煤炭行业;预计煤炭板块全年业绩增速略超过20%

　　投资要点：

　　成长性分析

　　煤炭板块2011 上半年营业收入合计同比增长36.63%，归属于母公司股东的净利润合计同比增长19.77%，实现了较高的增长率;与历史对比，煤炭板块上半年营业收入增速相对处于较高水平，净利润增速相对处于中等水平;与全部A 股对比，上半年煤炭板块营业收入合计同比增速高于全部A 股9.48 个百分点;归属于母公司股东的净利润合计同比增速却低于全部A 股4 个百分点;

　　煤炭板块2011 上半年营业成本合计同比增加43.66%，增速较高，虽然低于一季度的48.26%，但较2010 年全年的营业成本合计增速38.18%，还是高出了5.48 个百分点;与全部A 股对比，上半年煤炭板块成本合计增速高于全部A 股14,96 个百分点;在07 年4 季度至11 年2 季度这段煤炭行业成本增速波动相对较小的期间内，煤炭行业的成本增速基本上均高于全部A 股的成本增速;

　　2011 上半年煤炭板块营业收入合计增速低于营业成本合计增速7.03 个百分点，营业成本增速明显快于营业收入增速;在07 年4 季度至11 年2 季度这段期间内：07年4 季度至08 年4 季度，煤炭行业营业收入与营业成本增速基本一致;自08 年4季度至11 年2 季度，煤炭行业的成本增速基本上均高于营业收入的增速，说明09年以来煤炭行业营业成本增加明显较快;

　　环比方面，煤炭板块2 季度归属于母公司股东净利润环比增长8.43%，略高于全部A 股的6.77%;营业收入环比增速为12.37%，略低于营业成本的12.98%;

　　个股方面：兖州煤业、昊华能源、山煤国际在上半年表现出较好的成长性。

　　盈利能力分析

　　2011 年上半年煤炭板块毛利率为31.21%，与1 季度的31.41%基本持平，低于2010年全年的33.31%;从历史上看，自2009 年1 季度起，煤炭板块的毛利率总体呈现明显的下降趋势;与全部A 股对比，上半年煤炭行业毛利率高于全部A 股12.18 个百分点，相对其他行业来讲，煤炭行业仍具有较强的盈利能力;上半年煤炭板块ROE为10.52%，与上年同期的10.31%基本持平;较全部A 股的8.33%高出2.19 个百分点;

　　个股方面：昊华能源、兖州煤业、露天煤业在盈利能力指标方面排名较靠前，综合盈利能力较强;而焦炭类企业盈利能力目前仍明显较差。

　　综合以下两个方面因素，并考虑可能出现的经济增速下滑风险，我们预计2011 年全年煤炭板块净利润合计同比增速大致将略超过20%

　　从煤炭板块盈利水平的季节性因素来看：一方面：通常情况下，第1 季度由于春节因素，第4 季度由于年底费用结算等因素，煤炭板块在第1 季度和第4 季度的业绩通常在年内处于较低水平，而第3 季度的业绩通常在年内属于最好的一个季度，其次是第2 季度;另一方面：在2001 至2010 年这10 年中，有6 年下半年净利润同比增速高于上半年，有4 年下半年净利润同比增速低于上半年，下半年净利润同比增速高于上半年的概率偏大;

　　从煤炭价格角度来看：一方面，2011 年上半年中转地秦皇岛港三种主要煤炭价格的平均涨幅为8.32%，而在下半年截至目前的7-8 月这两个月平均涨幅为13.98%，下半年以来涨幅明显高于上半年;另一方面：我们认为动力煤价格将会继续高位运行并很可能在近期出现小幅上涨;钢材补库存周期的临近可能已为期不远，炼焦煤价格也存在上涨动力。

　　行业估值及评级

　　截至9 月7 日，SW 煤炭开采Ⅱ市盈率(TTM,整体法)为15.73 倍，自2000 年以来的平均值为28.93 倍;市净率(MRQ，整体法)为3.02 倍，自2000 年以来的平均值为4.77 倍;预测市盈率方面，煤炭板块(SW 二级)11 年、12 预测市盈率分别为14.24 倍、12.01 倍。总体来看，煤炭板块估值已处于较低水平，期投资价值逐步显现，我们维持行业“看好”评级。