周小川称适时适度调政策 加息争议再起

　　周小川：适时适度调整货币政策

　　央行一直高度重视增强宏观调控弹性 

　　中国人民银行网站9日发表的周小川署名文章指出，"十一五"期间金融业实现了历史性飞跃，金融宏观调控体系不断完善，金融改革迈出重大步伐，金融市场功能进一步发挥，金融领域对外开放稳步扩大，金融服务水平显著提升，金融业整体实力持续增长，抗风险能力不断增强，成功经受了国际金融危机的严峻挑战，有力支持和促进了国民经济持续健康发展。

　　央行适时适度调整货币政策，确保经济平稳较快发展。2010年以来，人民银行根据新形势、新情况着力提高政策的针对性和灵活性，综合运用数量型工具和价格型工具，加强金融宏观调控，引导货币条件从应对危机状态稳步向常态回归。先后5次上调存款准备金率，1次上调存贷款基准利率，灵活开展公开市场操作，引导金融机构合理把握信贷投放总量和节奏，支持经济发展方式转变和结构调整。

　　这次国际金融危机的重大教训之一，就是不能只关注单个金融机构或单个行业的风险防范，还必须从系统性角度防范金融风险，而宏观审慎政策正是针对系统性风险的良药。危机后，国际货币基金组织和金融稳定理事会明确提出执行宏观审慎政策应是中央银行的重要职责，各国也更加重视中央银行的宏观审慎管理职能。人民银行一直高度重视从防范系统性风险的角度增强宏观调控弹性，运用信贷政策、差别存款准备金率、住房抵押贷款按揭成数等手段加强审慎管理，引导货币信贷平稳增长，取得了较好效果。

　　"十一五"以来，人民银行进一步推进利率市场化改革，构建货币市场基准利率，建立健全市场利率体系。人民币汇率形成机制改革取得重大突破。

　　债券市场建设取得了长足进步。市场体系日益成型，已形成以银行间场外市场为主、交易所场内市场为辅，场内外市场并存、分工合作、互通互联的债券市场体系。

　　央行连续四周净投放

　　由于持续地量回笼，央行本周再度释放出640亿元流动性，从而连续四周净投放资金。

　　昨天，央行仅在公开市场发行了50亿元三月央行票据，至此本周央行共计回笼资金110亿元，在对冲部分流动性后，向市场净投放出640亿元资金。

　　但是，市场对于货币政策从紧的担忧并未因公开市场放松回笼力度而减弱。昨天，银行间现券市场收益率全线上扬，其中三年央票收益率再升5个基点，到3.77%。与现券市场走势相背，资金市场则由于短期流动性的放松，资金价格出现下行，隔夜资金再度回归2%附近。

　　年末议息潮 多数央行稳字当头

　　全球主要央行年内的最后一轮议息近期陆续来临。考虑到临近年末，加上近期国际经济形势动荡，大多数央行都选择了按兵不动。不过，分析人士注意到，不少国家尤其是基本面更好的新兴经济体正面临越来越大的通胀压力，明年可能继续收紧货币政策。

　　9日，英国、韩国和新西兰三国央行均举行了议息会议，三家央行不约而同地做出了维持利率不变的决定。而在本周早些时候，加拿大、澳大利亚央行也都宣布维持现行利率不变。

　　从各国央行的政策声明看，近期外部经济环境不稳，是当局继续"维稳"或是推迟加息的主要考虑，特别是爱尔兰等欧洲国家的主权债务危机以及朝鲜半岛局势等因素。

　　分析人士注意到，当前全球主要经济体在货币政策取向上仍呈现"两极分化"态势。一方面，以美欧日为首的发达经济体仍坚定推行量化宽松;与此同时，经济增长更快、通胀压力日益增大的新兴市场则继续保持货币政策收紧的态势，甚至连澳大利亚等发达国家也加入了加息的行列。

　　上周，为了安抚投资人对欧元区债务危机恶化的忧虑，欧洲央行宣布延长部分非常规融资措施，更有消息称，央行已私底下扩大了国债的收购规模。而在美国，已经启动了二次量化宽松的伯南克上周宣称，不排除进行三次量化宽松。

　　相比之下，澳大利亚直到上月还在加息，而巴西和泰国则分别在本月初上调了存款准备金率和利率。分析师预计，进入2011年，随着经济继续复苏，同时美欧量化宽松加剧全球流动性泛滥的局面，新兴经济体将面临较大政策收紧压力。中国、韩国的通胀率都已升至20个月左右的新高，而巴西11月的CPI升幅创5年高点，印度10月的通胀率亦高达8.6%。

　　央行作出暗示 央票停发显示年内再加息会慎重

　　果断停发3年期央票!这一次并非完全的"被动"停发，而是央行藉此作出了暗示：停止长期限锁定流动性，货币政策调整仍需观察，而后择机再动。更直接一点就是，再加息概率并未因此而增大。

　　不过，央行这一隐藏的深层含义，并未被市场的多数人"领悟"。周三下午"风声"传出后，股市尾盘便加速跳水。而次日，"停发3年期央票，加息预期陡然加重"之类的话语在业界传播，昨日上证综指也是继续大幅下挫1.32%。

　　实际上，与最近一次(今年11月25日)3年期央票发行时的市场利率环境相比，这次已经完全胜出。统计数据显示，11月25日相似期限央票现券加权平均收益率为3.7250%左右，而12月8日的为3.6537%左右。也就是说，除了市场紧缩预期仍存之外，两周后的今天市场利率并不成为央票停发的直接理由。与上次10亿元的规模相比，本次发行数量持平或略超应无疑问。

　　最终，央行选择了暂停发行。可以设想，如果央行选择象征性发行1亿元，那么给市场的信号就是发行利率暂时不上调，增量困难就少发一些，尽量回收一些流动性;而如果央行选择"停发"，那么两者之间的区别就不仅仅在于数量，而在于性质的改变--"停发"意味着，因为锁定资金的期限过长，给予当前市场的心理压力大于对流动性的压力，这也是央行迟迟不提升央票利率的原因。公开市场是央行货币政策的最直接体现，是一个众人皆可了解的窗口，管理层的政策意图也可借此"管中窥豹"。

　　央行随后会不会暂停1年期央票发行呢?笔者认为，概率远小于3年期品种。历史上，1年期央票停发只会出现在内外经济环境明显不景气，除国内巨额财政政策的刺激外还需要辅以公开市场大量净投放的背景之下。2008年初至10月21日再到11月8日，1年期央票便经历了从一周一期到两周一期，再到停发的过程。在随后8个月的观察酝酿后，到了2009年7月9日才再度重启。现实情况是，如果此时停发1年期央票，留给央行政策调整的空间反而变得局促了，也与管理层多次强调的"灵活性"初衷相违背了。

　　当前的宏观环境与2008年并不具备可比性，同时也与2007年经济过热之下频繁加息有着很大的差异。当前货币政策的关键词是，采用尽量短期限的操作(如周二重启的28天正回购)方式部分回收流动性，市场利率及基准利率的调整还需观察，在检验政策效果的同时，着力稳定市场情绪。可以对此作出佐证的是，昨日的50亿元3月期央票利率依旧持平，而91天正回购则第4周暂停。同时，央行连续4周净投放资金2320亿元，超越了前4周净回笼量1535亿元。

　　加息还是上调存准率 机构称今日或揭晓答案

　　每经记者 贺麒麟 发自上海

　　央行公开市场操作力度的减弱，以及统计数据提前发布的消息，加剧了市场对政策进一步收紧的担忧。

　　同时，本周3年期央票发行暂停，引发了业内人士对存款准备金率随即上调的猜想。而受外汇占款高企、通过加息抑制通胀效果仍需观察等因素影响，年内加息的概率则有所下降。

　　多位业内人士对 记者表示，周末央行可能采取措施。布朗兄弟哈里曼(BBH)首席外汇分析师马克·钱德勒昨日 (12月9日)也表示，由于中国主要经济指标数据将于周六公布，因此存在中国央行选择在周五加息的可能。

　　近期存准率或再上调

　　市场预计中的91天期正回购并未如期而至，央行本周公开市场操作继续净投放。数据显示，周四央行以价格招标方式发行的年内第108期央票，期限3个月，发行量50亿元，中标收益率连续第四次持平于1.8131%。

　　Wind数据显示，本周央行公开市场操作将有450亿元央票和300亿元正回购到期，本周央行公开市场操作实现净投放640亿元，连续四周净投放资金共计2300亿元。

　　一银行交易员表示，本周28天期正回购操作的重启，表明央行仍旨在回收流动性，但3年期央票的"缺席"，又恰恰是央票回笼不力的表现。目前3月期、1年期和3年期央票的一二级市场利差分别为100、68和67个基点。

　　"央票发行不畅通，央行可以选择上调存款准备金率，也可通过加息缩窄(央票)一二级利差。"

　　有研究员指出，准备金率工具仅能治标但不治本，而通过加息来提高央票在一级市场的发行收益率，才能够保证公开市场操作日后的正常运转。

　　不过值得一提的是，历史资料显示，3年期央票的停发或与存款准备金率的上调有着一定的相关性。"从3年期央票缺席的角度来看，准备金率上调的概率比加息大些。"

　　政策紧缩预期的升温，令周四银行间债市现券收益率全线上行。有交易员指出，因市场传闻较多，中长期现券收益率普涨6-8个基点。"CPI数据可能突破5%的消息，强化了市场紧缩预期，加重了现券市场的抛压。"

　　回购市场则相对稳定。数据显示，货币市场指标利率7天期质押式回购加权平均利率周四报收2.4933%，较前交易日的2.5069%变化不大，隔夜品种加权平均利率报收2.0163%，亦与前交易日的2.1022%大致持平。

　　国内加息受制外围市场

　　与此同时，和对存款准备金率上调预期一致不同，市场对于年内加息的概率存在分歧。业内人士对《每日经济新闻》表示，统计局提前发布宏观经济数据，加剧了市场对政策进一步收紧的担忧，但受制于高企的新增外汇占款等因素，短期内加息的概率有所下降。

　　国际市场，各央行加息态度谨慎，本周已有5大央行以静制动，维持基准利率不变。继澳洲央行基准利率持稳后，加拿大央行、新西兰央行、巴西央行以及韩国央行，均已宣布维持其基准利率不变。

　　东方证券宏观分析师李立峰称，制约加息的重要因素是外汇占款，而11月份新增外汇占款预计在3000亿元。"刨除10月份数据，这一预测值相对历史来说是比较高的。"

　　"考虑到目前资本流入压力正在上升，短期内加息空间可能受到限制，年内进一步动用存款准备金率可能性更大。"

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　　周小川：引导货币条件稳步向常态回归

　　央行网站12月9日晚间全文发布央行行长周小川的《"十一五"时期中国金融业改革发展的成就》专题文章。

　　周小川在文中明确指出，"2010年以来，人民银行又根据新形势、新情况着力提高政策的针对性和灵活性，综合运用数量型工具和价格型工具，加强金融宏观调控，引导货币条件从应对危机状态稳步向常态回归。"

　　他同时表示，人民银行一直高度重视从防范系统性风险的角度增强宏观调控弹性，运用信贷政策、差别存款准备金率、住房抵押贷款按揭成数等手段加强审慎管理，引导货币信贷平稳增长，取得了较好效果。

　　周小川称，5年来的实践证明，加强和改善金融宏观调控、维护金融体系的稳定与安全，必须根据科学发展观的要求，遵循金融业发展的客观规律，处理好规模、效益和风险的关系。同时，要根据不同时期经济发展的主要矛盾，把握好实现币值稳定、经济增长、充分就业、国际收支平衡四大目标间的平衡，促进经济社会又好又快发展。

　　他同时指出，"十一五"期间，人民银行积极推进信贷结构的优化调整，引导金融机构探索适合经济发展方式转变的金融服务模式，充分发挥金融业在扩大内需和转变经济发展方式等方面的促进作用。

　　"深化利率市场化改革和人民币汇率形成机制改革，为金融业发展注入强大生机和活力。"周小川表示。

　　11月CPI涨幅或超预期 年内加息概率进一步增加

　　"如果11月的CPI(消费价格指数)涨幅超过5%，请不要惊奇。"

　　21世纪经济报道报道，12月9日，中央经济工作会议召开前夜，风声趋紧。对于两天后即将公布的11月经济数据，业内各方机构纷纷作出预判。其中一则引发市场强烈关注的预测是，CPI将同比增长5.1%。

　　这个预测数字如属实，将毫无悬念的创下28个月以来的新高。中信证券首席宏观经济学家诸建芳告诉记者，其早先测算的11月份CPI同比增速将达到4.8%，但"如果统计局11日公布的同比涨幅超过5%，也不是没有可能"。

　　"这意味着全年的物价将超过3%，可能在3.3%。"他说，考虑翘尾因素和新涨价因素的叠加影响，预计明年的CPI目标将调高至4%左右。

　　申银万国首席宏观分析师李慧勇测算，11月份前3周食用农产品价格上涨2.8%，涨幅比上月加快了0.7个百分点。预计11月份食品价格指数上涨12.1%，涨幅比上月提高2个百分点。

　　在非食品价格基本持平的情况下，李慧勇测算，预计11月份CPI上涨5.1%，涨幅比上月提高0.7个百分点。

　　近期商务部和发改委公布了多组数据，反映受国家加强市场调控监管的影响，农产品价格环比在下降。11月29日-12月5日这一周，全国36个大中城市重点监测的18种主要蔬菜批发价格平均为3.31元/公斤，较前一周下降5.4%，比11月初下降14%。

　　不过，由于国家统计局最后1个物价采样日是在25日，因此11月底以后物价环比下降的部分，可能要在12月份才有所表现。

　　国家发改委价格司副司长周望军最近表示，由于在政府调控等因素下价格涨幅有所稳定，12月份的CPI涨幅不会高于5%。

　　在近日中国社科院的预测报告中，上调了2个月前的CPI涨幅数值。中国社科院数量所所长汪同三亦建议，明年的物价调控目标可以提高到4%，"这可以为部分物价改革预留空间。"

　　他认为，农业生产是一个重要变量。"在农业基础仍较薄弱、劳动力成本不断上升之时，2011年的气候条件和粮食收成情况将直接影响到明年的农产品价格水平。"汪同三说。

　　部分专家表示，如果适当提高明年的通胀预期指标，一方面能为推动资源价格改革创造宽松的环境，另一方面也有利于增加农民收入，缓解人民币升值压力，改善收入分配关系。

　　国家信息中心经济预测部副主任祝宝良认为，明年物价调控目标可以提高到5%;而发改委投资研究所张汉亚甚至认为，明年的物价目标可以提高到6%。

　　适应物价调控目标增加的预期，明年出现进一步紧缩的政策可能性也在加大。诸建芳认为，无论是提高准备金率还是加息，都是自然而然的事情。

　　李慧勇预计，明年在防通胀、保增长和调结构三者之间，防通胀将是首要任务。市场将形成加息周期的预期。因为只有这样，才有可能抑制或扭转不断上升的通胀预期。

　　"CPI继续上行将进一步提高加息的必要性，年内加息的概率将进一步增加。"李慧勇判断，通过控制公共定价和准公共定价商品和服务的价格来避免物价的过快上涨，也将是重要的事情。

　　年内首停3年期央票 周末加息预期高涨

　　央行昨日公开市场操作暂停3年期央票的发放。这是自今年4月央行恢复3年期央票发行以来年内首次暂停发行。业内人士认为，这在某种程度上表现出央行使用数量型工具进行流动性回收的空间已经非常有限。同时，由于市场普遍预计即将于周六公布的11月份CPI数据很可能会创下新高，使得周末加息的预期空前高涨。

　　一、二级市场利率倒挂严重

　　央行昨日共发行了50亿元的3个月期央票，而根据惯例应该同时发行的3年期央票却暂停发行。虽然有交易员认为这是一、二级市场利率倒挂严重所致，但更多的分析人士认为这表明央行利用数量型工具回收流动性的空间已经非常有限。

　　今年4月份，央行重启了暂停近三年的3年期央票发行，之后用此工具回收了约10340亿元的流动性。但自央行在10月份加息后，一、二级市场利率倒挂幅度越来越大，这导致央票对机构的吸引力越来越小，因而发行量迅速下降，最近一期发行规模甚至降至10亿元的地量。央行当前公开市场央票发行状态一般为周二发行1年期央票，周四发行3个月期和3年期央票，其中，3年期央票为隔周发行。

　　市场分析人士认为，虽然一、二级市场利率倒挂导致3年期央票无市场需求是其暂停发放的直接原因，但这同时意味着利用数量型工具如公开市场常规性回笼手段来回收流动性功能的部分失效，加之上周中央政治局会议提出的"货币政策转向稳健"的方向，央行很可能会采取加息或继续上调存款准备金率的手段来调节市场流动性。

　　监管层面临两难局面

　　本周六，国家统计局将公布11月份的经济运行数据。目前多数机构认为，11月份的CPI指标极有可能达到5%，再创新高。结合昨日央行暂停3年期央票的举动，使得市场对周末加息的预期空前高涨。一位券商的宏观经济分析师表示，虽然目前市场对加息的预期较高，但具体到央行的利率政策，监管层可能仍面临两难的局面。一方面，CPI高企的压力和国内对流动性管理的需要，增加了市场对于加息的预期，但另一方面，在周围国家和市场利率下调的背景下，加息可能会导致热钱更多更快流入，流动性继续泛滥，物价将承受新一轮的压力。因此在政策上如何取舍也将对监管层形成考验。

　　昨日，受紧缩预期影响，沪深两市开盘双双低开低走，市场观望气氛浓郁，弱势格局持续，沪指收报2810.95点，跌37.60点，跌幅1.32%，成交1087.48亿元。

　　11月CPI或微超5% 市场预测先动准备金再动利率

　　11月CPI或微超5%　先动准备金再动利率 

　　经济参考报报道，"物价走势将冲高回落"，这一判断已经成为市场共识。但是，物价何时冲高?冲至多高?则成为当下市场纠结的焦点。12月9日，沪指收挫37.6点，前一个交易日沪指亦跌近1个百分点，连续两天的下跌显示市场对CPI和政策紧缩的忧虑。

　　种种迹象显示，由于已采取的紧缩措施对物价走势产生效果需要时间，即将公布的11月份CPI将明显超过10月份的4.4%，并高于市场预期的高点4.8%，从目前趋势看有很大可能达到5.1%，创全年物价的新峰值。

　　为抑制前期的物价"飞涨"，国家发改委在11月下旬连发9个通知管控物价。调控之后很多商品应声而落，但这一价格回落更多是在11月末的几日。而且，发改委价格司的官员还曾有一段耐人寻味的表态：12月CPI不会"破五"，而且会低于11月份。这一表述只前瞻地预测了年末的通胀形势，而对11月的通胀压力"顾左右而言他"。

　　市场对CPI的判断较为悲观，虽然机构对11月物价涨幅的预期判断不一，但主流机构的预测值均在4.5%至5.0%之间，涨幅将超过10月份，其中美银美林和瑞银证券的预判值最高，为5%。

　　机构得出上述判断的主要依据是，推高物价的一系列因素短期内并未因管制措施而明显改变，食品价格仍将是决定当前及未来CPI上涨的关键因素。而食品价格推涨CPI的原因也在于，劳动力成本上升是一种必然趋势。

　　基于这一对CPI的预期，不少机构认为，政策调整的窗口将在数据公布(12月11日)前后打开，这些政策包括提高存款准备金率和利率。

　　但是，在笔者看来，央行首先动用的政策工具应是提高准备金率，而是否加息或许要依12月份和明年1月份的通胀形势而定。也就是说，可能的加息时点在明年1月中旬和春节期间。加息时点延后的原因在于，加息对于抑制食品价格高企效果有限，中央更主要倚重行政手段来管控物价，以及12月份CPI可能有所回落。此外，海外持续低利率的环境也继续对中国的利率政策形成压制，当前人民币与美元的银行间利率差已处历史高位。

　　笔者同时认为，一旦央行再次加息，可能连续3至4次，利率最高提高1个百分点。而且，明年上半年紧缩的力度明显大于下半年，因为明年上半年CPI压力较大。翘尾因素集中在1月和6月，考虑到CPI环比上升趋势，明年CPI高点可能在二季度出现。

　　经济学家巴曙松预期，2011年及未来一段更长时期内，中国通胀率的中枢将有所提升，试图回归2%至3%的目标客观上不太现实，也与提高农民收入、加快资源价格改革以促进结构调整等方向相悖。整体判断，2011年的通胀中间值可能在4%至5%左右，相应的波动区间大约为上下1%，通胀峰值在个别月份可能突破5%，甚至6%，但仍难以突破8.7%的高水平。

　　瑞银证券判断，明年通胀攀升，但仍然可控。到目前为止，通胀率仍主要由食品价格推动，"核心"通胀仍然较低。与2007年不同，当前实体经济并没有"过热"。但在全球实施量化宽松、利率水平较低以及通胀预期上升的环境中，央行将不得不收紧流动性、提高利率，并设定一个较低的贷款增长目标，以控制通胀。

　　宏源证券研究所将年内再次加息的可能性下调至20%

　　央行12月是否会加息，成为目前市场最感兴趣的猜谜游戏。

　　昨日，重启8个月的3年期央票突然在公开市场停发，由于11月CPI数据本周六将公布，因此有关央行加息或提高存款准备金率的猜测陡然升温，周末加息的传闻甚嚣尘上。

　　按照惯例，3年期央票是每隔一周的周四发行，最近发行是在11月26日，因此，12月9日应再次发行3年期央票。但昨日3年期央票却突然爽约，央行昨日仅发行50亿元3月期央票，发行利率继续持平于1.8131%。由于本周公开市场依旧维持地量操作，央行在本周继续向市场净投放流动性640亿元。

　　在浙商证券研究所宏观分析师郭磊看来，央行最近的公开市场操作耐人寻味。据他介绍，自央行在10月份加息后，央票的一、二级市场利率倒挂幅度越来越大，令机构兴趣渐消，导致发行量迅速下滑。最近一期3年期央票发行规模甚至降至10亿元，失去了对资金回笼的功效。"央行宁愿维持地量央票也不愿调高发行利率，或许是担心提高央票发行利率后，将向市场释放加息信号。"

　　不过，随着央票连续的地量发行，如果需要有其他手段来回收流动性，下一步的选择，要么提高存款准备金率要么加息。而市场更倾向于判断年内加息。

　　据了解，目前市场上大致认同11月CPI将达4.7%，有机构甚至预期达到5%的高位。若CPI再创年内新高，加息将迫在眉睫。兴业银行首席经济学家鲁政委(博客)预测，11月CPI将达到4.8%，较上月继续上行0.4个百分点，其轨迹超出所有机构年初的预期。在物价上涨的同时，货币信贷却继续火上浇油。虽然11月两次上调存款准备金率，但预计当月信贷增量仍可能高达5800亿元，全年7.5万亿元大限可能不保;货币增速也将显著反弹，预计M2(广义货币)和M1(狭义货币)较10月份将分别反弹0.9和1.8个百分点，达到20.2%和23.9%。

　　在物价和货币供给强势抬头的情况下，鲁政委指出，12月7日-18日之间再度加息1次已无悬疑。"在加息方式上，本次应该出现的是大致对称加息。但考虑到贷款利率尚未规整到5的倍数，是否精确对等则不易判定。本次加息之后，除非公开市场大幅回收流动性，否则年内仍有上调0.5%-1%存款准备金率的可能。"郭磊对此表示认同，他认为，若政策存在顾虑，可能是担心会影响制造业利润。

　　不过，宏源证券研究所近日发布的报告对此有不同见解，报告将年内再次加息的可能性下调至20%左右。该机构研究员认为，加息对抑制农产品价格上涨效果有限，中央主要倚重行政手段来管控物价，并已取得一定成效，12月CPI将有所回落，使加息紧迫性降低。此外，加息将刺激热钱加速流入，制约央行短时间内再次加息。

　　事实上，10月份以来，央行不断采取提高存款准备金率等措施以应对通胀形势。上述研究员认为，央行在如此短的时间内，密集采取数量型工具和价格工具抗击通胀，其效果仍需观察，12月份再次加息的可能性降低。

　　中国社科院金融研究所中国金融实验室主任刘煜辉表示，明年上半年CPI受翘尾效应影响基本都将维持在5%以上，因此12月加息的可能性并不大。

　　对近期盛传的周五为加息敏感期，刘煜辉表示，这只是一个猜谜游戏，目前决策层也没有将加息作为主要货币工具来使用。"决策层并不会完全根据物价指数决定是否加息，即便参考物价指数，明年将出现更高的CPI数据，那时再加息可能会取得更好的调整效果。"