的债务危机掣肘了欧元区国家经济复苏，甚至导致欧元区经济走向衰退;欧元区制造业PMI、服务业PMI指数继续下行至0.464、0.475，经济情绪指标和和消费者信心指数也下降至93.70和-20.40，都已接近上次金融风暴初期的数值。最令人担心的是，尽管经历了多次的协商和讨论，欧元区仍没有拿出一个令人信服的方案来化解这场危机。如果欧元区债务危机继续恶化，全球经济很可能二次探底。

　　与欧洲相比，四季度以来美国经济整体运行情况有了较大幅度的回升。房地产市场开始回暖，年化后11月份新开工房屋数量从10月份的62.8万幢升至68.5万幢，这是2010年4月以来的最高值;11月份美国失业率从之前的9%下降至8.6%，是2009年3月以来的最低值。在欧洲经济疲弱，中国等新兴经济体增速减慢后，美国经济增长又重新恢复动力。我们对于美国本土经济的运行情况持相对乐观的态度，但考虑到美国银行业在欧洲较大的风险敞口以及欧美之间紧密的伙伴关系，我们认为明年美国经济的增长也将受累于欧洲的债务危机，经济增速的恢复将会出现许多波折。

　　在四季度的策略报告中我们认为，尽管面临着诸多困境，我国经济仍将保持持续稳定的快速增长，经济没有硬着陆的风险。但随着最近欧债危机的加深，外资的迅速撤出，使得我们对于未来宏观经济走势的判断更为审慎。在政策的打压下，房地产投资增速逐步下滑，到11月房地产开发投资完成额累计同比增速为29.9%，创下2009年11月以来的最低值;铁路运输业在经历铁道部人事调整和高铁事故后投资明显回落投资，截止11月投资总额较2010年同期下滑19.90%;与此同时，外需的疲弱导致家电、服装等产品出口增速放缓;11月份中国制造业采购经理指数已下滑至49，低于50的枯荣分界线;汇丰中国制造业采购经理指数12月的数值为49，在最近6个月之中已有5个月低于50。总之，目前的经济形式不容乐观，如果政策不能够及时调整，经济下行趋势仍将继续。

　　3. 传统行业面临结构调整，新材料行业将在转型中成为新基石——2012年化工行业运行情况展望

　　化工行业运行情况与宏观经济高度相关，在经济下行过程中，化工行业景气度将继续寻底。我国化工行业产业结构不完善，大部分企业在高能耗、高污染等前端产业链的红海中生存，产能过剩情况严重，如PVC等产能利用率长期低于60%，甲醇、二甲醚产能利用率平均只有40%;与之对应的是高附加的精细化工产品和新材料产品却大量依赖进口。

　　明年新政府即将上台，经济转型进度有望加快，以节能降耗、产业升级、完善产业链、发展高附加值新材料为目标的产业转型即将开始。PVC、化肥等高能耗产业将向资源属地转移，产业链一体化程度将进一步提高，自有矿产资源匮乏、电力成本高、产业链不完善的企业将逐步被淘汰;有机氟、有机硅、聚氨酯、功能膜、高性能纤维等新材料行业在国家大力支持下，将发展成为化工行业新的基石。

　　3.1 原油：经济下行，原油价格中枢下移后将在窄幅区间内波动

　　在四季度的策略报告中我们已经提出，2012年上半年以前原油价格将主要在75-100美元的区间内波动，主要是从美元指数走势和供需关系两个维度进行分析。但在四季度中，受到叙利亚和伊朗紧张局势影响，原油价格阶段性走强，甚至一度冲破100美元整数关口。但总体来看，我们仍然维持之前判断，美元中短期走强的趋势十分明显，将形成对油价的打压;全球经济增速放缓的大背景下，原油需求增速将下降。2011.12.15日OPEC宣布，将维持目前的原油产量不变，供需紧张程度的放松也将使得油价下行。

　　除这些趋势较为确定的影响因素外，我们也需要关注中东地区的紧张局势。作为第二大石油产出国，伊朗对于原油市场的影响毋庸置疑。如果发生战争，原油价格将大幅上涨，突破我们预计的100美元的上限。同时我们认为全球经济二次探底的可能性正在逐步加大，如果发生经济衰退，油价必然大幅下跌，突破我们预计的75美元的下限。

　　3.2 石油炼化：景气下行趋势仍未结束，新型煤化工十二五期间将持续快速发展

　　石化行业的运行主要受宏观经济和国际市场原油价格走势的影响。二季度以来随着原油价格的不断走高，传统石化企业的销售利润率迅速下滑，6月份的石化行业销售利润率下降0.79%，2月份时这个数值为3.04%;下半年随着宏观经济增速的放慢，石化类企业的继续下降。截止到今年10月份，石化行业整体销售利润率已下降值0.23%。我们认为行业整体的景气度已接近底部，预计明年上半年经济的调整仍将持续，石化类相关企业盈利恢复难言乐观;下半年经济开始走出低迷的可能性较大，石化行业景气度有望恢复。

　　化工产品大部分属于石油基，由于我国石油资源储量相对较小，进口依存度高，因此石油消费压力较大。我国煤炭资源非常丰富，煤炭也是我国能源消费结构中占比最高的品种，因此大力发展以煤为原料的煤化工产业链有利于优化能源消费结构，减小我国对石油的依赖度。在国家政策的大力推动下，陕西、内蒙、新疆、宁夏、贵州等煤炭大省积极投资建设煤制甲醇、煤制乙二醇、煤制油、煤制烯烃等项目。预计十二五期间，整个煤化工投资总额将高达2万亿元，煤化工工程类企业将充分受益，我们推荐握有大量煤化工工程项目订单的煤化工龙头企业中国化学。

　　在大力发展煤化工的过程中，要重视产业结构布局和技术革新。目前我国煤化工产业链中仅煤制甲醇，煤基尿素产业链较为成熟，其中甲醇产能已经大量过剩，在甲醇汽油没有推广之前不宜再大量新建产能。与之相对应的是，煤制乙二醇、煤制油、煤制天然气等产业技术仍较为落后。我们长期关注有可能实现技术突破的上市公司，包括丹化科技和亿利能源，给两家公司提供煤制乙二醇技术的分别是中科院福建物构所和上海浦景化工公司。