人民币单边升值趋势改变 货币政策自主性获空间

　　11月初以来，人民币一改单边升值趋势，兑美元中间价持续贬值。在此背景下，人民币汇率预期出现分化，资本逐利下的跨境资本流动亦随之出现波动。有市场人士认为，随着人民币升值预期可能改变，跨境资本流动必然异动，热钱或加速流出。

　　是什么导致了人民币持续贬值?未来人民币汇率会向哪里走?这是否将改变跨境资本流动的方向，并对国内投资市场产生较大影响?汇率政策的变化又将对货币政策产生何种影响?本期金融圆桌将围绕这些问题为您答疑解惑。

　　嘉宾：兴业银行首席经济学家 鲁政委

　　中国社科院金融所金融市场研究室主任 杨 涛

　　国家行政学院决策咨询部副主任 陈炳才

　　国际金融问题专家、对外经济贸易大学金融学院兼职教授 赵庆明

　　人民币持续贬值

　　上海证券报：11月初以来人民币对美元中间价持续贬值，一改单边升值预期。造成人民币出现持续贬值的原因是什么?

　　杨涛：我认为有几方面原因：第一，是支撑人民币升值的国内经济基本面发生了一些变化。如经济增速回落、出口增幅放缓使得贸易盈余前景不容乐观、外汇占款下降等。第二，是近期国内决策层人士多次吹风，表示人民币汇率已经接近均衡水平，使得市场预期发生了微妙变化。第三，人民币汇率受到国际资本流动的影响程度不断增加，近期由于欧洲危机的影响，国际资本向美元回流的倾向在增加，对中国资本流入放缓及流出增加，也使得对人民币的需求有所下降。第四，近期中美关于人民币汇率进行争议的紧张氛围，也使得市场担心会引发新的贸易保护主义争端，从而对我国的出口及政策当局的取向产生影响。第五，近两年国际短期资本基于投机目标而对中国经济的看空声音也在增加，也使得人民币汇率产生技术性贬值压力。第六，这也表示了人民币单边升值趋势的转变，意味着人民币汇率弹性的增加，而未来更可能出现的双边波动，也符合人民币汇率改革的方向。

　　对于下阶段的人民币汇率走势，一方面，应该不会出现过度贬值的情况，另一方面短期内可能会呈现汇率中间价相对稳定、同时出现双边宽幅波动的态势，但就十二五期间来看，受与欧洲、美国相比更稳定的经济前景支撑，人民币汇率仍然会保持一定的升值趋势。

　　鲁政委：人民币贬值的直接原因是美元的波段走强。具体来说，其原因主要有两个方面;一是欧洲主权债务危机向纵深发展，曼氏公司因此倒闭，受此影响，欧美金融机构不得不再度去杠杆，普遍需要维持资本充足率，储备现金。此时，他们选择出售人民币资产是自然的，高盛选择在价格并不非常好的时候出售中资银行的股票，以及美国监管机构启动第二轮银行压力测试，就是这种现象的反映;二是，中国经济减速，加上海外经济减速令国际投资者对未来中国出口前景感到悲观，也让其预期人民币对美元已很难继续升值。

　　在我们看来，人民币美元汇率的变化，在很大程度上取决于国际美元的走势。而我们认为，美元可能在未来数年里保持在70-80之间的区间震荡状态。这意味着，人民币美元汇率未来不再是简单的升贬问题，更可能出现的情况是波动区间的进一步扩大。

　　陈炳才：就国内来说，今年10月底人民币兑换美元中间价汇率为6.3233：1，11月底为6.3482：1，人民币兑换美元汇率向下浮动0.39%，即使按照11月29日最低点 6.3587：1计算，人民币汇率向下波动为0.56%。如果回看10月份人民币兑换美元的最低点14日6.3762：1，11月的人民币汇率还是升值的。如果观察交易日情况，总体来看，10-11月的人民币汇率中间价相对9月份的汇率来说还是升值了，但相对于到10月底的最高点6.3233：1来说，11月的汇率向下浮动日期多。

　　国际社会认为年汇率上下2.5%是正常波动，个人认为月度汇率在0.5%-0.7%之间上下波动属于正常，不是什么贬值、升值趋势。就企业和银行外汇指标行为看，人民币汇率升值预期依然存在。

　　赵庆明：最近一段时间，人民币对美元开盘中间价持续走低的主因是参考一篮子货币进行调节的汇率机制在发挥作用的结果。10月底以来，非美货币多数走软，美元指数由75左右一路上涨到11月25日的接近80，在这种情况下，根据人民币参考一篮子货币进行调节的汇率机制，人民币对美元汇率就应该是走软。这个期间人民币对美元汇率基本上与美元指数走势恰好相反。

　　自2005年7月21日，人民币汇率改革坚持自主性、可控性、渐进性，人民币汇率机制被概括为参考一篮子货币进行调节的、有管理的浮动汇率制度。从坚持的这三项原则和具体实行的汇率制度来看，人民币汇率制度有着相当的灵活性，尤其是“参考”一篮子，既可以是100%的紧盯住篮子货币，又可以是完全自主浮动。因此，在我国的汇率制度未改变的情况下，下一阶段人民币汇率走势仍会在紧盯住一篮子货币与完全自主浮动之间灵活性变动。尽管“一篮子货币”外界无从具体知道货币及其权重构成，但是美元指数在一定程度上能够称得上是最好用的参照物，尤其在紧盯住一篮子货币时，如果美元指数下跌，人民币对美元汇率就会升值，相反，则对美元汇率会贬值。从当前美元指数走势看，下一阶段人民币对美元开盘中间价有走强的趋势。

　　上海证券报：实际上，早在9月末香港市场就已经出现人民币贬值的走势和预期，这在当时是与内地市场明显背离的。这种分化是什么原因造成的?

　　杨涛：9月底以来，在香港的离岸人民币市场上，同时出现了离岸人民币规模以及离岸人民币兑美元即期汇率的下降，表明当时市场已经对人民币汇率有所看跌。造成此现象的因素有三方面值得关注：一是由于当时对于欧债危机连锁反应的担心开始上升，国际资本的避险需求上升，相比而言美元现金的吸引力有所上升。二是由于前段时间国内房地产市场、民间资本、小企业等的负面声音比较多，也出现了部分资本由于担心而转向流出。三是因为香港人民币离岸市场还存在一些问题，如真实贸易所支撑的离岸交易发展平稳，而去年以来快速增长的离岸人民币交易很多是基于投机或投资需求。当然，由于中国经济相对欧美而言还算不错，并且香港人民币离岸中心也在不断进行制度和交易结构完善，预计这种贬值只是短期现象。

　　鲁政委：主要原因是我国为控制过热、政策持续紧缩，造成经济放缓，海外市场由此产生了中国经济可能硬着陆的担心。恰在此时，作为清算行的中银香港却突然暂停为参加行提供贸易融资项下的人民币买入方向兑换平盘服务，但却继续向参加行提供出售人民币的操作，由此进一步诱发了市场关于人民币的贬值预期陡然增强。

　　陈炳才：在境外市场，9月末尤其是10月人民币兑换美元持续向下浮动，内外趋向不同，导致汇差点扩大，一般在400-600点(4-6分人民币)，最高达到1000点。这其中有几个原因：一是境外人民币不能自由回流，其回流到境内无论是利息和汇率都需要成本，因此，境外人民币利率和汇价比国内低。其次，一些市场因素导致境外预期人民币汇率贬值，如诸多关于温州企业家逃逸等事件反映出企业成本增加，金融环境不好等，企业反映人民币汇率升值导致企业30亿美元出口汇兑损失9亿人民币等，这些消息加剧境外市场对人民币汇率升值的怀疑，因此看空人民币汇率。

　　赵庆明：香港是一个高度开放的国际金融中心，香港的人民币NDF和人民币汇率即期市场具有高度的市场化，这是与内地相对封闭的人民币外汇市场最大的区别之处。9月末以来，香港人民币出现贬值走势与预期，主要因素是这个阶段美元走强，又加之由于欧债危机带来的不确定性，全球避险资金重新青睐美国金融市场和美元，香港的资金也有流向美国和美元之势，另外一个不容忽视的重要因素是自6月以来，国际上出现了看空中国经济和看空人民币的论调，在遇到美元走强的情况下，人民币对美元自然会走弱。这种情况，其实并非第一次在香港出现。