农林牧渔：大养殖继续高增长 大型种企受益整合

　　事件：

　　截止11 年8 月31 日农林牧渔上市公司2011 年中报公布完毕，主要子行业表现分化。

　　观点：

　　1.上半年农林牧渔行业收入和净利润同比增长33.27%和43.01% 海洋捕捞和养殖、饲料表现抢眼今年上半年农林牧渔行业实现营业收入、营业利润和净利润分别为1020.47 亿元、48.79 亿元和51.18 亿元，同比增长33.27%、31.82%和43.01%，均高于去年同期增速(2010 年中期营业收入、营业利润和净利润同比分别增长27.69%、28.76%和27.77%)。

　　分子行业看，今年收入增长较快的子行业是果蔬饮料、海洋捕捞、农产品加工、饲料和畜牧养殖;净利润增长较快的子行业是畜牧养殖、海洋捕捞、饲料、林业和水产养殖。我们认为海洋捕捞今年收入和利润增长较快主要是捕捞量大幅增长，去年因智利地震造成的捕捞量骤减现象已大为改善，相关上市公司(开创国际、中水渔业)盈利能力好转;今年生猪价格持续上涨，带动禽类价格亦有上升，相关畜牧养殖企业收入和利润均有显著提高，同比增速达24.86%和149.11%;饲料行业受益生猪价格上涨，自10 年7 月后销量增长较为明显，今年继续保持销量30%以上增速，实现收入和净利润同比增长28.61%和92.71%;受益消费升级，水产养殖行业近两年增长较快，今年上半年收入和净利润分别增长24.27%和26.66%。

　　2.上半年农林牧渔销售净利率略增 畜牧养殖、海洋捕捞、疫苗、饲料和林木业盈利水平提升快上半年农林牧渔行业销售毛利率14.97%，比去年同期的16.04%有所下降，主要是今年原材料成本上涨较多;农业销售净利率5.48%，比去年的5.16%持平略升;今年三项费用率比去年均有不同程度的下降，其中营业费用率从4.77%下降至4.25%，管理费用率从5.02%下降至4.63%，财务费用率从1.86%下降至1.69%。分行业看，销售净利率增幅较大的是畜牧养殖、海洋捕捞、饲料疫苗和林木，主要原因是产品价格上涨及销量增长的幅度快于成本上涨幅度;种子行业因玉米、水稻制种成本增加，销售毛利率和净利率均有所下滑，其中毛利率从33.81%下降至32.49%，净利率从14.53%下降至13.32%。

　　3.大养殖类公司收入和净利润普遍上涨，水产养殖企业增速平稳，大半种企有所下滑从营业收入总额上看，位列前10 的公司中有5 家是以销售饲料为主业(红字部分);从归属母公司净利润看，大养殖类(畜禽养殖、饲料和动物疫苗)占据前10 位中的6 成(红字部分);从收入增速和归属母公司净利润增速看，大养殖类也表现突出，主要受上半年畜禽价格上涨以及产品销售量增加影响。子行业中水产养殖公司主要经营海珍品，受产品养殖周期长和销售价格高的影响，其增长较为平稳;水稻、玉米生长期和制种期受天气影响，产量均有不同程度下滑，收入和净利润同比略有下降(隆平高科除外，今年上半年隆平高科营业收入、营业利润和归属母公司净利润同比增速为26.64%、170.75%和154.92%)养殖类的雏鹰农牧、饲料类的新希望和水产类的壹桥苗业是可比公司中销售毛利率、净利率最高者，也是同比增长幅度最大的企业;种子行业中，登海种业连续两年保持种企最高毛利率和净利率(分别为57.54%和38.84%)，隆平高科则表现出较快增速，毛利率和净利率分别增长5.9 个百分点和6.15 个百分点。净资产收益率中，民和股份、新希望、登海种业和獐子岛较高，分别为13.04%、11.96%、9.95%和10.40%。

　　结论：

　　今年上半年农林牧渔行业总收入和净利润同比均有较大幅度提升，受原材料上涨影响行业毛利率略有下滑，但净利率仍有增长。其中以畜牧养殖、饲料为代表的“大养殖”类上市公司盈利能力改善明显，这主要得益于上半年生猪价格上涨并带动禽价上扬，相关公司收入和净利润同比大幅提高;水产公司近两年处于转型改善期，增长比较平稳;种业公司受天气影响，制种量下滑并带动成本增长，上半年收入和利润大部分出现下滑。鉴于上半年生猪供给偏紧，2 季度补栏量虽有回升但大量出栏仍需半年时间，下半年肉类消费旺季逐渐来临，预计价格将维持高位震荡，我们继续看好畜禽养殖行业，特别是出栏量增幅较大且具有上下游一体化的养殖公司，建议关注雏鹰农牧、正邦科技、圣农发展。随着生猪存栏量的回升，饲料需求渐渐放大，成本压力通过提价可部分转移，维持大北农“强烈推荐”评级。《农作物种子生产经营许可管理办法》的出台将促进中小企业的退出与被兼并，为大型企业提高市场份额打开空间，有利于建立以“育繁推”企业为主体的行业格局，建议关注登海种业、隆平高科。